2023年年报点评：资本开支拐点已现，24年指引利润双位数增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月21日 公司研究 资本开支拐点已现，24年指引利润双位数增长 ——中国联通（600050.SH）2023年年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2023年年报，全年营业收入3,726亿元，同比提升5.0%；EBITDA 996亿元；归属于母公司股东净利润82亿元，同比增长12.0%，连续7年实现双位数提升。净资产收益率达到5.1%，实现近年最好水平。公司指引2024年营业收入保持稳健增长，利润总额实现双位数增长。 联网通信业务稳中有进。2023年联网通信业务实现收入2,446亿元，包含移动联网、宽带联网、电视联网、专线联网、通信业务及信息业务六大板块。其中移动联网方面，移动用户规模达到3.33亿户，净增1,060万户，ARPU 44.0元，同比小幅下降0.3元；物联网连接规模达到4.9亿，净增约1.1亿。宽带联网方面，固网宽带用户达到1.13亿户，净增979万户，ARPU 47.6元，同比小幅下降0.2元。 创新业务快速增长。2023 年算网数智业务实现收入 752 亿元，其中联通云收入 510 亿元，同比增长 41.6%；其他方面，数据服务、数智应用、网信安全、国际业务收入增速分别为32%、18%、120%、15%，均保持较快速增长。创新业务成为公司整体收入的重要增长引擎。 资本开支拐点已现，24年降幅超预期。2023年，公司实际资本开支739亿元（低于年初计划的769亿元），同比下降约0.4%，资本开支拐点已显现。公司指引24年资本开支计划为650亿元，同比下降约12%，降幅超预期。我们认为，运营商CAPEX下降为长期趋势，为自由现金流持续改善以及加大现金分红奠定坚实基础。2023年公司自由现金流285亿元，同比提升8%。公司全年派发现金分红每股0.132元，同比增长21.1%，现金分红水平达到历史新高。 维持“买入”评级：考虑到5G套餐渗透率趋于饱和以及流量增速有所放缓，移动业务成长性有所下降，下调24~25年归母净利润预测由104/120至93（-11%）/104（-13%）亿元，预测26年归母净利润115亿元，对应PE 16X/14X/13X。我们认为，在5G产业周期从5G建设走向5G应用的背景下，运营商具备长期向好逻辑，公司基础通信业务保持稳定，创新业务保持快速增长。公司加大创新投入，创新业务收入占比上升有望提升估值水平，随着CAPEX已进入下行周期，业绩释放能力有望进一步增强，我们长期看好公司的投资价值，维持“买入”评级。 风险提示：CAPEX下行持续性低于预期，降费政策影响超预期，5G应用低于预期致流量增速放缓。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 354,944 372,597 396,099 420,708 446,882 营业收入增长率 8.26% 4.97% 6.31% 6.21% 6.22% 净利润（百万元） 7,299 8,173 9,273 10,415 11,519 净利润增长率 15.76% 11.96% 13.47% 12.31% 10.60% EPS（元） 0.23 0.26 0.29 0.33 0.36 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.73% 5.13% 5.63% 6.14% 6.59% P/E 20 18 16 14 13 P/B 1.0 0.9 0.9 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-03-21 当前价：4.72元 作者 分析师：石崎良 执业证书编号：S0930518070005 021-52523856 shiql@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 318.01 总市值(亿元)： 1501.51 一年最低/最高(元)： 3.90/5.97 近3月换手率： 47.48% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.80 3.03 -5.34 绝对 -0.21 10.54 -13.08 资料来源：Wind 相关研报 业务稳健增长，进一步提升现金分红——中国联通（600050.SH）2023年中报点评（2023-08-21） -27%-17%-8%1%10%03/2306/2309/2312/23中国联通沪深300要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国联通（600050.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 354,944 372,597 396,099 420,708 446,882 营业成本 268,881 281,231 298,083 315,676 334,334 折旧和摊销 81,994 78,194 76,065 73,829 71,889 税金及附加 1,397 1,542 1,664 1,767 1,877 销售费用 34,455 35,833 37,629 39,126 40,666 管理费用 22,981 23,998 25,390 26,084 27,260 研发费用 6,836 8,099 9,557 10,990 12,749 财务费用 -748 -259 -220 -127 -317 投资收益 4,328 4,806 4,500 4,500 4,500 营业利润 20,401 22,843 25,844 29,017 32,087 利润总额 20,367 22,710 25,702 28,866 31,927 所得税 3,716 3,997 4,626 5,196 5,747 净利润 16,651 