金融工程深度报告：初窥逐笔资金数据 如何更敏锐地跟随资金动向做行业轮动？

如何更敏锐地跟随资金动向做行业轮动？ 报告日期：2024年03月21日 ◼分析师：吕思江◼SAC编号：S1050522030001◼分析师：马晨◼SAC编号：S1050522050001 投 资 要 点 我们对近期失效的主力资金系列因子进行修正： 基于逐笔按金额大小汇总的单日资金统计数据，结合机构明牌流入、散户确认偏差等确切的投资逻辑，我们对近期失效的主力资金类型数据进行修正，修正后2023年至2024年2月策略仍有明显超额收益。 周频策略表现优异： 复合因子周频调仓，在30个申万一级行业近11年年化绝对收益15.27%，相较于行业等权超额收益9.81，多空最大回撤13%之内，多空夏普1.24，组间单调。 月频策略超额稳定： 复合因子月频调仓，在近年行业轮动速度明显快于月频的情况下，多头年化超额收益率仍有3.28%，多空最大回撤21%，夏普0.3563，超额稳定上行。 诚信、专业、稳健、高效 风 险 提 示 回测结果不代表未来，行业景气度下行风险、行业业绩不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。 1.初窥逐笔资金数据：我们能得到什么？ 2.机构单该如何用？ 目录CONTENTS 3.大单该如何用？ 0 1初窥逐笔 资金 数据 ：我 们 能 得 到 什 么？ 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 早先我们跟随简单但有效的主力数据（大单、超大单）： 01效果稳定，易于复合周 频 和 月 频 层 面，资金 流 复 合 因 子 具 备 很强 的 单 调 性，过 往 周频 调 仓 年 化 绝 对 收 益超过10%。 天生有偏 我 们 数 次 提 示 过，大单、超 大 单 的 绝 对 值更多代表了砸盘方向，而 拆 单 小 单 过 于 鱼 龙混 杂 不 易 拆 分，都 不宜单独使用。 02资金行为发生变动 符合逻辑 跟 随 易 于 跟 踪 的“鲸鱼”类 资 金 一 直 是 我们 的 目 标，机 构 大 幅买 入、异 动 可 能 代 表机 构 投 资 者“敢 于 下重注”的方向。 2021年 抱 团 瓦 解，2023年末小市值股票开 始 崩 溃，近 几 年 资金行为发生较大变化，盲 目 跟 踪 主 力 数 据 未必能给我们行业指引。 截至2024年2月2日，月频资金流因子开始失去绝对收益 诚信、专业、稳健、高效 查看分量，是我们早先使用的Diff因子发生较大回撤，不再单调 本篇报告聚焦于逐笔数据的日内汇总： 最经典的“净流入”概念 早晚盘关键时段资金动向 根据“国家队”救市，资金集中在两点/两点半之后流入，游资打板集中在早盘10点前等现象，划分关键时段的资金净流入情况。 占市值比例占成交金额比例占流通市值比例…… 考虑衍生口径、各类参数之下，48个数据口径可以轻易产生超过1万个因子组合。 如何“化繁为简”？需要结合【主动投资逻辑】深挖资金特性，以及在行业轮动层面的指引能力。 市值加权效果更好，明显优于全量相加。 大单、超大单多头效果明显好于中单小单。 各类资金主动流入效果普遍好于被动流入。 符合我们一贯观察的逻辑：资金主动流入代表了资金抢筹的方向。 最终我们初步复合出具体因子如下 0 2机构单该如何用？ 超大单主动和全量主动净流入信息含量相近，结合月频结果我们选用：【近一个月超大单主动净买入市值加权】 开盘和尾盘的表现阶段性有效，全样本有偏差，待结合其余因子提升表现 开盘和尾盘的表现阶段性有效，全样本有偏差，待结合其余因子提升表现 逻 辑 上 有 三 点 值 得 思 考 ： 用 标 准 差 进 行 分 割/事件驱动 判断是否平稳流入还是放量流入，我们的方式是用过去一段时间的标准差进行切割，大于某个阈值我们认为是放量流入（异常放量），小于某个阈值则为平稳流入。 标准化如何界定参数？ z𝑠𝑐𝑜𝑟𝑒𝑑𝑖𝑛𝑠𝑡𝑖𝑡𝑢𝑡𝑒𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑒𝑓𝑎𝑐𝑡=(𝑖𝑛𝑠𝑡𝑖𝑡𝑢𝑡𝑒𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑒𝑓𝑎𝑐𝑡−𝑖𝑛𝑠𝑡𝑖𝑡𝑢𝑡𝑒𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑒𝑓𝑎𝑐𝑡:𝑡−𝑛)𝑠𝑡𝑑(𝑖𝑛𝑠𝑡𝑖𝑡𝑢𝑡𝑒𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑒𝑓𝑎𝑐𝑡:𝑡−𝑛) 我们进行近一个季度（90个交易日）标准化是一个周频、月频兼顾ICIR和超额收益的最佳选择 标准化后多头组（6个行业）相较于直接使用净买入表现更好，呈现参数聚集的效应，并非孤立存在。 