2023年度业绩点评：仍有韧性和潜力

2024年03月22日 仍有韧性和潜力 --2023年度业绩点评 核心观点： 分析师 Q4收 入 比 预 期 高：2023年 公 司 在 行 业 低 景 气 和 自 身2021年 形 成 的 高 基数 基 础 上 ， 仍 然 实 现 了 较 快 的 收 入 增 长 。 其 中Q4收 入 同 比+27.6%， 好于 预 期。2023年 净 利 率 同 比 下 降，使 净 利 润 增 速 低 于 收 入；但 整 体 净 利润 超 过 了 股 权 激 励 目 标 不 低 于15.7亿 元 的 目 标 。 品 味 舍 得 价 位 以 下 产 品 增 长 较 快 ：2023年 市 场 成 交 价 在180-200元 的舍 之 道 ， 以 及 高 线 光 瓶 酒 沱 牌T68销 售 增 长 较 快 ； 大 单 品 品 味 舍 得 小 幅增 长 。 结 合 行 业 情 况 看 ，200元 左 右 大 众 价 位 段 在 当 前 消 费 环 境 下 发 展势 头 较 好，舍 之 道 卡 位 该 价 位 段，性 价 比 突 出，我 们 预 计2024年 增 长 趋势 维 持 。 沱 牌T68在 招 商 铺 货 过 程 中 ， 考 虑 沱 牌 品 牌 记 忆 的 唤 醒 ， 以 及公 司 新 任 总 经 理 的 快 消 品 背 景 ， 我 们 对 于 该 产 品 的 快 速 发 展 依 然 保 持 期待。大 单 品 品 味 舍 得 的 发 展，在2024年 商 务 消 费 需 求 企 稳 好 转，以 及 公司 继 续 开 拓 空 白 市 场 预 期 下 ，2024年 也 有 望 好 转 。 基 地 市 场 有 韧 性：分 区 域 ，2023年 省 内 收 入18.8亿 元 ， 同 比+16.8%，占 酒 类 收 入 比重29%，毛 利 率 保 持 稳 定；省 外 收入46.8亿 元，同 比+15.6%，占 比71%， 毛 利 率 同 比-3pcts； 省 内 外 增 长 较 为 均 衡 。 省 内 属 于 基 地 市场，通 过 增 加 经 销 商 布 局 和 错 位 竞 争，保 持 良 性 成 长 状 态，2023年 增 速较2022年 有 所 加 快。省 外 一 方 面 聚 焦 在 华 北、东 北 等 基 地 市 场 良 性 成 长；另 一 方 面 继 续 分 阶 段 推 进 首 府 攻 坚 战 ， 去 年 第 一 阶 段 在 济 南 、 郑 州 、 乌鲁 木 齐 等10余 个 省 会 城 市 开 展，其 中 在 山 东 市 场 收 获 较 好 销 售 表 现。整体 而 言 我 们 认 为 公 司 在 基 地 市 场 的 销 售 保 持 了 一 定 韧 性 ， 在 新 市 场 的 开拓 方 面 虽 然 面 临 消 费 环 境 挑 战 ， 但 也 有 所 斩 获 。 盈 利 能 力 下 降 ：2023年 公 司 归 母 净 利 率25%， 同 比-2.8pcts。 其 中 毛 利率 同 比-3.2pcts，销 售 费 用 率 同 比+1.4pct，管 理 费 用 率 同 比-0.7pct。由 于夜 郎 古 酒 庄 毛 利 率 低 于 整 体 、 天 马 玻 璃 新 厂 投 产 以 及 公 司 产 品 结 构 下 降等 原 因，毛 利 率 下 降。销 售 费 用 率 提 升 主 要 因 职 工 薪 酬 有 同 比+40%的 较快 增 长 ， 其 中 公 司 销 售 人 员 数 量 同 比+29%。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 投 资 建 议 ：公 司 在2021年 业 绩 大 幅 增 长 之 后 ，2022、2023年 由 于 自 身高 基 数 和 行 业 低 景 气 ， 增 速 放 缓 。 但 我 们 看 到 基 地 市 场 仍 呈 现 一 些 增 长韧 性 ， 产 品 方 面 也 有 亮 点 ， 如 舍 之 道 、 沱 牌T68快 速 增 长 。 我 们 结 合 最新 业 绩 情 况 调 整2024-25年 归 母 净 利 预 测 至20.5/24.2亿 元 ， 新 增2026年 利 润 预 测28.5亿 元。目 前 股 价 对 应P/E分 别 为14/12/10倍。我 们 认 为估 值 已 低 ， 维 持 推 荐 评 级 。 风 险 提 示 ：成 熟 市 场 下 滑 的 风 险 ； 竞 争 加 剧 的 风 险 。 附录： 分析师承诺及简介 刘 来 珍 ，上 海 交 通 大 学 金 融 学 硕 士 ，7年 食 品 饮 料 和 其 他 消 费 品 行 业 证 券 研 究 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议，并 非 作 为 买 卖、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格。除 非 另 有 说 明，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发、转 载、翻 版 或 传 播 本 报 告。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn