2023年年报点评：分红率57%，关注火电资本开支下行周期行业分红率的持续改善

证券研究报告·公司点评报告·电力 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 华能国际（600011） 2023年年报点评：分红率57%，关注火电资本开支下行周期行业分红率的持续改善 2024年03月22日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 唐亚辉 执业证书：S0600520070005 tangyh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 9.00 一年最低/最高价 6.90/10.55 市净率(倍) 2.69 流通A股市值(百万元) 98,979.39 总市值(百万元) 141,282.84 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.35 资产负债率(%,LF) 68.33 总股本(百万股) 15,698.09 流通A股(百万股) 10,997.71 相关研究 《华能国际(600011)： 2023业绩快报：23Q4受减值风险短期拖累，24盈利能力有望进一步提升》 2024-02-05 《华能国际(600011)：2022半年报预告点评：电价同比上涨21%，煤价高企拖累业绩表现》 2022-07-18 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 246,725 254,397 265,480 271,375 289,333 同比 20.31% 3.11% 4.36% 2.22% 6.62% 归母净利润（百万元） -7,387 8,446 13,083 15,678 17,525 同比 26.17% 214.33% 54.91% 19.83% 11.78% EPS-最新摊薄（元/股） -0.47 0.54 0.83 1.00 1.12 P/E（现价&最新摊薄） - 16.73 10.80 9.01 8.06 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入2543.97亿元，同比增长3.11%；实现归母净利润84.46亿元，同比增长214.33%。单Q4看，Q4实现营业收入630.75亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润-41.18亿元，同比增长-19.5%。值得注意的是，在当前利润水平下，公司实现2023年现金分红比例57.14%。 ◼ 2024年关注火电板块预期分红率的改善。火电行业因其业绩的强波动性不是传统意义上的高分红率行业，但是我们关注到受益于煤电行业资本开支退坡趋势，叠加2024-2025年动力煤价格下行通道，我们预计2024年价格中枢下降100-200元/吨至800-900元/吨，火电板块有望出现行业公司分红率提升的现象。国家发改委确定了煤电三步走规划：十四五时期“增容控量”，十五五“控容减量”，十五五后“减容减量”，我们判断随着煤电行业控容减量时代的到来，煤电行业资本开支下行趋势基本确定，行业分红比例有望显著提升。2023年公司实现现金分红比例57.14%，继续关注预期2024/2025年火电板块业绩和分红持续双改善。 ◼ 公司受益于成本端煤炭均价下降115.78元/吨，公司2023年归母净利润大增214%：2023年我国动力煤供需由紧平衡向宽松转变，动力煤价格下行，但依然处于历史相对高位，2023年全年公司共采购煤炭2.12亿吨，煤炭采购均价同比降115.78元/吨。23年11月-24年2月维持910-950元/吨，近2周淡季跌破900元/吨。截至2024/3/20，秦皇岛港动力煤5500大卡价格为847元/吨，同比-23.5%，同比降260.5元/吨。 ◼ 2023年公司实现上网电量同比+5.33%、上网电价-0.23%：2023年公司累计完成上网电量4478.56亿千瓦时，同比增长5.33%；实现上网电价508.74元/兆瓦时，同比-0.23%。分电源品种来看，公司煤机实现上网电量3758.04亿度，同比增长3.27%；燃机实现上网电量277.06亿度，同比增长5.15%；风电实现上网电量318.35亿度，同比增长16.14%；光伏实现上网电量109.11亿度，同比增长81.67%。2023 年，全社会用电量增长带动公司发电量同比上升。公司火电继续发挥顶峰出力和支撑调节作用，发电量同比继续增长。 ◼ 分部利润看：2023年燃煤板块和光伏板块利润增长显著。2023年燃煤板块实现利润总额4.33亿元，同比增长102.5%；燃机板块实现利润总额7.77亿元，同比增长35.08%；风电板块实现利润总额59.13亿元，同比增长-5.16%；光伏板块实现利润总额20.44亿元，同比增长78.08%。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑煤价下行影响，我们调整公司2024-2025年公司归母净利润从119.33亿元、137.63亿元至130.83亿元、156.78亿元，预计公司2026年归母净利润为175.25亿元，同比增长54.9%、19.8%、11.8%，对应PE为11、9、8倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：电力需求超预期下降的风险，减值风险等 -20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%12%16%20%2023/3/222023/7/222023/11/212024/3/22华能国际沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 华能国际三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 90,744 101,727 128,520 156,511 营业总收入 254,397 265,480 271,375 289,333 货币资金及交易性金融资产 16,850 23,802 46,966 71,667 营业成本(含金融类) 223,575 230,967 233,383 243,040 经营性应收款项 52,995 54,656 57,016 59,991 税金及附加 1,635 1,814 1,728 1,893 存货 11,899 13,924 14,909 15,089 销售费用 238 231 229 255 合同资产 45 77 80 85 管理费用 6,448 6,678 6,635 7,229 其他流动资产 8,955 9,267 9,549 9,679 研发费用 1,533 1,682 1,708 1,799 非流动资产 450,415 460,626 469,200 475,897 财务费用 8,868 8,246 8,622 8,857 长期股权投资 22,685 23,583 24,473 25,365 加:其他收益 1,347 2,168 2,313 0 固定资产及使用权资产 316,627 331,171 343,924 354,852 投资净收益 2,797 1,176 1,252 0 在建工程 57,790 52,027 46,469 40,843 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 15,682 16,100 16,503 16,912 减值损失 (3,099) (1,311) (1,226) (1,255) 商誉 11,644 11,763 11,854 11,954 资产处置收益 100 289 325 0 长期待摊费用 310 310 310 310 营业利润 13,246 18,184 21,734 25,006 其他非流动资产 25,677 25,672 25,667 25,662 营业外净收支 (244) 0 0 0 资产总计 541,159 562,353 597,720 632,408 利润总额 13,002 18,184 21,734 25,006 流动负债 163,999 159,345 165,785 170,103 减:所得税 3,919 2,282 2,808 4,635 短期借款及一年内到期的非流动负债 91,500 91,654 96,046 98,320 净利润 9,082 15,902 18,927 20,371 经营性应付款项 22,563 24,886 25,833 26,544 减:少数股东损益 637 2,819 3,248 2,845 合同负债 3,380 3,762 3,927 4,144 归属母公司净利润 8,446 13,083 15,678 17,525 其他流动负债 46,556 39,043 39,979 41,095 非流动负债 205,797 215,797 225,797 235,797 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.54 0.83 1.00 1.12 长期借款 162,348 172,348 182,348 192,348 应付债券 28,038 28,038 28,038 28,038 EBIT 22,230 26,430 30,356 33,863 租赁负债 6,158 6,158 6,158 6,158 EBITDA 47,361 57,815 63,401 68,776 其他非流动负债 9,253 9,253 9,253 9,253 负债合计 369,797 375,142 391,583 405,900 毛利率(%) 12.12 13.00 14.00 16.00 归属母公司股东权益 132,139 145,168 160,846 178,372 归母净利率(%) 3.32 4.93 5.78 6.06 少数股东权益 39,224 42,043 45,291 48,136 所有者权益合计 171,363 187,211 206,137 226,508 收入增长率(%) 3.11 4.36 2.22 6.62 负债和股东权益 541,159 562,353 597,720 632,408 归母净利润增长率(%) 214.33 54.91 19.83 11.78 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 45,497 46,709 58,899 64,620 每股净资产(元) 3.35 4.18 5.17 6.29 投资活动现金流 (55,226) (41,442) (41,267) (42,865) 最新发行在外股份（百万股） 15,698 15,698 15,698 15,698 筹资活动现金流 9,417 1,739 5,532 2,947 ROIC(%) 3.50 4.89 5.27 5.16 现金净增加额 (366) 6,952 23,164 24,701 ROE-摊薄(%) 6.39 9.01 9.75 9.83 折旧和摊销 25,131 31,385 33,044 34,913 资产负债率(%) 68.33 66.71 65.51 64.18 资本开支 (59,218) (41,695) (41,603) (41,947) P/E（现价&最新股本摊薄） 16.73 10.80 9.01 8.06 营运资本变动 (627) (8,839) (1,581) (1,245) P/B（现价） 2.69 2.16 1.74 1.43 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委