[Table_RightTitle] 固收研究|固定收益跟踪报告 [Table_Title] 降息表述偏鸽，下半年幅度存在压缩可能 [Table_ReportType] ——美联储3月FOMC会议点评 [Table_ReportDate] 2024年03月21日 [Table_Summary] ⚫ 3月利率持平符合市场预期，缩表规模保持不变。目标基金利率目标区间持平于2023年7月的5.25-5.50%。本次会议除利率、QE规模保持不变外，对于通胀、经济前景、金融市场和政策目标等表述也基本不变，政策依然关注平衡风险。就业方面，删除了“新增就业放缓”相关表述，表态偏积极。 ⚫ 经济、就业预期呈现强韧性，核心通胀预期粘性较强。本次会议上调了2024-2026年的经济增速中枢，对经济、就业前景预期乐观。但另一方面，PCE核心通胀由2.4%上修为2.6%，核心通胀下行依然存在一定阻碍。经济和就业强劲的预期压缩了2025年的降息空间，政策宽松将给通胀带来一定不确定性，可能会压缩美联储后续的降息空间。 ⚫ 市场降息预期走强，年内维持降息3次的表态。会议强化了2024年将开启降息的信心，确认了年内的降息前景，6月开启降息的预期走强。从点阵图来看，2024年目标利率区间集中在4.5%-4.75%，对2025、2026年利率中枢预测边际提升。鲍威尔表述偏鸽，风险情绪受到提振，权益市场、黄金价格走高。 ⚫ 缩表提上议程，未来或快速方面减持幅度。本次会议讨论了对未来缩表进程的安排，但本次并未做出任何调整。委员会认为未来尽快放慢减持速度是合适的，确保流动性平稳过渡，降低银行准备金水平大幅下降的压力。 ⚫ 通胀下行进程存在反复，政策对通胀、就业侧重度边际减轻。当前美国移民保持旺盛，房租、服务业分项支撑了CPI表现。但从鲍威尔表态来看，认为年初通胀只是小波动，不是趋势性改变,政策重心稍有偏移，对通胀粘性的关注度降低。就业市场表现强劲，美联储对于就业市场表现出了一定信心，对降息影响权重降低。但不排除未来就业超预期走弱，美联储降息随之调整的可能。 ⚫ 美联储开启预防式降息，下半年降息幅度存在被压缩风险。前期金融条件收紧，中小银行风险频发，部分提升了美联储降息诉求。本轮降息并非经济衰退导致的宽松，预防式降息依然是主要驱动。预期未来缩表额度或快速缩减，以应对金融市场流动性拐点压力。从资产表现来看，降息开期前，长债和黄金依然存在阶段性交易机会，但通胀波动影响下，降息幅度或被压缩。美元阶段性走弱，预期未来整体依然偏强，欧洲经济相对承压，未来也将开启降息，将给美元表现带来支撑。随着美国开启降息，中美利差倒挂压力有望减轻，也给我国将来政策利率调降置换出一定空间。 ⚫ 风险因素：美国政策节奏和幅度超预期，工业品价格超预期上行，地缘政治风险加剧。 [Table_Authors] 分析师: 于天旭 执业证书编号： S0270522110001 电话： 17717422697 邮箱： yutx@wlzq.com.cn [Table_ReportList] 相关研究 非银机构配置力度显著分化 地方化债工作取得积极成效 如何看待当前信用债择券方向？ 证券研究报告 固定收益跟踪报告 固收研究 3351 [Table_Pagehead] 证券研究报告|固定收益报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 8 页 $$start$$ 正文目录 事件 ....................................................................................................................................... 3 1 3月政策利率如期保持不变，降息预期走强 ................................................................. 3 2 通胀仍处下行通道，存在二次上行的风险 ................................................................... 4 3 经济增长保持稳健，就业市场仍具韧性 ....................................................................... 5 4 下半年降息幅度存在压缩风险，美债下行幅度仍有约束 ........................................... 6 5 风险提示 ........................................................................................................................... 7 图表1： 目标利率自2023年7月以来保持不变（%） ................................................. 3 图表2： 美联储缩表规模保持不变(万亿美元，%) ........................................................ 3 图表3： 美联储3月议息表述对比（%） ....................................................................... 3 图表4： 美联储2024年3月议息会议点阵图（%） ..................................................... 4 图表5： 美联储2023年12月议息会议点阵图(%) ........................................................ 