18,713 21,076 23,670 26,180 少数股东损益 9,352 10,540 11,802 13,255 14,661 归属母公司净利润 7,299 8,173 9,273 10,415 11,519 EPS(元) 0.23 0.26 0.29 0.33 0.36 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 101,708 104,342 102,021 108,148 107,726 净利润 7,299 8,173 9,273 10,415 11,519 折旧摊销 81,994 78,194 76,065 73,829 71,889 净营运资金增加 -16,803 12,595 11,893 6,193 6,974 其他 29,217 5,380 4,789 17,711 17,344 投资活动产生现金流 -56,127 -85,539 -101,163 -68,621 -66,889 净资本支出 -70,776 -77,983 -73,184 -69,964 -67,003 长期投资变化 51,051 54,428 0 0 0 其他资产变化 -36,402 -61,984 -27,979 1,342 114 融资活动现金流 -24,949 -26,507 -3,972 -4,988 -5,510 股本变化 813 0 0 0 0 债务净变化 -2,589 617 -1,395 -1,144 -981 无息负债变化 42,927 6,880 -32,902 13,644 14,459 净现金流 21,031 -7,600 -23,114 14,539 15,327 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 644,687 662,845 645,700 676,536 709,800 货币资金 70,036 58,816 36,042 50,751 66,164 交易性金融资产 2,955 2,608 3,911 5,867 8,801 应收账款 27,971 39,983 41,258 42,496 43,732 应收票据 260 957 1,017 1,081 1,148 其他应收款（合计） 3,883 3,735 3,970 4,217 4,479 存货 1,882 2,217 2,296 2,366 2,427 其他流动资产 29,028 41,562 46,262 51,184 56,419 流动资产合计 146,269 158,028 143,005 176,229 212,571 其他权益工具 1,847 2,042 2,451 2,941 3,529 长期股权投资 51,051 54,428 54,422 54,418 54,413 固定资产 303,280 304,906 307,790 304,515 298,818 在建工程 44,512 46,423 39,968 34,875 30,814 无形资产 29,846 31,232 28,860 26,826 25,083 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 6,769 9,594 9,594 9,594 9,594 非流动资产合计 498,418 504,816 502,696 500,307 497,229 总负债 297,413 304,910 270,612 283,112 296,590 短期借款 502 681 340 170 85 应付账款 139,165 151,998 161,106 170,615 180,699 应付票据 10,175 15,616 16,551 17,528 18,564 预收账款 394 291 309 329 349 其他流动负债 7,092 2,169 2,169 2,169 2,169 流动负债合计 247,984 260,286 254,723 265,303 276,784 长期借款 1,828 2,133 2,378 2,573 2,729 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 9,051 10,152 11,618 13,152 14,784 非流动负债合计 49,429 44,624 15,889 17,809 19,806 股东权益 347,274 357,935 375,088 393,424 413,211 股本 31,804 31,804 31,804 31,804 31,804 公积金 84,377 85,176 86,104 87,145 88,297 未分配利润 45,379 49,299 53,446 57,720 61,629 归属母公司权益 154,370 159,241 164,591 169,672 174,798 少数股东权益 192,904 198,695 210,497 223,752 238,413 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 24.2% 24.5% 24.7% 25.0% 25.2% EBITDA率 26.7% 24.8% 26.1% 24.9% 23.7% EBIT率 6.7% 6.7% 6.9% 7.3% 7.6% 税前净利润率 5.7% 6.1% 6.5% 6.9% 7.1% 归母净利润率 2.1% 2.2% 2.3% 2.5% 2.6% ROA 2.6% 2.8% 3.3% 3.5% 3.7% ROE（摊薄） 4.7% 5.1% 5.6% 6.1% 6.6% 经营性ROIC 7.6% 7.4% 7.1% 8.0% 8.8% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 46% 46% 42% 42% 42% 流动比率 0.59 0.61 0.56 0.66 0.77 速动比率 0.58 0.6