国君：周期论剑周观点-​春季行情演绎-20240324

策略核心观点 分化，但不意味着行情结束 ▶大□研判：反□从指数全局□入到分化，但分化并不意味着行情□束。本周股票市□出□了冲高回落与震□回□，多数声音□□投□机会将□少，□此我□持有不同看法：1）客□而言 ，目前缺乏增□□期上修□力、累□□幅□大以及□近一季□，市□存在正常回吐□力；2）但也□看到，在年初增□□期探底与微□□构出清后，尽管□□段增□数据差□人意，但整体期未出□□一步下修，相□□定。□意味着指数□反□后，□□有□构行情，分化不代表□束 。3）中国密集地“□外开放”、国□院常□会□□□“□一步□化房地□政策”、“大□模□□更新和消□品以旧□新”、以及重要托底力量的存在有助于□构性改善与□定□□偏好。□上，我□指数从全局反□□入震□分化，但□体而言□期不再下修，目前仍要以□极心□找机会。 ▶股票□格：成□中的成□将□□跑□。我□在前述□告“新□构：价□中的价□与成□中的成□了在复□的地□政治、□□和社会因素下，市□参与者□期和展望未来的能力下降，投□□构重点在两种，一种是价□中的价□；另一种是成□中的成□，并出□□□。但是以上两□□□的□□以什么□□志？增□□期。当增□□期下修，□□□价上升，价□中的价□（高分□与定□金流的股票）跑□；当增□□期不再下修，□□□价下降，成□中的成□跑□。故国泰君安策略在2月26日判断“高分□性价比下降”；3月10日判断“成□行情从新能源启□，其后是科技制造和□用”。随着□□、股市防□□□措加□与□□“新□力”□构性政策出□，当前股市的投□格仍然在成□中的成□。 ▶行□比□：“新□生□力”主□乘□，当前看好□□更新与以旧□新□构机会，高分□静待□机 。尽管数据差□人意，但社会□体□期并未□一步下修，□□股指在超跌反□后□入震□分化 ，但并不意味行情□束，□极□找机会：1）大□模□□更新与消□品以旧□新替代□量政策成□□增□的重要抓手，叠加美国制造□□□与PMI□□□□中国出口改善，推荐：汽□/家□/械/□保/□力□□。2）新□生□力相关行□正接近□存与价格周期底部，科技政策推□与□□化（英□达“□互□”、国内KIMI□用、低空□□、国□替代等）推□□期上修，成□股行情从估□水平低、□□□期出清、交易□构出清的板□开始，从新能源开始，周期材料（有色/化工/ ）/科技制造/科技□用的行情也会接□出□。3）价□中的价□（高分□/□定□金流）□于□伏段，需重新甄□□□确定性，中期看好但需要等待一个更好的位置配置。 ▶投□主□推荐：AI□用/更新□新/新□□能/低空□□。1）AI□用：Kimi模型用□体□超□期 ，AI大模型商□化□程加速，看好□公/□媒等□景和高速□□接等算力技□。2）更新□新：新一□行□有望与制造□□存和□□折旧周期共振，看好高端装□升□和□源回收利用。3）新□□能：□□政策密集出台，制□-□运-工□用□□路打通，看好制□/□运装□和燃料□池 。4）低空□□：空域和□行器管理政策□布，商□化□程加速，看好□行器制造/零部件和□行服□公司。 ▶□□提示：海外高利率持□□□超□期，全球地□政治的不确定性。 煤炭核心观点 价格暂稳850元关口 投资建议：我们认为煤炭板块估值的重塑正在途中，背后反应的不仅是煤炭行业深刻供需结构变化，逐步“公用事业化”，而且也反映了稀缺无风险收益率的高股息资产投资策略的问题。 动力煤：价格下行缓慢。3月第三周，随着价格跌至850元/吨附近，整体价格跌幅开始收窄，并且在两周价格急跌后有少量刚需释放补库需求，成交量略有放大。我们认为3月下旬随着电煤需求全面转入淡季，非电煤需求短期难以见到明显改善，4月开始虽然大秦线进入检修，但判断对于整体供需形势并不造成明显影响，判断需求继续底部徘徊背景下，整体价格可能继续下探。我们预计本轮价格下跌趋势将可能在4月中旬左右触底，考虑到供给侧受安监、“三超”影响，整体价格底部我们判断在800-850元/吨。 炼焦煤：本周焦炭第六轮降价落地，整体降价累计达到660元。焦企亏损再次加剧，已经达到亏损现金成本的境遇，焦炭企业根据各自亏损情况进行限产或 者闷炉，减少原材料采购。