2023年年报点评：韩束表现亮眼，期待抖音领先优势带动多渠道继续增长

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 上美股份（02145.HK） 投资评级 —— 上次评级 —— [Table_Author] 刘嘉仁 社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 邮 箱：liujiaren@cindasc.com 周子莘 美护分析师 执业编号：S1500522110001 邮 箱：zhouzixin@cindasc.com 李汶静 美护行业研究助理 邮 箱：liwenjing@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 上美股份（2145.HK）23年年报点评：韩束表现亮眼，期待抖音领先优势带动多渠道继续增长 [Table_ReportDate] 2024年03月24日 [Table_Summary] 事件：公司发布2023年年报：2023年公司实现营业收入41.9亿元/yoy+57%，实现归母净利润4.6亿元/yoy+213%，收入位于此前预告上延，归母净利润略超此前预告；单H2来看，23H2实现收入26.0亿元/yoy+84%，实现归母净利润3.6亿元/yoy+340%。 ➢ 分品牌：韩束表现持续领先，新品牌快速增长。（1）韩束：2023年收入达30.9亿元/yoy+144%，其中H1/H2分别实现收入10.3/20.6亿元，同比分别增长70%/211%，销售增长明显加速，核心得益于韩束在抖音渠道的成功运营破圈，2023年韩束于抖音平台实现GMV33.4亿元/yoy+374%，有力带动品牌收入增长。（2）一叶子：2023年收入达3.6亿元/yoy-33%，其中H1/H2分别实现收入2.0/1.5亿元，同比分别-23%/-42%，主要源于一叶子品牌正处于转型调整期间，期待后续调整效果。（3）红色小象：2023年收入达3.8亿元/yoy-43%，其中H1/H2分别实现收入1.9/1.9亿元，同比分别-38%/-47%，增长略有承压主要源于受到市场竞争影响，（4）其他品牌：2023年收入达3.7亿元/yoy+65%，其中H1/H2分别实现收入1.7/2.0亿元，同比分别+88%/+50%。其中于22年5月发布的母婴新品牌newpage一页表现亮眼，2023年实现收入1.53亿元/yoy+498%。分渠道：线上渠道为增长的核心贡献来源。2023年线上/线下渠道分别实现收入35.9/5.4亿元，同比分别+79%/-12%，线上的高速增长核心来自线上自营渠道（抖音等）收入的拉动，2023年线上自营渠道收入达29.1亿元/yoy+174%。 ➢ 韩束毛利率提升带动公司盈利能力持续优化。2023年公司毛利率为72.1%/yoy+8.6pct，主要源于韩束毛利率提升带动。2023年销售/管理/研发/财务费率分别为53.5%/5.0%/3.0%/0.4%，同比分别+6.4/-3.3/-1.1/-0.4pct，其中销售费用率明显提升主要源于营销和推广开支费率增长约9.9pct至41.7%。2023年归母净利率为11.0%/yoy+5.5pct，盈利能力优化明显。 ➢ 展望未来：①针对线上渠道，公司提到除继续保持韩束在抖音渠道的领先地位、扩大领先优势、带动集团更多的品牌在抖音实现突破外，要在淘系、京东、快手等平台取得更好的发展，实现多平台共同驱动增长，建议持续关注品牌多渠道增长节奏。②针对线下渠道，公司亦在24年提出“重返线下”、发力CS渠道，基于红蛮腰系列、韩束白蛮腰系列和蓝蛮腰系列，以24个优化组合的小套组形满足线下终端多元化需求，“平价好货”有望在追求性价比的消费趋势下赢得更多市场份额，或可期待线下渠道提供线上核心渠道之外的全新增长点。 ➢ 投资建议：24年韩束品牌在抖音的高增趋势有望持续，通过发力多元电商&线下渠道实现增长，更长维度来看，公司继续打造品牌孵化平台，有望继续扩张品牌板块布局，拓展在化妆品领域的业务边界。我们预计2024-2026年归母净利润分别为7.4/9.5/11.5亿元，同比分别增长61%/28%/21%，对应PE分别为23/18/15X。 ➢ 风险提示：流量费用高企、行业竞争加剧。 