2024年利润率有望持续改善

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明证券研究报告＃industryId＃消费行业＃investSuggestion＃增持(＃维持）＃marketData＃市场数据日期2024.3.13收盘价(港元)8.32总股本(亿股)66.19总市值(亿港元)551归母净资产（亿元）68总资产（亿元）159每股净资产（元）1.0数据来源：Wind＃relatedReport＃相关报告《业绩前瞻：2023Q1快递快运驱动收入增长，利润端承压》20230414《Q1业绩超预期，利润率有望底部向上》20230516《Q2规模效应凸显，客户结构持续优化》20230818《23Q3外部客户数量有望边际改善，盈利可期》20231016《受益于京东零售包邮政策，持续渗透直播电商》20231124＃emailAuthor＃海外消费研究＃assAuthor＃分析师：宋婧茹songjingru@xyzq.com.cnSFC：BQI321SAC：S0190520050002陈雅雯chenyawen@xyzq.com.cnSAC：S0190524010001请注意：陈雅雯并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动＃02618.HK＃dyCompany＃京东物流港股通（沪、深）＃title＃2024年利润率有望持续改善＃createTime1＃2024年3月14日投资要点＃summary＃内部受益于京东零售包邮政策，外部客单价增长：公司2023Q4收入472亿元人民币，同比增长9.7%。收入拆分来看，一体化供应链客户/其他客户收入分别为230亿元/242亿元，分别同比增长8.8%/10.6%，收入分别占比48.8%/51.2%，占比分别同比变动-0.4/+0.4个百分点。内部一体化供应链收入增长主要受益于来自京东零售的收入增加（受益于京东零售自营下调包邮门槛，票量有望持续增加，但票单价因单重原因或将下降），外部一体化供应链收入增加主要因服务多元化及客户粘性增强后，客单价同比增长15.4%，外部客户数量环比改善，但同比仍减少约5500家；其他客户收入增长主要受益于快递快运业务量的增加，在未来有望持续受益于公司在抖音、快手、小红书等平台的渗透率提升。2024年经调整净利率有望持续改善：成本端，2023Q4员工薪酬福利开支/外包成本/租金成本/折旧及摊销/其他营业成本分别为154/177/33/10/54亿元，分别同比变动+20.5%/+3.4%/+8.1%/+3.9%/+3.0%，占比分别为32.6%/37.5%/7.0%/2.1%/11.4%。毛利率录得9.2%，同比增长0.3个百分点，主要受益于业务及客户结构的优化，业务规模扩大带来的规模效应。未来公司的外包成本及租金成本占收比有望进一步下降。经调整净利润18.04亿元人民币，同比增长79.6%，经调整净利率录得3.8%，同比增加1.5个百分点，环比增加1.8个百分点。维持“增持”评级：我们预计随着在第三方电商平台的持续渗透、外部客户数量增速转正及客单价持续提升下，2024年公司有望维持高个位数收入增速。经调整净利率有望同比改善至1.7%-2.0%区间。我们预计公司2024-2026年营业收入分别达到1814亿、1959亿、2102亿元，增速分别为8.9%、8.0%、7.3%。经调整净利润分别达到33.52亿、39.87亿、50.03亿元，经调整净利润率分别为1.8%、2.0%、2.4%。风险提示：1）逆风环境影响持续；2）并购协同效应低；3）行业竞争激烈；4）业务开放不及预期；5）客户结构调整不及预期；6）外汇风险。主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)166,625181,377195,898210,223同比增长(%)21.38.98.07.3经调整净利润(百万元)2,7613,3523,9875,003同比增长(%)218.821.418.925.5毛利率(%)7.69.09.39.9经调整净利润率（%）1.71.82.02.4净资产收益率(%)2.13.43.74.2每股收益(元)0.100.200.270.36来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告(评级)报告正文内部受益于京东零售包邮政策，外部客单价增长：公司2023Q4收入472亿元人民币，同比增长9.7%。收入拆分来看，一体化供应链客户/其他客户收入分别为230亿元/242亿元，分别同比增长8.8%/10.6%，收入分别占比48.8%/51.2%，占比分别同比变动-0.4/+0.4个百分点。内部一体化供应链收入增长主要受益于来自京东零售的收入增加（受益于京东零售自营下调包邮门槛，票量有望持续增加，但票单价因单重原因或将下降），外部一体化供应链收入增加主要因服务多元化及客户粘性增强后，客单价同比增长15.4%，外部客户数量环比改善，但同比仍减少约5500家；其他客户收入增长主要受益于快递快运业务量的增加，在未来有望持续受益于公司在抖音、快手、小红书等平台的渗透率提升。2024年经调整净利率有望持续改善：成本端，2023Q4员工薪酬福利开支/外包成本/租金成本/折旧及摊销/其他营业成本分别为154/177/33/10/54亿元，分别同比变动+20.5%/+3.4%/+8.1%/+3.9%/+3.0%，占比分别为32.6%/37.5%/7.0%/2.1%/11.4%。毛利率录得9.2%，同比增长0.3个百分点，主要受益于业务及客户结构的优化，业务规模扩大带来的规模效应。未来公司的外包成本及租金成本占收比有望进一步下降。