2024年一季度行情回顾与二季度展望：供需逐步迎来边际好转

——2024年 一 季 度 行 情 回 顾 与 二 季 度 展 望 方正中期期货研究院宋从志王亮亮 ➢摘要 2023年四季度饲料养殖产业链整体由强转弱，开始周期性回落。生猪产能过剩叠加资本过剩，在整体宏观偏弱的背景下，2024年春节前整体呈现旺季不旺；节后宏观氛围企稳，股市反弹带动市场风险偏好回归，农产品整体止跌反弹，生猪期价远端预期走强，期价对近端升水扩大。 展望2024年上半年，我们单从生猪自身的供需层面，当前可能还得不出周期即将见底的结论，主要至于能繁母猪产能仍然处于高位，以及集团企业逆周期扩张的步伐并未显著停止。但过去一年时间猪价已经考验到头部优秀企业的现金成本，以及去年四季度能繁母猪对肥猪的折价率进一步扩大，显示养殖端出现一定能繁母猪的集中淘汰。 从屠宰量上来看，2023年底大猪已经集中迎来一波出清，2024年上半年我们认为供给压力可能同环比均有显著改善，尤其2023年10月份新生仔猪开始环比下降，一定程度可能缓解2024年二季度初的出栏压力，按过去一年能繁母猪的去化时间线性外推至本年度出栏的峰值可能在4月份前后。外购仔猪育肥利润可能逐步迎来修复，但生猪产业当前产能过剩叠加资本过剩的现状可能使得过往超水平的盈利幅度一去不复返。对应期价上，我们认为05合约的定价可能介于育肥养殖完全成本和自繁自养成本之间，远端07合约有望逐步过度至完全成本上反放，对应到指数的区间可能在16000-17500之间。 风险点：饲料原料价格、疫病、天气、二次育肥投机氛围、商品系统性的波动风险、中美关系。 2024年中国期货市场一季度报告 目录 第一部分生猪期现价格回顾及持仓...............................................................................................1 一、生猪期现价格行情回顾...........................................................................................................1 二、生猪期货持仓情况...................................................................................................................6 第二部分生猪供需基本面..................................................................................................................8 一、供应端情况................................................................................................................................8 二、消费端情况.............................................................................................................................20 三、猪肉供需平衡表.....................................................................................................................23 第三部分猪价季节性特征...............................................................................................................26 第四部分技术分析...........................................................................................................................27 附：行业相关股票.............................................................................................................................29 第一部分生猪期现价格回顾及持仓 一、生猪期现价格行情回顾 2024年一季度农产品指数整体低开高走擦。2023年四季度，在全球丰产压力下，基础农产品饲料端出现大跌，此外国内权益市场不断创出新低，使得近消费端表现十分疲弱，对应到国内生鲜品在春节前整体呈现旺季不旺；春节后两会释放积极信号，股市出现大幅反弹，国内通胀预期回暖，资金积极配置农产品多头，农产品整体供需出现边际好转，现货压力逐步释放，下游集中补库带动玉米及豆粕价格超跌反弹，生猪现货温和反弹，但整体淡季的时间段现货缺乏亮眼表现，期价远端预期走强，远月合约升水扩大。 1月猪价整体表现不强，北方雨雪天气短暂提振猪价快速上涨，但市场整体呈现有价无市。但另一端仔猪价格从200元/头点附近出现显著反弹，饲料价格走低提振散户补栏积极性走高，春节前仔猪价格在供需的双重影响下，迅速反弹至成本端上方。 2月份春节后，食品价格整体出现低开，毛猪价格短暂触碰13元/公斤低点后止跌，集团企业缩量挺价叠加消费边际好转，使得猪价在元宵节后出现好转，但整体表现为季节性的低位反弹。3月份初饲料价格止跌反弹，农产品板块整体反弹幅度扩大，生猪期价远端出现大幅上涨，期价对现货的升水明显扩大。 