光大房地产公募REITs产品专题研究报告（2）：中金厦门保租房公募REIT再发力，拓宽轻资产输出运营能力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年7月19日 行业研究 中金厦门保租房公募REIT再发力，拓宽轻资产输出运营能力 ——光大房地产公募REITs产品专题研究报告（2） 房地产（地产开发） 公募REITs试点加速，国内第二单保租房公募REIT项目通过 2021年以来中央针对保障性租赁住房建设力度加大，着力解决新市民、青年人的住房困难问题。当前“租购并举、全面发展住房租赁市场”已成为建设房地产长效机制的重要内容，“十四五”期间预期全国保障性租赁住房筹建规模接近900万套，涉及的总投资额为1.35万亿元，约占同期房地产投资的2%-3%，为“十三五”期间棚改投资额的20%（光大宏观）。2022年7月11日，国内首单保租房REIT审核通过；7月14日，中金厦门保租房REIT再获批。保租房REIT乘风起航利于拓宽住房租赁企业直接融资渠道，促进存量资产向运营升维转型，助力租赁物业证券化产品实现资产管理完整闭环。 中金厦门保租房REIT当前投资回报良好，并具有持续经营能力及较好增长潜力 1.地理位置来看，中金厦门保租房REIT底层项目为位于福建厦门集美区的两项保障性租赁住房，即园博公寓与珩琦公寓。两个项目周边分别具备相对优异的教育及产业就业条件，公共交通较为便利，配套设施完善，有较大的潜在租房需求。 2.出租情况来看，为符合目标客群需求，两所公寓均以小户型及短期租约为主。截至2022M3，两个项目均已处于饱和运营状态，平均出租率达99.29%，平均租金单价为31.56元/平/月，平均等待入住租户排号超2000号，租客需求旺盛。 3.盈利情况来看，基础设施项目虽运营未满3年，但已产生持续、稳定的现金流。两家项目公司于2020、2021年及2022年1-3月合计营收分别为44.67万元、4200.35万元、1686.93万元；毛利率为-798.85%、56.11%、67.56%。除2020年因新投入运营导致毛利为负外，后续营收因出租率走高而呈稳步增长态势。 4.资产所在市场来看，近年来厦门集美区经济发展迅速，城市区位和环境优势带来常年净人口流入；而同时厦门较高的住宅销售价格为保租房市场的需求发展奠定了坚实基础。当前集美区域租赁住房市场供给尚不能满足租房群体需求，两个保租房项目具备小户型低租金特点，供给兼具高质量与可支付性；同时，与市场化租赁住房相比，基础设施项目在常态化配租阶段接近满租，一定程度上缓解了同业竞争导致的利益冲突情况。 在定价合理的情况下，中金厦门保租房REIT能够为投资者提供良好的回报 截至2022年3月31日，中金厦门保租房REIT底层资产组合估值合计12.14亿元，平均估值单价6114.21元/平方米。根据相关假设前提下基础设施项目现金流测算，预计2022年4-12月及2023年度REIT项目可供分配金额分别为39.1百万元及51.9百万元；对应净现金流分派率可达4.27%（年化）及4.28%。 投资建议：我国保租房公募REIT再发力，利于引导市场由高周转快开发向存量运营升维转型，进而激发市场潜力、提升估值溢价。预期在政策较大支持力度下，后续REITs产品发行节奏将加速；同时考虑到公募REITs在房地产企业存量资产上有较大可撬动投资价值的空间，预期后续有望迎来REITs试点范围进一步向房地产企业长租公寓、物流地产等领域放开。关注REITs发展对存量运营板块的估值重塑作用，建议关注存量资产成熟稳定、发行人（管理人）主体优质可靠的标的。建议关注万科A/万科企业，中国金茂、新城控股、保利发展、金地集团、招商蛇口、中国海外发展、中国海外宏洋集团、华润置地、龙湖集团、越秀地产。 风险分析：市场租金短期内下降风险，租赁集中到期风险，租赁需求改善风险，土地使用权续期风险。 增持（维持） 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 联系人：周卓君 021-52523855 zhouzj@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 20220715 红土保租房公募REIT正式启航，存量资产运营打开新空间——光大房地产公募REITs产品专题研究报告（1） 20220310择优择精、加速转型，国内产业园公募REITs发行乘势而上——国内典型产业园REITs产品专题报告 20210805 乘REITs之风，展租赁宏业——海外典型租赁REITs产品及国内品牌租赁公寓专题报告 20210825 借REITs之力，存量运营亟待轻装上阵——海外典型商业REITs产品及国内品牌商业地产专题报告 20210921 倚REITs之势，仓储物流公募REITs正扬帆起航——海外典型物流地产REITs产品及国内品牌物流地产专题报告 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 房地产 目 录 1、 中金厦门保租房REIT介绍 .............................................................................................. 4 1.1、 中金厦门保租房REIT原始权益人 ......................................................................................................... 4 1.2、 中金厦门保租房REIT框架 .................................................................................................................... 5 1.3、 中金厦门保租房REIT底层项目 ............................................................................................................. 6 1.4、 中金厦门保租房REIT底层项目公司负债情况 ..................................................................................... 11 1.5、 中金厦门保租房REIT底层项目所在市场 ............................................................................................ 12 1.6、 中金厦门保租房REIT底层资产估值与可分配现金流 .......................................................................... 14 2、 投资建议 ......................................................................................................................... 16 3、 风险分析 ......................................................................................................................... 16 附录：重点上市公司列表....................................................................................................... 17 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 房地产 图目录 图1：安居集团股权结构图 ................................................................................................................................. 4 图2：中金厦门保租房REIT交易架构示意图 ..................................................................................................... 6 图3：园博公寓项目航拍图 ................................................................................................................................. 7 图4：珩琦公寓项目平面情况 ............................................................................................................................. 7 图5：园博、珩琦公寓项目区位和交通情况 ....................................................................................................... 8 图6：园博、珩琦公寓项目户型示意图（A1-A4户型） ..................................................................................... 8 图7：园博、珩琦公寓项目户型示意图（A5及B1户型） ................................................................................. 8 图8：园博、珩琦公寓项目租约到期年份分布（按合同金额） ........................................................................ 10 图9：园博、珩琦公寓项目各项营业成本占比 .................................................................................................. 11 表目录 表1：原始权益人在集美区持有的租赁住房情况 .......................................................................................................... 5 表2：中金厦门保租房REIT底层资产基本情况 ........................................................................................................... 7 表3：园博、珩琦公寓项目租赁户型分布情况 .......................................................................................................