即我们每次去看待【机构主动净流入】，应该去看近一个季度标准化后的因子值。 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 如何判断是否高位？构建趋势算子： 如何避免追高买入，同时避免久买不涨？ 𝑤ℎ𝑒𝑟𝑒n>𝑚+20,𝑟𝑎𝑛𝑘𝑎𝑠𝑐𝑒𝑛𝑑𝑖𝑛𝑔𝑙𝑦 我们希望近期排名越靠前越好，同时希望过去更长时间之内排名越靠后越好。 结合修正后的趋势算子，多头组（6个行业）相较于直接使用净买入表现更好，周频月频统一参数80vs150。月频回撤改善显著好于周频。2023/12/152024/2/2 即我们每次去看待【机构主动净流入】，应该结合长期/短期的比值。 诚信、专业、稳健、高效 如何提升超大单主动净买入的精度？ 120日z-score后主动净流入阈值筛选，单日主动净流入大于/小于n倍标准差视为极端，n倍标准差之内视为温和。 1.极端流入对因子的提升远好于温和流入。2.极端放量流入可以准确抓住多头组中最精确的行业（因为阈值越大多头组涵盖的数量越少）。 周频提升有限，月频夏普大幅提高，月频建议着重关注大于1.6以上的单日极端净流入。 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 诚信、专业、稳健、高效 超大单：组成超大单明牌流入因子 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 超大单月频：组成超大单明牌流入因子 0 3大单该如何用？ 大单主动市值加权因子分组较为单调。 但我们仍需要增强该因子。 我们的目标是保证大单和超大单相关性尽可能低，否则则需要二选一用在复合因子上。 我们力求复合因子分组单调、多头有效、ICIR稳定。 类似超大单，我们也对大单进行标准化参数敏感性测试。 我们发现周频和月频上，大单并没有类似超大单的情况，存在兼顾周频和月频的参数。 一个思路是周频沿用90日，而月频用35日。 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 大 单 修 正 后 周、月 频 表 现 ： 大单和超大单：组成明牌流入因子 0 4中小单该如何用？ 如何增强小单表现？ 我们对小单和过去一段时间的涨幅计算相关性，希望能找到稳定的领先滞后异常相关行业，用于增幅小单因子的多头属性，同时希望月频有效。 corr𝑠𝑚𝑎𝑙𝑙𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑒𝑓𝑎𝑐𝑡,𝑖σ𝑥𝑡−𝑛+1:𝑡,𝑖𝑦−𝑛𝑥 𝑗为滞后期数0：10 1.负相关更强的行业（小单被动久买不涨，行业上涨但小单被动净买入少）未来表现更好。2.夏普、IC等参数表现非常一致，最优参数集中 在滞后2日后，180日累计收益率和单日小单被动净买入的相关性。越低越好。3.行业表现单调，但丧失了空头的指导意义。4.滞后2日计算累计收益率可以换取更好的表现。 诚信、专业、稳健、高效 聚 合 成 为 确 认 偏 差 因 子 ： 聚 合 成 为 确 认 偏 差 因 子 ： 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 0 5如何复合因子？ 复合2：结构性等权：周 复 合1： 所 有 子 因 子 等 权 ： 月 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 复合2：结构性等权：月 资料来源：华鑫证券研究所，Wind 0 6因子有哪些特征？ 资料来源：华鑫证券研究所，Wind超额收益在内资活跃、市场有明确主线时更强（14年末权重、15年科技、20年抱团等），近年三月四月、七八月、11、12月较强势。 月频策略IC在抱团期能走出连续上行（除2020年初未来得及切向防疫受益板块）换手相对低，多头换手每月平均换2个行业 风 险 提 示 回测结果不代表未来，行业景气度下行风险、行业业绩不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。 量化和基金研究组介绍 吕思江：量化和基金研究首席，数学博士，2022年3月加入华鑫证券研究所。9年量化和基金研究经验，覆盖各类定量策略，尤其擅长定量资产配置、行业风格轮动、FOF和基金投顾策略研究。 马晨：南加州大学金融工程硕士，上海财经大学金融工程学士，2022年3月加入华鑫证券研究所，主要覆盖FOF和基金定量研究方面内容。 黄子轩：格拉斯哥大学硕士，2022年3月加入华鑫研究所。 武文静：上海财经大学硕士，2023年7月加入华鑫研究所。 刘新源：哥伦比亚大学硕士，2023年10月加入华鑫研究所。 证券分析师承诺 证券投资评级说明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 诚信、专业、稳健、高效