虽然在钢铁需求依然调降的背景下，价格依然有第七轮甚至看到第八轮降价的预期，但是考虑到当前焦炭企业全面亏损且开工率不足50%的情况，预计价格已经接近市场的底部。 从中国神华及山西看2024年全国煤炭产量预期：稳产是关键词。1-2月山西省减产幅度接近3800万吨，同比下降18.1%。中国神华披露2024年经营计划，商品煤产量及销售量分别为3.16、4.35亿吨，同比下降2.6%、3.3%，反应了安监持续常态化及《煤矿安全生产条例》出台背景下，头部企业战略决策也已经转变为“稳产保供”。2024年煤炭供给侧的收缩已经逐步清晰。 行业回顾：1）截至2024年3月22日，秦皇岛港库存为531.0万吨（4.1%）。京唐港主焦煤库提价1960元/吨（-5.8%），港口一级焦2187元/吨（-2.2%），炼焦煤库存三港合计217.1万吨（9.1%），200万吨以上的焦企开工率为69.86 %（-1.48PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌5美元/吨（-5.3%） ，北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低88元/吨；澳洲焦煤到岸价263美元/吨，较上周下跌28美元/吨（-9.5%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低226元/吨。 风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期释放。有色核心观点 地缘政治催化“脱实向虚”，左手黄金右手新材料行业跟踪： ①工业金属周度研判：美联储决定3月仍继续将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%之间，这是自去年9月以来美联储连续第五次维持利率不变。联邦公开市场委员会多数成员预计美联储将在2024年降息。国内方面，中国1-2月固定资产投资50847亿，同比增长4.2%，扣除房地产开发投资后的整体投资增长8.9%，规模以上工业增加值增长7.0%，全社会用电量同比增长11.0%，国民经济稳中有升。2024年以来，国内经济运行开局良好，“稳增长”政策初见成效，美联储降息预期逐渐明朗，整体预期向好。在基本金属价格上涨的压力下 ，下游需求恢复或有曲折，同时铜铝供给端扰动因素频发，基本金属价格波动或加剧。 电解铝：复产预期反复，矿端紧缺提升。①价格：本周LME/SHFE铝涨1.52%/0.54%至2309/19400（美）元/吨。②供给端：云南近期将释放80万千瓦负荷电力用于电解铝复产，折合产能约52万吨/年，预计电解铝运行产能将进一步提升。③需求、库存：铝加工开工率延续回升态势，铝锭累库，铝棒继续去库 。本周铝加工企业开工率环比升1.3个百分点至64.1%，其中铝型材开工率升4.5个百分点至61.5%。SMM社会铝锭、铝棒库存85.1（+0.81）、23.81（-2.0 1）万吨。④盈利端：铝价周内上涨，带动吨铝盈利提升至2846元左右。 铜：冶炼减产难落实，矿端冶炼博弈升级。①价格：本周LME/SHFE铜涨5.74 %/4.55%至9072/73130（美）元/吨。②供给：2月国内电解铜产量95.03万吨 ，环比-2.01%。铜精矿TC降至10.9美元的新低，周内铜冶炼行业达成调整新建产能释放、压降生产负荷等一致意见，具体落实情况有待观察。③需求、库存 ：本周精铜杆开工率64.37%，周降6.95个百分点，成品库存普遍偏高。截至3 月22日，全球显性库存合计59.69万吨，环比升1.76万吨。④冶炼盈利：据SMM统计，2月国内铜精矿现货冶炼亏损1417元/吨，长单冶炼盈利918元/吨，环比有所下滑。 ②新能源金属周度研判：锂板块：上游锂矿及锂盐供给收缩，持货商惜售挺涨 ；下游市场询盘活跃，但对高价锂盐接受度不高，博弈下锂价延续上行。1）无锡盘2405合约周度跌0.88%至11.30万元/吨；广期所2407合约周度跌0.61%至11.44万元/吨；2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为1083美元/吨，环比涨38美元/吨。