经调整净利润18.04亿元人民币，同比增长79.6%，经调整净利率录得3.8%，同比增加1.5个百分点，环比增加1.8个百分点。维持“增持”评级：我们预计随着在第三方电商平台的持续渗透、外部客户数量增速转正及客单价持续提升下，2024年公司有望维持高个位数收入增速。经调整净利率有望同比改善至1.7%-2.0%区间。我们预计公司2024-2026年营业收入分别达到1814亿、1959亿、2102亿元，增速分别为8.9%、8.0%、7.3%。经调整净利润分别达到33.52亿、39.87亿、50.03亿元，经调整净利润率分别为1.8%、2.0%、2.4%。风险提示：1）逆风环境影响持续：或导致人工成本及服务成本增加，业务单量受影响；2）并购协同效应低：或导致整合投入成本增加；3）行业竞争激烈：或导致收入及盈利不及预期；4）业务开放不及预期：外部客户一体化供应链方案推广不如预期；5）客户结构调整不及预期：中小客户扩展受阻；6）外汇风险：部分业务需要使用美元进行结算，可能受到当前国际形势和汇率变化的影响。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告(评级)数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理附表资产负债表单位：人民币百万元利润表单位：人民币百万元会计年度2023A2024E2025E2026E会计年度2023A2024E2025E2026E流动资产56,65873,44590,342108,227营业收入166,625181,377195,898210,223存货624624624624营业成本153,942164,989177,589189,459贸易应收款项14,70919,96221,58823,191毛利润12,68316,38818,30920,764预付款项、其他应收款项及其他资产7,4457,4457,4457,445财务收入1,4045807971,090以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产8,1518,1518,1518,151财务成本1,037352352352定期存款7,7157,7157,7157,715税前盈利1,6193,2064,2735,695现金及现金等价物17,20729,01044,28260,563所得税4528021,0681,424非流动资产56,24355,60354,72552,921净利润1,1672,4053,2054,271物业及设备16,06016,25716,02815,073少数股东损益5511,1351,5132,016使用权资产17,36017,36017,36017,360经调整净利润2,7613,3523,9875,003商誉6,8496,8496,8496,849EPS（元）0.100.200.270.36其他无形资产3,8033,3092,6601,810主要财务比率以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产1,3951,3951,3951,395会计年度2023A2024E2025E2026E预付款项、其他应收款项及其他资产10,17210,17210,17210,172成长性（%）资产合计112,902129,047145,067161,147营业收入增长率21.38.98.07.3流动负债39,33140,11340,89941,676营业利润增长率25.629.211.713.4贸易应付款项8,7309,52910,31611,092经调整净利润增长率218.821.418.925.5预提费用及其他应付款项17,76117,76117,76117,761租赁负债7,1067,1067,1067,106盈利能力（%）非流动负债18,19718,19718,19718,197毛利率7.69.09.39.9租赁负债10,18110,18110,18110,181净利率1.71.82.02.4长期应付款项/其他非流动负债1,2171,2171,2171,217ROE2.13.43.74.2负债合计57,52858,30959,09659,872母公司拥有人应占权益48,15862,38776,10789,395偿债能力储备74,19874,86775,75776,945资产负债率（%）51.045.240.737.2非控股权益7,2168,3519,86411,880流动比率1.41.82.22.6股东权益合计55,37470,73885,971101,275速动比率1.21.62.02.4负债及权益合计112,902129,047145,067161,147营运能力（次）现金流量表单位：人民币百万元资产周转率1.51.41.41.3会计年度2023A2024E2025E2026E应收账款周转率8.98.98.98.9经营活动产生现金流量16,3526,95810,42711,436每股资料（元）投资活动产生现金流量-15,0994,8454,8454,845每股收益0.100.200.270.36融资活动产生现金流量-5,547---每股股息0.00.10.10.2现金净变动-4,29411,80315,27216,281估值比率（倍）现金的期初余额21,49517,20729,01044,282PE（收盘价）76.537.528.221.1现金的期末余额17,20729,01044,28260,563PS（收盘价）0.30.30.20.2 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告(评级)分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深