敬请参阅最后一页特别声明 1 基本内容 通过对上交所、深交所、纽交所、纳斯达克、印度证券交易所、香港联合交易所、日本证券交易所、德国证券交易所主板相关强制退市标准进行对比分析，我们梳理总结了A股退市标准特点及退市企业特征，并从公司治理视角探究影响A股上市企业退市的相关指标，形成主要观点如下： 1、A股退市力度有望持续加强。2020年，新《上市规则》颁布实施后，A股退市率显著上升，新规发布后平均年化退市率为0.64%，而在2010-2019十年间，A股平均年化退市率仅为0.16%，退市率的大幅提升向市场传递了交易所将严格落实退市制度，强化上市企业管理的信号。从退市风险警示情况看，2023年以来已有44家上市公司被实施退市风险警示（*ST），若再次触及，这些公司也将被终止上市。基于此，我们认为2024年A股市场常态化退市趋势有望继续维持，优胜劣汰的市场竞争环境或将进一步强化，市场资源也将不断向优质企业集中，为稳步推进全面注册制改革提供支撑和保障。 2、财务类退市为主逐渐向多元化退市过渡。2023年，A股上市公司共退市45家，交易类退市、重大违法类退市数量出现不同幅度增长，其中交易类退市数量增长至18家，与2020年-2022年三年交易类退市数量总和基本持平；重大违法类退市数量也从2022年的1家增长至2023年的4家，这表明随着新规的持续推进，A股多元化退市局面开始逐步形成，或将逐渐由过去的财务类退市为主过渡到交易类、财务类、规范类和重大违法类等多元退市指标并行。 3、强制退市标准仍有待进一步完善。与纽交所、纳斯达克等成熟证券交易市场的退市标准相比，沪深交易所退市标准在定量指标上偏重净利润、营业收入等财务指标，而市值标准、股东结构等交易类指标有待进一步细化。在定性指标上，国外交易所拥有更为广泛的自由裁量权，除关注信息披露、行为准则、利益冲突外，还将股东投票权、高管薪酬、审计体系等定性指标纳入退市标准。相比之下，A股在公司治理与持续运营指标的优化上仍有进一步提升空间，如可从股东投票权保护、审计委员会管理、关联方审查监督等角度制定更为严格的强制退市标准。 4、治理类指标可在一定程度上辅助识别退市风险。通过构建结构方程模型（SEM）对沪深交易所过往退市企业进行路径分析，我们发现质押比例、区间诉讼次数、是否有股权激励、担保证券市值占比分别在不同程度上影响净利润、营业收入、违规次数等退市指标变量。在未来判断上市公司退市风险过程中除关注传统的财务类指标外，还可同时重点关注治理类相关指标，企业的质押比例、涉诉次数、担保证券市值占比越高，未来面临的退市风险越大。同时，有股权激励的企业会在一定程度上提高营业收入，降低财务类退市风险。 风险提示 政策超预期风险；模型误差风险。 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、A股上市公司退市标准 ........................................................................ 4 二、全球主要资本市场退市标准.................................................................... 7 1.美国证券交易所 ........................................................................... 7 2.印度证券交易所 ........................................................................... 9 3.英国证券交易所 ........................................................................... 9 4.香港联合交易所 .......................................................................... 10 5.日本证券交易所 .......................................................................... 10 6.德国证券交易所 .......................................................................... 11 7.小结 .................................................................................... 11 三、影响A股上市公司退市的关键因子探究 ........................................................ 12 1.模型构建 ................................................................................ 12 2.适配度检验 .............................................................................. 13 3.路径关系分析 ............................................................................ 14 四、风险提示................................................................................... 15 图表目录 图表1： 2020年新《上市规则》关于退市制度主要修订内容 .......................................... 4 图表2： A股现行退市标准 ....................................................................... 4 图表3： A股上市公司退市数目与年化退市率 ....................................................... 6 图表4： 2020年-2023年A股上市企业退市原因 .................................................... 6 图表5： 纳斯达克持续上市定性标准 ............................................................... 7 图表6： 纳斯达克持续上市定量标准 ............................................................... 7 图表7： 纽约证券交易所强制性退市定性标准 ....................................................... 8 图表8： 纽约证券交易所强制性退市定量标准 ....................................................... 8 图表9： 印度交易所强制退市标准 ................................................................. 9 图表10： 伦交所停牌与强制退市标准 ............................................................. 10 图表11： 港交所停牌与除牌标准 ................................................................. 10 图表12： 日本证券交易所持续上市标准 ........................................................... 11 图表13： 法兰克福交易所强制退市标准 ........................................................... 11 图表14： 全球主要交易所强制性退市标准比较 ..................................................... 12 图表15： A股上市公司退市因素SEM路径分析模型(待检验) ........................................ 13 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表16： 退市指标释义 ......................................................................... 13 图表17： 模型适配度检验 ....................................................................... 13 图表18： 影响上市公司退市因素SEM路径关系检验结果 ............................................ 14 图表19： 自变量间SEM路径关系检验结果 ........................................................ 14 图表20： A股上市公司退市因素SEM路径分析模型 ................................................ 15 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 扫码获取更多服务 退市制度是资本市场健康发展的基础性制度之一。在成熟资本市场，上市公司退市是一种常态现象。在退市制度有效运行的情况下，上市公司为保持上市资格会努力完善治理结构，改善经营业绩，从而提高上市公司整体质量，有效促进资本市场优化资源配置。 一般来说，退市分为自愿退市和强制退市两种。自愿退市是由上市公司发起，通常适用于并购、私有化和自愿清算。强制退市是由交易所发起，主要是因为上市公司违反了一项或多项上市标准而引发的退市。本文通过对上交所、深交所、纽交所、纳斯达克、印度证券交易所、香港联合交易所、日本证券交易所、德国证券交易所主板相关强制退市标准进行对比分析，梳理总结A股退市标准特点及退市企业特征，并从公司治理视角探究引发A股上市企业退市的相关治理指标，为退市风险识别提供辅助参考。 一、A股上市公司退市标准 2020年10月，国务院制定《关于进一步提高上市公司质量的意见》，要求优化退市标准、简化退市程序、加强退市监管。基于此，沪深交易所同年正式发布了修订后的《沪深证券交易所股票上市规则（2020年12月修订）》（新《上市规则》），以进一步完善退市标准，加大退市监管力度，修订后的规则将强制退市指标划分为四类，即交易指标类、财务指标类、规范类、重大违法类，两交易所退市规则基本一致。 图表1：2020年新《上市规则》关于退市制度主要修订内容 修订前 修订后 交易类 “连续20个交易日的每日股票收盘价均低于面值” “连续20个交易日的每日股票收盘价均低于人民币1元” - 新增“连续20个交易日在本所的每日股票收盘总市值均低于人民币3亿元” 财务类 “单一的净利润为负值和营业收入低于1000万元指标” 修订为“扣除非经常性损益前/后的净利润孰低者为负值，且最近一年营业收入低于1亿元”的组合财务指标 - 将财务会计报告被出具无法表示意见或者出具否定意见的审计报告，与“扣非净利润+营业收入”、“净资产”等退市指标交叉使用 - 新增“行政处罚决定书认定财