1 / 4 宏观研究 编号：【2022】04 大公国际：央行小幅降准 政策协同发力助力宽信用落地 技术研究部| 宏观研究团队 | 邢磊 2022年4月16日 摘要 4月15日央行宣布下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。此次降准时点在预期之内，降准幅度低于预期。降准如期而至有利于稳定宏观经济基本盘和市场预期，降低银行资金成本，为其向实体经济让利创造条件。但由于我国目前政策调控以宽货币向宽信用传导为重点，内外部环境对货币政策存在一定约束，且我国政策工具丰富，政策组合拳可联动发力，从而降低了大幅降准的紧迫性和必要性。因此，此次降准主要释放稳预期信号，也代表着新一轮政策组合拳的开启，预计二季度10Y国债收益率仍有小幅下行空间，但随着疫情缓解和宽信用进一步落地，宏观经济在二季度将逐步完成磨底过程，10Y国债收益率在二季度末或重回上行。 正文 4月15日央行发布公告，决定于4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。为加大对小微企业和“三农”的支持力度，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点，共释放长期资金5300亿元，降准后金融机构加权平均存款准备金率为8.1%。本次降准既在预期之内也超出市场预期，在当前国内疫情反弹、经济稳增长压力加大、海外环境复杂多变的情况下，本次0.25个百分点的全面降准释放稳预期信号，也代表着新一轮政策组合拳的开启。 一季度经济受到内外部环境扰动，下行压力加大，降准符合预期，重点缓解银行流动性约束、提振市场信心、稳定经济基本盘 3月份我国新一轮疫情在全国多地爆发，本轮疫情具有点多、面广、频次高的特点，且重点爆发地区覆盖长三角和珠三角两大经济发达地区，当地生产、消费和服务停滞，物流受阻，区域经济停摆，国内经济下行压力增大。俄乌冲突持续1个多月拉升了全球主要能源和粮食大宗商品价格，国内近两个月的PPI也出现边际回升迹象，下游需求增长乏力又限制了价格的向下传导，结构性通胀矛盾使得中下游企业利润受到挤压，特别是服务业和中小微企业3月PMI生产指 宏观研究|宏观经济评论 2 / 4 数和新订单指数均跌破荣枯线并有持续收缩趋势，不仅增加了这些领域的流动性风险，也加大了社会就业压力，市场对于央行再次加码宽松的预期上升。4月13日国常会针对当前我国经济面临困难进行了工作部署并明确提出“适时运用降准等货币政策工具向实体经济合理让利”的要求，释放降准信号，因此4月15日的降准既是对中央稳增长发力要求的落实也是对市场预期的回应。 从操作层面来看，本次降准有助于稳定宏观经济基本盘，是新一轮稳增长组合拳发力的开始。从资金规模来看，在央行上缴1万亿元结存利润后，此次释放的5300亿资金规模可对冲存款准备金增长带来的剩余资金缺口，保持市场流动性充裕。从资金支持方向来看，此次降准释放的资金将重点用于加强银行的贷款能力和贷款意愿，通过央行长期资金的释放缓解银行的流动性约束，增加银行的可贷资金规模，特别是针对城商行和存款准备金率高于5%的农商行给与的额外0.25个百分点的降准空间，将有利于地方城商行加大对三农和中小微企业的信贷支持。同时，央行低成本资金释放，可降低银行资金成本并引导社会融资成本的总体下降，有利于提振市场信心。 流动性处于合理充裕水平，内外部风险约束依然存在，大幅降准的紧迫性和必要性不大 尽管本次降准在预料之内，但0.25个百分点的降准幅度是自2011年4月以来首次出现，这主要与政策关注点相关。央行在针对此次降准的采访中表示，保持物价的稳定，兼顾内外平衡是货币政策主要关切点，结合当前我国面临的内外部形势，我们认为此次降准幅度低于市场预期的原因主要有以下几个方面： 首先，目前我国宏观调控的重点在于宽货币向宽信用的传导，银行间流动性较为充裕，大幅度降准的紧迫性并不强。自去年7月以来多次连续的降准、降息，宽货币基础已确立，此次央行也表示“当前流动性已处于合理充裕水平”，近期主要银行机构同业存单利率水平较低也反映出银行间流动性总体宽松。但3月社融结构仍无明显改善，数据显示企业部门和家庭部门的贷款意愿依然不强，M1-M2剪刀差扩大。因此，激发市场活力、稳定经济增长预期是目前政策调控的主要目标，宽信用政策是重点，宽货币主要发挥辅助作用。 其次，当前国内外形势的复杂性对货币政策形成一定约束。从通胀来看，俄乌冲突陷入胶着，短期内国际大宗商品价格仍将高位震荡，新一轮猪周期也即将开启，短期内通胀走势的反复在一定程度上限制了政策空间。从海外流动性风险来看，尽管4月份不是美国加息时点，是我国政策调控的最佳窗口期，但欧美市场受到高通胀困扰，流动性收紧进入加速期，外部流动性风险压力将增大，不确定性上升。近期中美利差已出现倒挂，叠加全球避险情绪和大宗商品投机情绪交织，此时大幅降准恐不利于汇率和利率的稳定。此外，本次降准前我国8.4%的 宏观研究|宏观经济评论 3 / 4 存款准备金率已处于较低水平，此次大幅降准空间受限。综上所述，在内外部环境约束之下，我国小幅降准的政策操作充分体现了我国货币政策的前瞻性和稳定性，有助于维护国内物价和汇率市场稳定。 第三，我国货币政策工具依然充足，政策组合拳联动配合，降低了大幅全面降准的必要性。今年稳增长调控中财政政策是主力，一季度财政政策靠前发力，专项债提前批额度已基本发行完毕，发改委在今年项目审批规模和审批速度上也都大幅提升，目前项目落地数量和资金到位率均较高。在多政策联动发力，市场流动性较为充裕的情况下，货币政策更应注重精准发力，针对市场中的薄弱环节加大定向支持力度，此次降准中针对城商行和存款准备金率高于5%的农商行给与的额外0.25个百分点的降准操作体现了本次降准的纾困特征，也更好的发挥了货币政策结构调整的功能。此外，近日财联社报道，市场利率定价自律机制召开会议，鼓励中小银行存款利率浮动上限下调10BP左右，这一要求虽然并非强制但可从宏观审慎评估（MPA）考核上对做出调整的银行给与激励，这也将有利于银行降低负债成本并引导综合融资成本下降，加大对实体经济特别是中小微企业的支持。 降准如期而至，10Y国债收益率在二季度仍有小幅下行空间；随着疫情缓解和宽信用进一步落地，二季度末10Y国债收益率或重回上行 本次降准如期而至，但降准幅度不及以往，因而此次降准的稳预期功效强于流动性投放带来的实质效应，一方面稳定实体领域坚定政策持续呵护经济基本面的预期，另一方面降低了资本市场对近期货币宽松大幅加码的预期。鉴于当前我国的内外部约束，预计后续货币政策全面降息的空间和概率均较小，但此次流动性的释放为银行让利实体经济创造了条件，预计1年期和5年期LPR仍有调整可能，同时结构化工具在后续货币调控中将发挥更多效能以支持重点领域和薄弱环节融资，目前已推出的直达性金融工具的贷款额度或将继续增加。 对于债券市场来说，由于前期市场对本次降准已有预期，且目前宏观经济基本面对债市仍有支撑，预计此次降准后债市基准利率的波动不会太大，10Y国债收益率或将保持在当前水平位震荡，二季度仍有小幅下行空间。但后续政策面将重点放在宽信用上，重点关注下周4月20日LPR利率的调整以及二季度疫情形势的变化和新一轮宽信用政策的出台和落地情况。随着疫情的缓解和市场需求的逐步回升，宏观经济将在二季度逐步完成磨底过程，预计二季度末10Y国债收益率或重回上行。 宏观研究|宏观经济评论 4 / 4 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。