充满挑战的环境中取得强劲的2023年业绩，维持“买入”评级

EquityResearch CompanyReport:YuexiuServices(06626HK)中文版 ChunliZhan詹春立 (852)25097745 公司报告：越秀服务(06626HK)Chineseversionjames.zhan@gtjas.com.hk20March2024 充满挑战的环境中取得强劲的2023年业绩，维持“买入”评级 CompanyReport 我们重申“买入”评级，并调整目标价至4.10港元。我们预计公司增值服务业务的快速发展和收并购将带来更大的增长空间。我们预计公司2024-2026年每股盈利分别为人民币0.373元、人民币0.439元和人民币0.517元，对应 2023-2026年年复合增长率为17.3%。通过采用10.0倍2024年市盈率，调 Rating:Buy Maintained 评级：买入(维持) 整目标价至4.10港元。我们重申公司“买入”评级。 EquityResearchReport 充满挑战的环境中取得强劲的2023年业绩。尽管大部分同业公司尚未披露其2023年期末业绩，但在去年充满挑战的市场环境中，我们认为越秀服务出色的2023年的业绩应该领先同业。2023年公司股东净利润实现稳健增长，同比增长17.0%，达到人民币4.87亿元。公司宣派慷慨的2023年度末期股息人民币0.079元/股，全年派息率为50%，与市场预期一致。管理层预计，未来几年派息率将可能稳定在50%的水平。 增值服务业务将成为公司未来增长的又一引擎。我们认为市场已充分预见到公司的管理面积规模的增长。2024年管理面积增长前景方面，公司将从越秀地 产（00123HK）开发的物业中获得约400万至500万平方米的新增合约面积， 以及从第三方市场扩张中获得约1,200万平方米的合约面积。但另一方面，我们认为公司的增值服务增长有望继续超市场预期。考虑到1）越秀集团层面对业务的支持；以及2）其优质的客户群基础，我们预计公司将加快其增值业务发展的变现进程。 催化剂：1）第三方扩张带来的强劲的管理面积增长；2）增值服务业务的快速发展；3）潜在的收并购以扩大规模。 风险提示：1）来自母公司的合约销售低于预期；2）来自第三方的面积扩张速度低于预期；3）应收账款的减值风险。 6-18mTP目标价:HK$4.10 HK$4.20 Shareprice股价:HK$2.800 Stockperformance 股价表现 %ofreturn 20.0 10.0 0.0 (10.0) (20.0) (30.0) (40.0) (50.0) Mar-23Jun-23Sep-23Dec-23Mar-24 HSIIndexYuexiuServices ChangeinSharePrice 股价变动 1M 1个月 3M1Y 3个月1年 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 房 地产行 业 越 秀服 务 PropertySector Abs.%绝对变动% 13.8 (28.6) Rel.%toHSIndex7.2相对恒指变动% 14.3 (15.6) Avg.Shareprice(HK$)2.7平均股价（港元） 2.6 2.9 8.9 Source:Bloomberg,GuotaiJunanInternational. YearEnd年结 Turnover 收入 NetProfit 股东净利 EPS 每股净利 EPS 每股净利变动 PER 市盈率 BPS 每股净资产 PBR 市净率 DPS 每股股息 Yield 股息率 ROE 净资产收益率 12/31 (RMBm) (RMBm) (RMB) (𝗈%) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 2022A 2,486 416 0.273 40.0 9.1 2.117 1.2 0.096 3.9 21.7 2023A 3,224 487 0.320 17.2 8.0 2.263 1.1 0.160 6.3 14.6 2024F 4,000 567 0.373 16.6 6.9 2.483 1.0 0.186 7.2 15.7 2025F 4,783 668 0.439 17.7 5.9 2.736 0.9 0.220 8.5 16.8 2026F 5,694 786 0.517 17.8 5.0 3.033 0.8 0.258 10.0 17.9 Sharesinissue(m)总股数(m) 1,522.0 Majorshareholder大股东 YuexiuProperty66.9% Marketcap.(HK$m)市值(HK$m) 4,261.6 Freefloat(%)自由流通比率(%) 27.1 3monthaveragevol.3个月平均成交股数(‘000) 972.4 FY24Netgearing(%)FY24净负债/股东资金(%) Netcash 52Weekshigh/low(HK$)52周高/低(HK$) 4.140/2.320 FY24Est.NAV(HK$)FY24每股估值（港元） 7.4 YuexiuServices(06626HK) Source:theCompany,GuotaiJunanInternational. SeethelastpagefordisclaimerPage1of6 我们维持“买入”评级，并调整目标价至4.10港元。我们预计越秀服务（“公司”）未来几年将继续保持稳健增长。此外，我们 预计公司增值服务业务的快速发展和潜在收并购将带来更大的增长空间。我们预计公司2024-2026年每股盈利分别为人民币0.373元、人民币0.439元和人民币0.517元，对应2023-2026年年复合增长率为17.3%。考虑到公司充裕的现金状况和强于同业的盈利增长，我们重申公司的“买入”评级。