4 图表6： 美联储3月议息会议对经济、失业率、通胀预测（%） ............................... 4 图表7： 美国通胀核心通胀保持下行（%） ................................................................... 5 图表8： 二手房价格同比边际回落（%） ....................................................................... 5 图表9： 服务业就业依然保持旺盛（千人） .................................................................. 5 图表10： 失业率小幅上升，劳动参与率持平(%) .......................................................... 5 图表11： 美国制造业去库仍处磨底进程（%） ............................................................. 6 图表12： 居民消费边际回落（%） ................................................................................. 6 图表13： 美国长短端利差倒挂幅度依然较深（%） ..................................................... 6 图表14： 美元指数走势仍具支撑（%） ......................................................................... 6 [Table_Pagehead] 证券研究报告|固定收益报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 8 页 事件 北京时间3月21日凌晨，美联储召开FOMC议息会议，维持联邦基金利率目标区间不变，保持在5.25%-5.50%，符合市场预期。3月仍将维持之前的缩表计划规模，减持美国国债月度规模上限600亿美元，机构债务和MBS月度规模上限350亿美元。 1 3月政策利率如期保持不变，降息预期走强 3月联邦目标基金利率持平符合市场预期，缩表规模保持不变。联邦基金利率目标区间保持不变，持平于2023年7月的5.25%-5.50%。2024年3月缩表规模也如期保持不变，延续2022年9月以来的减持规模。3月减持债务规模上限为950亿美元/月，其中，机构债务和MBS上限为350亿美元/月，美国国债的上限为600亿美元/月。 图表1：目标利率自2023年7月以来保持不变（%） 图表2：美联储缩表规模保持不变(万亿美元，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所 资料来源：Wind，万联证券研究所 本次议息会议表述变动较小，对就业表述再度转向积极。本次会议除利率、QE规模保持不变外，对于通胀、经济前景、金融市场和政策目标等表述也基本不变，政策依然关注平衡风险，高度关注通胀走势。就业方面，删除了“新增就业放缓”相关表述。 图表3：美联储3月议息表述对比（%） 资料来源：美联储官网，万联证券研究所 2023年12月FOMC声明2024年1月FOMC声明2024年3月FOMC声明利率维持联邦目标基金利率在5.25%-5.5%。隔夜回购利率持平于5.5%，限额为5000亿美元；隔夜逆回购利率(ON RRP)持平于5.3%，限额1600亿美元。维持联邦目标基金利率在5.25%-5.5%。隔夜回购利率持平于5.5%，限额为5000亿美元；隔夜逆回购利率(ON RRP)持平于5.3%，限额1600亿美元。维持联邦目标基金利率在5.25%-5.5%。隔夜回购利率持平于5.5%，限额为5000亿美元；隔夜逆回购利率(ON RRP)持平于5.3%，限额1600亿美元。QE继续减少其持有的国债和机构债务及MBS，延续上限为950亿美元/月(国债600亿，机构债务、MBS350亿)。继续减少其持有的国债和机构债务及MBS，延续上限为950亿美元/月(国债600亿，机构债务、MBS350亿)。继续减少其持有的国债和机构债务及MBS，延续上限为950亿美元/月(国债600亿，机构债务、MBS350亿)。经济与就业经济活动较三季度的强劲步伐(strongpace)放缓。就业自年初以来增长放缓，但依然强劲，失业率保持在低水平。经济活动一直在稳步(solid pace)扩张。就业自去年年初以来增长放缓，但依然强劲，失业率保持在较低水平。经济活动一直在稳步(solid pace)扩张。就业增长依然强劲，失业率保持在较低水平。通胀通胀在过去一年中有所缓解，但仍处于高位。致力于将通胀恢复至2%的目标水平。通胀在过去一年中有所缓解，但仍处于高位。致力于将通胀恢复至2%的目标水平。通胀在过去一年中有所缓解，但仍处于高位。致力于将通胀恢复至2%的目标水平。金融市场根据经济、金融情况，考量合适的政策进一步收紧幅度。根据经济、金融情况，考量合适的政策进一步收紧幅度。根据经济、金融情况，考量合适的政策进一步收紧幅度。经济前景美国银行体系稳健且富有弹性。家庭和企业的金融和信贷条件收紧，可能会对经济活动、招聘和通货膨胀产生影响。经济前景不明朗，仍高度关注通胀风险。经济前景不明朗，仍高度关注通胀风险。政策目标寻求在较长时期内实现最大就业和2%的通胀率。委员会将考量紧缩货币政策的累积效应给经济、金融带来的滞后影响。寻求在较长时期内实现最大就业和2%的通胀率。委员会将仔细评估最新数据、不断变化的前景以及平衡风险。在通胀降至2%的信心更强之前，不宜降低目标区间。寻求在较长时期内实现最大就业和2%的通胀率。委员会将仔细评估最新数据、不断变化的前景以及平衡风险。在通胀降至2%的信心更强之