房地产公募REITs产品专题研究报告：城投宽庭保租房REITs资产、城投宽庭REITs

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月11日 行业研究 城投宽庭保租房REIT资产优质，打造上海保租房发展典范 ——光大房地产公募REITs产品专题研究报告（5） 房地产（地产开发） 城投宽庭REIT是国内第五只上市的保租房REIT，原始权益人为上海城投房屋租赁有限公司（实际控制人为上海市国资委），底层资产为位于上海市杨浦区的江湾社区项目和光华社区项目（合称“保租房项目”），区位优越，运营稳定。 1） 从出租率看：截至 2023 年9月30日，保租房项目整体出租率为93.0%，已进入稳定运营状态，有望实现长期稳定收益。 2） 从租金角度看：截至城投宽庭REIT招募说明书定稿时点，江湾社区和光华社区平均租金分别约为132.31元/月/m²、136.88元/月/㎡。 3） 从租户结构看：截至2023年6月30日，江湾社区已出租的租赁住房中个人租户和企业租户占比分别为94.8%、5.2%；光华社区已出租的租赁住房中个人租户和企业租户占比分别为99.2%、0.8%，现金流来源合理分散。 4） 从财务角度看：截至23年6月末，保租房项目总资产账面价值为27.7亿元，其中投资性房地产账面价值26.1亿元，占总资产的94.5%。预计2024年保租房项目营收有望达到17861万元，实现稳健增长。 5） 从估值角度看：截至2023年6月末，保租房项目资产评估价值为30.53亿元，预计2024年分派率为4.28%。 目前国内五只保租房REIT的底层资产分布于北京、上海、深圳、厦门，共涉及14228套保障房房源，资产估值合计约76.86亿元，P/FFO介于20-26倍间。 1） 经营情况横向对比：2023年，五只保租房REIT底层资产出租率最高的REIT为中金厦门安居REIT（99.83%），其余保租房REIT出租率都保持在90%以上；各季度平均收缴率处于95.3%~100%区间，现金流回收保障度较高。 2） 财务情况横向对比：2023年，五只保租房REIT预计实现营业收入合计41259万元，预计可供分配金额合计35393万元，其中营收和可供分配金额规模最大的为国泰君安城投宽庭保租房REIT，其余四只REIT营业收入介于5491万元至7841万元之间，累计可供分配金额介于5110万元至6076万元之间。 3） 盈利水平横向对比：2023年，五只保租房REIT预计实现EBITDA共31099万元，其中EBITDA规模最大的为国泰君安城投宽庭保租房REIT，EBITDA率最高的为中金厦门安居REIT（95.3%）。 4） 估值横向对比：以2023年各REIT累计创造的可供分派现金流和截至2024年3月8日的基金总市值为基础计算，五只REIT的P/FFO估值介于20至26倍之间，较合理反映了保租房资产的隐含投资回报周期，各REIT的估值水平较为接近，其中估值水平较低的为华夏基金华润有巢REIT（20.2倍），估值水平最高的为华夏北京保障房REIT（26.0倍）。 投资建议：当前，我国正加快推进房地产发展新模式建立，政府不断完善“保障+市场”的住房供应体系，保障房市场有望迎来快速发展，保租房作为保障城市新青年、新市民等群体刚性住房需求的重要住房供给产品，租金具备高性价比，市场需求量较大，具备稳定运营基础，投资价值日益显现。同时，我国公募REITs试点范围已逐步扩大至消费基础设施领域，预期后续或有望迎来REITs试点范围进一步扩容至房地产长租公寓等领域，考虑到公募REITs发展对存量运营板块的估值或具有重塑作用，建议关注具备优质且成熟稳定的存量资产、发行人（管理人）主体优质可靠的标的，包括万科A/万科企业、华润置地、龙湖集团、新城控股、中国金茂、保利发展、招商蛇口、中国海外发展、中国海外宏洋集团、越秀地产、华发股份、滨江集团、上海临港等。 风险分析：产业政策及行业管理风险，保租房项目公允价值下跌风险，租赁住房税收优惠政策风险，市场经营风险及资产处置风险等。 增持（维持） 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 联系人：庄晓波 021-52523416 zhuangxiaobo@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源： 相关研报 20221108华润有巢REIT正式获批，树立房企发行保租房REITs新标杆——光大证券房地产公募REITs产品专题研究报告（4） 20220812华夏北京保租房REIT快速获批，助力存量资产盘活——光大房地产公募REITs产品专题研究报告（3） 20220719中金厦门保租房公募REIT再发力，拓宽轻资产输出运营能力——光大房地产公募REITs产品专题研究报告（2） 20220715红土保租房公募REIT正式启航，存量资产运营打开新空间——光大房地产公募REITs产品专题研究报告（1） 20210805乘REITs之风，展租赁宏业——海外典型租赁REITs产品及国内品牌租赁公寓专题报告 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 房地产 目 录 1、 城投宽庭REIT介绍 .......................................................................................................... 4 1.1、 城投宽庭REIT原始权益人 ..................................................................................................................... 4 1.2、 城投宽庭REIT框架 ................................................................................................................................ 4 1.3、 城投宽庭REIT底层资产运营分析 .......................................................................................................... 5 1.3.1、 保租房项目区位与规模..................................................................................................................... 5 1.3.2、 保租房项目运营情况 ........................................................................................................................ 6 1.4、 城投宽庭REIT底层资产财务与估值分析 ............................................................................................... 8 1.4.1、 保租房项目收入及盈利情况 ............................................................................................................. 8 1.4.2、 保租房项目资产及负债情况 ............................................................................................................. 9 1.4.3、 保租房项目资产估值情况 ................................................................................................................. 9 1.4.4、 保租房项目可供分配金额测算 ........................................................................................................ 10 2、 五只保租房REIT经营情况横向对比................................................................................. 11 3、 投资建议 ......................................................................................................................... 13 4、 风险分析 ......................................................................................................................... 13 资讯 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 房地产 图目录 图1：城投宽庭REIT原始权益人 ....................................................................................................................... 4 图2：城投宽庭REIT基金架构 ........................................................................................................................... 4 图3：江湾社区俯瞰图 ........................................................................................................................................ 5 图4：光华社区俯瞰图 ........................................................................................................................................ 5 图5：江湾社区自运营以来的月度出租率 ........................................................................................................... 6 图6：光华社区自运营以来的月度出租率 ........................................................................................................... 6 图7