通过采用10.0倍2024市盈率估值，我们调整目标价至4.10港元。尽管市场环境充满挑战，2023年业绩依然强劲。尽管大部分同业公司尚未披露其2023年期末业绩，但在去年充满挑战的市场环境中，我们认为越秀服务出色的2023年的业绩应该领先同业。2023年公司总收入同比增长29.7%至人民币32.24亿元，略高于市场一致预期和我们的预期。非商业物业管理业务贡献了总收入的大部分，2023年同比增长35.5%，达到人民币26.30亿元。在非商业物业管理业务中，2023年非业主增值业务和社区增值业务收入增长均强于预期，分别同比增长39.6%和43.3%。另一方面，受新增在管商业项目（截至2023年底共有77个项目，而截至2022年底共有54个项目）的推动，2023年商业物业管理业务收入稳步增长，同比增长8.9%。2023年，公司整体毛利率略微下降0.7个百分点至26.6%，但仍处于行业领先水平。考虑到公司正在扩大第三方市场拓展的规模，我们预计毛利率将继续下降，但未来几年有望保持在25%左右的水平。由于收入增长强劲，且毛利率具有韧性，2023年公司股东净利润实现了稳健增长，同比增长17.0%，达到人民币4.87亿元。公司宣派慷慨的2023年度末期股息人民币0.079元/股，全年派息率为50%，符合市场预期。管理层在2023年业绩会中指出，未来几年的派息率应稳定在50%的水平。 图1：2023年非商业物业管理业务实现强劲增长图2：2023年整体毛利率降至26.6% 20March2024 YuexiuServices越秀服务(06626HK) RMBmnRevenuebreakdown%OverallGPM3,5003,2244035.03,0005943527.326.62,5002,48630 1,9185452535.832.731.7 2,000 4932034.7 1,50025.825.4 2,63015 1,0001,94110 1,425 5005 00 202120222023202120222023 CommercialmanagementNon-commercialpropertymanagementNon-commercialpropertymanagementCommercialmanagement 资料来源：公司、国泰君安国际。资料来源：公司、国泰君安国际。 增值服务业务将成为公司未来增长的又一引擎。与传统的物业管理业务不同，公司的增值服务业务将在未来几年为公司的增长提供更大的上升空间。我们认为市场已充分预见到公司的管理面积规模增长。2024年管理面积增长前景方面，公司将从越秀地产（00123HK）开发的物业中获得400万至500万平方米的新增合约面积，以及从第三方市场拓展中获得约1,200万平方米的合约面积。但另一方面，我们认为公司的增值服务增长有望继续超市场预期。例如，在2023年，越秀服务在新零售业务上取得了长足进步。户均销售额大幅提升至人民币246元/户，同比增长117%。此外，公司继续加强美居业务，2023年自拎包自营细分业务在新交付项目的业务覆盖率已超过76%。考虑到1）越秀集团层面对业务的支持；以及2）其优质的客户群基础，我们预计公司将加快其增值业务发展的变现进程。 图3：目前，家居生活服务是公司社区增值服务业务增长的最大贡献者 CompanyReport RMBmn 1,000932 900800700650345600500442213644001444130050523200396100248 0 202120222023 HomedecorationservicesSpaceoperationservicesHome-livingservices 资料来源：公司、国泰君安国际。 CompanyReport YuexiuServices越秀服务(06626HK) 充裕的现金提供了护城河。目前，我们认为充裕的现金是公司的独特优势，尤其是考虑到充满挑战的市场环境。截至2023年底， 20March2024 公司在手现金和现金存款共计人民币47.04亿元（同比增长7.9%）。2023年，公司从理财投资产品中获得利息收入人民币1.07亿元，同比增长42.9%，现金管理效率有所提高。我们认为，公司充裕的现金有两大好处：1）可执行慷慨的派息政策；2）以更低成本把握市场上潜在的收并购机会。对于后者，管理层表示他们将积极寻找收并购标的。展望未来，随着房地产进入下行周期，我们认为市场上会出现更多合适的收并购标的。 损益表数据（人民币百万元） 2022 2023 变动 收入 2,486 3,224 29.7% -非商业物业管理 1,941 2,630 35.5% -商业物业管理 545 594 8.9% 毛利 679 857 26.1% 其他收入、收益及亏损 25 20 (21.2%) 销售及营销成本 0 0 n.a. 行政开支 (211) (279) 32.4% 金融资产减值亏损净额 (4) (8) 113.6% 其他亏损净额 14 (4) (129.7%) 财务费用净额 72 102 42.4% 应占合营及联营企业业绩 0 0 31.9% 税前利润 576 687 19.3% 所得税开支 (152) (187) 23.6% 少数股东权益 (8) (13) 54.6% 股东净利润 416 487 17.0% 毛利率（%） 27.3 26.6 (0.8)ppt 股东净利率（%） 16.7 15.1 (1.6)ppt 资产负债表数据（人民币百万元） 2022 2023 变动 净负债（现金） (4,361) (4,704) 7.9% 总权益 3,391 3,620 6.8% 净资产负债率（%） Netcash Netcash n.a. 贸易及其他应收账款 985 1,027 4.3% 贸易及其他应付账款 1,587 1,762 11.0% 运营数据 2022 2023 变动 合约面积（百万平方米） 70.60 83.45 18.2% 在管