二、生猪期货持仓情况 2023年度由于大商所调低生猪保证金并开放标准套利合约后，生猪交易规模大增，单合约持仓量突破10万手，生猪指数持仓量突破20万手，创上市以来新高。主力合约仍以1、5、9为主，非主力合约成交较为活跃。 2024年一季度以来整体市场成交规模高位回落，一季度生猪交易规模环比稳中小幅走低，同比大幅增涨。截止2024年3月份，大连生猪期货当日成交量70317 手，同比增85.66%；当日成交额176.4万元，同比增76.71%；3月当月生猪指数持仓量148651手，同比增67.46%。 第二部分生猪供需基本面 一、供应端情况 （一）能繁母猪存栏同比显著下滑，但整体仍在高位水平 2024年一季度能繁母猪存栏波动整体不大，仔猪价格反弹使得能繁去化幅度趋缓，市场数据显示，截止2月份能繁母猪存栏同比下降幅度约8%-10%左右。3月份农业农村部将全国能繁母猪正常保有量目标从4100万头调整为3900万头，将能繁母猪存栏量正常波动（绿色区域）下限从正常保有量的95%调整至92%。 2023年10月份开始能繁母猪淘汰加速，主要在于生猪价格及仔猪价格在四季度再度创出年内新低，行业亏损幅度扩大，这较大的超出产业预期，同时冬季猪病爆发频率增加，食品厂在12月份开机陆续增加，也使得能繁母猪淘汰难度降低，11月份能繁母猪对肥猪折价率创出新低。但于此同时，11月份以来疫情加剧后，高胎龄能繁母猪加速淘汰的同时，后备母猪的补充亦环比出现走高。 （三）2024年集团企业逆周期扩张趋缓，出栏高峰有望在4月份见顶 2023年全年猪价低位运行，并且猪价的波动率显著下降，消费的弹性减弱，熊市周期的长度在可追溯的历史周期里绝无仅有。非洲猪瘟后资本快速涌入带动行业整合加速，生猪养殖产业规模化进一步提高。由于2019-2020年行业史无前例的暴利带来生猪产业链上下游同时加杠杆，且当前大部分集团企业处于固定资产投资周期的初始阶段，而规模集团场受制于前期资金投入、债务周期等因素，很难像过去散户一样灵活调整产能及出栏节奏，使得行业整体产能调整灵活度降低，因此利润周期的温和变化极难带动产能的大幅去化。2024年规模企业普遍负债偏高的情况，进一步逆周期扩张的能力可能下降。 能繁母猪的配怀到商品猪的出栏生产周期为10-11个月左右，2023年9月份开始仔猪亏损加剧后带动能繁配怀逐步下降，并且10月份开始部分地区再度爆发疫病，育肥补栏积极性大幅走低。因此，2024年3-4月份生猪出栏量同比有望实现下降。但由于能繁母猪整体基数过大，叠加当前产能去化程度有限，2024年上半年绝对存栏量可能难有大幅回落。 从屠宰量来看，2024年由于春节较晚，因此2月份屠宰量整体仍然处于偏低位置，3月份市场调研反馈，集团厂出栏规模预计环比2月增加30%左右，同比增加18%左右。 农林畜产品分册 资料来源：各省农业局、方正中期研究院 （四）生猪养殖利润及成本分析 当前生猪外购育肥养殖成本主要受仔猪价格及饲料成本影响波动相对偏高，自繁自养成本受固定资产投资周期影响波动不大。2023年度原油及工业品下跌带动种植成本至高位显著回落。基础农产品价格在2024年下半年跌幅较为明显，主要在于：第一，新作产量增加明显，尤其豆类及谷物，以中国及北美为主的重要产地迎来丰收，其二，国内养殖持续低迷的情况下，倒逼饲料的刚性需求及投机需求双双出现下滑。但饲料的绝对价格同疫情前相比仍然处于相对高位。 2024年一季度饲料价格出现反弹，带动养殖成本出现反复，但整体同比下降显著，具体到生猪端，据我们调研不完全测算，上半年生猪养殖完全成本大部时间均在16元/公斤以上，行业平均现金流成本约14元/公斤。 2024年中国期货市场一季度报告 资料来源：同花顺、方正中期研究院 二、消费端情况 资料来源：涌益咨询、方正中期研究院 三、猪肉供需平衡表 2023年国内禽肉、猪肉、牛肉、羊肉、蔬菜等产量均呈现不同程度增加，并创出近今年新高。 猪肉供需平衡表的边际变化主要来自两方面：第一，进口冻肉月度环比下降，第二，出栏体重下降。全年猪肉供给保持稳中继续上行，主要由于生猪基础存栏量开始周期性上行，但由于经历过此前深度亏损的教训，整体压栏情况预计不会比2021年 初及2022年底高，因此供给趋势性上行，但可能弱于2021年，略强于2022年。消费端，随着疫情封锁的逐步解除，户外消费在年初已经恢复性增涨，但下半年传统旺季，旺季消费特征并不明显。 2024年我们认为猪肉供给在上半年可能同比将有下降，但降幅可能仍然有限，主要由于生猪存栏量开始周期性上行，以及饲料成本及仔猪价格下跌下滑后带动二次育肥增加，但由于经历过此前深度亏损的教训，整体压栏情况预计不会比2021年初高，因此供给趋势性上行，但弱于2021年，此外边际上进口成本增加可能限制本年度冻肉进口总量。 资料来源：同花顺、方正中期研究院 第三部分猪价季节性特征 2024年一季度猪价春节前受雨雪天气影响出现短暂走强，但节后整体跌幅偏大，高价及低价阶段有效成交均较为有限。春节后下游均已去化库存为主，一季度末终端库存逐步去化，消费端可能迎来补库。 2023年上半年猪价整体高开低走，变现不及预期。疫情解封后一季度猪价整体呈现高开。2月现货整体出现逆季节性特征，猪价在2月出现逆势反弹，一定程度也源自去年12月份猪价的过得下跌，旺季不旺下导致需求后移，因此年后猪价整体表现不弱，3月份猪价处于弱势震荡期，猪价震荡回落。过往4-5月份猪价容易开启季节性惯性上涨通道，而5-7月份的现货季节性涨幅一般能够超过10%，但本年度二季度猪价整体保持低位运行，未出现明显上涨。上半年猪价在经历长期磨底后，7月份集团企业集体缩量挺价，猪价一度出现急涨，但8月份再度转为温和调整震荡，9月份处于旺季的窗口期，虽有双节加持，但猪价反弹幅度并不明显。四季度国庆后，消费再度不及预期，加之猪病疫情导致局部地区恐慌性抛售，猪价在10-11月份连续下跌， 并跌破上半年低点