宏观大类点评：日本加息影响有限

研究院FICC组 策略摘要 研究员 本次日本央行加息对商品影响有限，日本退出宽松政策影响更大，但预计退出的路径是渐进式的。2023年至今日债利率上升期间，日本资金仍在购买海外证券，较高的美日利差是根本原因，短期资金大幅回流日本的概率较低。 蔡劭立0755-23887993caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 核心观点 ■日本央行如期加息 高聪021-60828524gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 3月19日，日本央行宣布加息10个基点，并结束国债收益率曲线控制（YCC）政策；日本央行取消购买ETF，取消购买房地产投资信托基金（REITs）。早于年初，日本央行已经充分就加息具体措施和前提条件多次向市场释放预期，靴子落地后的市场反应平平，日元走贬，日经指数继续走升，美元指数基本收复3月以来的跌幅。 ■具体影响 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 加息而言。日央行自2016年以来，实行的三层利率框架，本次央行调整的是负利率所对应的部分，占总超额储蓄规模不到5%。且对套息交易影响较低，2023年3月至今的日债利率上升阶段，日本持续净买入海外证券（股票+债券+衍生品）。 YCC政策“名亡实存”，日本央行表示将继续购买日本国债，规模与以前基本持平；在收益率快速上升的情况下，日本央行将做出灵活的反应。结束ETF购买影响也有限，2021年开始，日本央行不再积极买入ETF，仅作为对冲市场调整风险工具，后续关键在于日本央行如何卖出ETF。 日资的存量来看，日本持有海外资产中，其中权益证券（45.9%）和中长期债券（53.5%）分别占大头。日本持有海外的权益证券分国别/区域前五分别为：中南美（38.47%）、美国（38%）、卢森堡（4.5%）、英国（1.86%）、法国（1.72%）。日本持有海外的中长期债分国别/区域前五分别为：美国（46.5%）、中南美（9.2%）、法国（8.17%）、大洋洲（5.5%）、英国（4.86%）。 ■历史复盘 复盘近两轮日本央行加息：日本资产更多是扮演跟随美国资产的角色，加息靴子落地后，日元均有不同程度走弱；日经、日债跟随美股、美债；商品没有明显规律。 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1日本央行加息靴子落地.....................................................................................................................................................................3具体的政策影响................................................................................................................................................................................4历史复盘............................................................................................................................................................................................6近两轮日本央行加息的背景和表现........................................................................................................................................6 图表 图1：日本央行的资产结构丨单位：亿日元............................................................................................................................4图2：日本央行的负债结构丨单位：亿日元............................................................................................................................4图3：日本对外债券净投资丨单位：亿日元............................................................................................................................4图4：日本持有外国资产的存量结构（内圈为2022年，外圈为2021年）丨单位：亿日元.............................................5图5：2000/8-2001/2股指表现丨单位：%................................................................................................................................6图6：2006/6-2007/7股指表现丨单位：%................................................................................................................................6图7：2000/8-2001/2外汇和利率表现丨单位：%....................................................................................................................6图8：2006/6-2007/7外汇和利率表现丨单位：%....................................................................................................................6图9：2000/8-2001/2商品表现丨单位：%................................................................................................................................7图10：2006/6-2007/7商品表现丨单位：%............................................................................................................................7 在加息靴子落地前，日本央行进行了较为充分的市场沟通........................................................................................3 日本央行加息靴子落地 日本央行如期加息：3月19日，日本央行如期宣布加息10个基点，将关键利率上调至0%，为17年来首次加息，结束持续8年的负利率政策，为全球最后一个放弃负利率政策的主要经济体。日本央行将贷款计划利率设定为0.1%；将超额准备金利率设定为0.1%。此外，日本央行宣布结束国债收益率曲线控制（YCC）政策；日本央行取消购买ETF，取消购买房地产投资信托基金（REITs）。 日本央行并未直接转鹰。日本央行表示将继续购买日本国债，规模与以前基本持平；在收益率快速上升的情况下，日本央行将做出灵活的反应，比如增加日本国债的购买量；将逐步减少商业票据和公司债券购买金额；约一年后将停止购买商业票据及公司债。 在加息靴子落地前，日本央行进行了较为充分的市场沟通。早在年初日本央行已经充分就加息的前提条件进行了沟通——工资上涨前景和通胀；其次也对加息、放弃YCC、停止购买ETF和REITs进行了沟通。并且靴子落地后的市场反应平平，日元走贬，日经指数继续走升，美元指数基本收复3月以来的跌幅。 具体的政策影响 日本央行的三级利率结构：日央行自2016年以来，实行的三层利率框架：基本账户（利率为0.1%）、宏观附加账户（利率为0%）以及政策利率账户（利率为-0.1%）。本次央行调整的是银行储备的三层利率架构中的其中一层，即负利率所对应的部分，该部分占总超额储蓄规模不到5%。 对于套息交易的影响也较低。根据日本央行数据，截至2024年1月，日本对外证券投资（股票+债券+衍生品）净买入仍有2.8万亿日元；2月份，全球基金净流入日本114.5亿美元，其中分别净增持股票、债券94.7亿美元、11.8亿美元。对应的，2023年3月至2023年10Y日债利率一度从0.25%低点上行至0.9%的高点，但对应的日本对外是持续净买入。 数据来源：iFinD华泰期货研究院 数据来源：iFinD华泰期货研究院 数据来源：Wind华泰期货研究院 YCC政策“名亡实存”，日本央行控制长债利率。日本央行表示将继续购买日本国债，规模与以前基本持平；在收益率快速上升的情况下，日本央行将做出灵活的反应，比如增加日本国债的购买量；将逐步减少商业票据和公司债券购买金额；约一年后将停止购买商业票据及公司债。 结束购买ETF的影响也较为有限。2021年后，日本央行就不再积极买入ETF，2022年仅有5次买入，累计买入约3500亿日元；2023年仅有3次买入，累计买入约2100亿日元。后续关键在于日本央行如何卖出ETF，短期来看主动卖出概率不大。 从日资的存量来看。根据日本央行的数据，截至2022年，日本持有海外资产共531万亿日元，其中权益证券（45.9%）和中长期债券（53.5%）分别占大头。日本持有海外的权益证券分国别前五分别为：中南美（38.47%）、美国（38%）、卢森堡（4.5%）、英国（1.86%）、法国（1.72%）。日本持有海外的中长期债分国别前五分别为：美国（46.5%）、中南美（9.2%）、法国（8.17%）、大洋洲（5.5%）、英国（4.86%）。 数据来源：Wind华泰期货研究院 历史复盘 近两轮日本央行加息的背景和表现 近两轮日本央行加息背景分化：一、2000年8月11日加息25bp，加息仅4个月受美国