重要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4191 6416 7899 9247 （+/-)(%) 57% 53% 23% 17% 归母净利润（百万元） 461 742 952 1154 （+/-)(%) 213% 61% 28% 21% EPS 1.16 1.87 2.39 2.90 P/E 20.37 22.97 17.92 14.77 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为2024年 3月22日收盘价 [Table_Introduction] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 附录：公司财务预测表 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2,078 3,335 4,167 5,886 营业收入 4,191 6,416 7,899 9,247 现金 698 1,174 2,167 3,085 其他收入 156 100 100 100 应收账款及票据 321 534 453 703 营业成本 1,171 1,650 1,982 2,281 存货 511 924 728 1,173 销售费用 2,240 3,452 4,242 4,956 其他 549 703 819 925 管理费用 210 324 399 467 非流动资产 1,051 1,036 1,029 1,024 研发费用 126 199 245 287 固定资产 594 579 570 561 财务费用 16 -10 -19 -35 无形资产 148 150 153 155 除税前溢利 559 884 1,133 1,374 其他 308 306 307 308 所得税 98 141 181 220 资产总计 3,129 4,370 5,197 6,909 净利润 462 742 951 1,154 流动负债 1,051 1,551 1,425 1,984 少数股东损益 1 0 0 0 短期借款 100 40 60 80 归属母公司净利润 461 742 952 1,154 应付账款及票据 519 856 560 961 其他 433 654 806 943 EBIT 600 891 1,131 1,356 非流动负债 48 48 48 48 EBITDA 600 929 1,169 1,393 长期债务 0 0 0 0 EPS（元） 1.16 1.87 2.39 2.90 其他 48 48 48 48 负债合计 1,100 1,599 1,474 2,032 普通股股本 398 398 398 398 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 储备 1,611 2,354 3,305 4,460 成长能力 归属母公司股东权益 2,009 2,751 3,703 4,858 营业收入 56.64% 53.10% 23.12% 17.05% 少数股东权益 20 20 20 19 归属母公司净利润 213.45% 61.02% 28.19% 21.29% 股东权益合计 2,029 2,771 3,723 4,877 获利能力 负债和股东权益 3,129 4,370 5,197 6,909 毛利率 72.05% 74.28% 74.91% 75.33% 销售净利率 11.00% 11.57% 12.05% 12.48% 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E ROE 22.95% 26.98% 25.70% 23.76% 经营活动现金流 0 550 994 920 ROIC 23.27% 26.63% 25.12% 22.98% 净利润 461 742 952 1,154 偿债能力 少数股东权益 1 0 0 0 资产负债率 35.14% 36.59% 28.36% 29.42% 折旧摊销 0 38 37 37 净负债比率 -29.45% -40.90% -56.59% -61.62% 营运资金变动及其他 -462 -230 6 -271 流动比率 1.98 2.15 2.92 2.97 速动比率 1.49 1.55 2.41 2.38 投资活动现金流 0 -11 -19 -19 营运能力 资本支出 0 -25 -30 -30 总资产周转率 1.34 1.71 1.65 1.53 其他投资 0 14 11 11 应收账款周转率 12.06 15.00 16.00 16.00 应付账款周转率 2.48 2.40 2.80 3.00 筹资活动现金流 0 -63 18 17 每股指标（元） 借款增加 -550 -60 20 20 每股收益 1.16 1.87 2.39 2.90 普通股增加 0 0 0 0 每股经营现金流 0.00 1.38 2.50 2.31 已付股利 0 -3 -2 -3 每股净资产 5.05 6.91 9.31 12.21 其他 550 0 0 0 估值比率 现金净增加额 0 476 993 918 P/E 20.37 22.97 17.92 14.77 P/B 4.68 6.20 4.61 3.51 EV/EBITDA 14.66 17.13 12.79 10.09 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。 2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海