电池厂商竞争加剧，降本压力向上游传导对锂价形成压力，但新能源汽车等终端市场需求提供成本支撑 供需博弈高涨，锂价高位震荡：锂矿方面，从锂矿进口数据来看，1月与2月的进口量持续增长。增幅的主要来源是澳大利亚和津巴布韦部分中资企业旗下锂矿山。国内江西地区锂云母价格，受到近期碳酸锂上行拖动的影响小幅上行。预计短期内，锂云母价格仍会小幅上涨但是空间有限；青海盐湖出货量未见明显增长。锂资源现货流通较为紧张，部分刚需采购厂家被迫接受高价锂辉石。锂盐供给收缩，江西部分锂盐厂因业绩亏损叠加环保压力较大，开工率不足，部分持货商惜售挺涨。需求端市场询盘活跃度较高，但对高价锂盐接受度不高 ，多维持少量刚需采买，供需博弈高涨，预计价格短期维持高位震荡。根据SMM数据，上周电池级碳酸锂价格为11.00-11.51万元/吨，均价较前周涨1.44% 。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为9.70-10.15万元/吨，均价较前周涨2.12% 。 需求传导顺畅，钴价稳中见涨：电钴方面，国外市场散单成交为主，报价微涨 ，原料挺价情绪浓厚；国内市场需求端延续回暖，现货流通紧张，贸易商挺价意愿走强。钴盐方面，需求端下游补货需求有所减弱，观望情绪浓厚；而供给端，冶炼厂挺价惜售，买卖双方僵持局面持续，钴盐价格小幅上涨。根据SMM数据，上周电解钴价格为20.6-25.0万元/吨，均价较前周涨3.21%。 ③贵金属：美联储3月议息会议宣布维持联邦基金利率目标区间在5.25%-5.50 %，上调对经济和通胀的预期，但今年降息三次的预期不变，与会官员普遍认为很快会减缓缩表步伐。美联储偏鸽的表述，推升了降息预期，据芝商所，截至3月23日市场认为联储6月降息的概率为66.5%，较上周增11.3pct。同时周二日本央行时隔17年首度加息，将基准利率从-0.1%上调至0-0.1%，并取消收益率曲线控制（YCC）政策，或使全球流动性边际收紧。而目前美联储缩表持续，隔夜逆回购已经降至较低位置，截至3月23日为4785.31亿美元，BTFP工具已于3月11日停止，流动性承压下，美国中小银行或面临较大风险。此背景下，美联储降息时点渐近，缩表步伐有望放缓，贵金属或迎来加速。 黄金：日央行退出负利率和YCC，美联储降息渐近，金价有望加速。价格：本周SHFE金上涨1.20%至512.48元/克、COMEX金、伦敦金现分别下跌1.24%、0.43%至2,188.20美元/盎司、2,164.93美元/盎司。库存：SHFE金库存较上周减少为0.04吨至3.05吨，COMEX金库存较上周减少4.42吨至552吨。持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓量与上周持平，SPDR黄金ETF持仓量较上周增加11.24万盎司。央行购金：据外汇管理局数据，我国2月末黄金储备为7258万盎司，环比增加39万盎司，已连续十六个月增加。 白银：金融属性主导下，杠杆银或偏强运行。价格：本周SHFE银上涨0.19%至 6,316元/千克；COMEX银、伦敦银现分别下跌2.13%、1.98%至24.84美元/盎司、24.68美元/盎司。库存：SHFE银库存为1,055吨，较上周增加10.44吨，金交所银库存与上周持平为1430吨，COMEX银库存较上周减少33.74吨至8,842吨。持仓：COMEX白银非商业净多头持仓量较上周增加1.15万张，SLV白银ETF持仓量较上周增加553.37万盎司。制造业景气度：2月份，我国制造业PMI为49.1%，环比减少0.1%，未来随着经济企稳回升，光伏、电子等领域景气度提升，将拉动白银的工业需求。 公用事业核心观点 电量开年高增，火电出力可观2024年1~2月用电量增速加快。2024年1~2月全社会用电量同比+11.0%，较 2023年+4.3ppts（2年CAGR+6.6%，较2023年+1.4ppts）。分产业看，202 4年1~2月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+11.