宏观贵金属周报：国内外金价双双创历史记录

类别宏观贵金属周报 2024 年 3 月 8 日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(宏观国债)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：董彬(股指外汇)021-60635731dongbin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3054198 研究员：王天乐(期权量化)021-60635568wangtianle@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03107564 国内外金价双双创历史记录 一、宏观环境评述 1.1 经济：美国经济韧性减弱 美国 2 月 ISM 制造业环比意外回落 1.3 个百分点至 47.8%，初步逆转近三个月持续回升且接近荣枯分界线 50%的趋势；新订单指数与产出指数均从扩张区间回到萎缩区间，就业指数环比回落 1.2 个百分点至 45.9%，自有库存指数与客户库存指数均持续低于荣枯分界线，意味着美国制造业继续处于被动去库阶段。我们在专题报告《2024 年中美能共振开启主动补库阶段吗》中曾经指出，由于目前中美库存压力均处于较高水平，2024 年中美共振开启补库阶段的前提条件是美联储开启降息进程，中美 2 月份制造业 PMI 数据初步证实我们的判断。但我们也需看到，2 月份 Markit 制造业 PMI 环比回升 1.5 个百分点至 52.5%，Markit 制造业PMI 与 ISM 制造业 PMI 的差值创 2020 年以来最大值；考虑到 2019 年底美国经济阶段性回升时也是 Markit 制造业 PMI 相对强势，这提醒我们对 2 月份 ISM 制造业PMI 要持谨慎态度。2 月份 ISM 服务业 PMI 环比回落 0.8 个百分点至 52.6%，2023年 1 月份以来持续扩张，但就业指数环比回落 2.5 个百分点至 52.6%。制造业与服务业 PMI 双双环比回落令市场担心美国经济韧性减弱，而就业指数双双回到萎缩区间也意味着 2 月份非农就业可能不太乐观。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 1 月份美国职位空缺数环比减少 2.6 万至 886.3 万，空缺率从 5.35%下降至5.32%；虽然就业需求有所减少，但由于就业供应减少更多，1 月份美国就业市场供需缺口环比回升到 274 万，为 2023 年 10 月份以来最高值。1 月份主动离职数为 338.5 万，为 2021 年 2 月份以来的最低值；堪萨斯联储就业市场状况指数 LMCI的活动水平指数录得 0.74，为 2021 年 8 月份以来最低值；亚特兰大联储薪资增长指数同比增长 5%(3MMA)，为 2022 年 1 月份以来最低值。以上属于说明美国就 业市场逐渐正常化，有利于降低薪资增速并提振美联储对通胀回到 2%目标的信心。美国 2 月份 ADP 新增私人就业 14 万，低于市场主流预期的 15 万但高于前值11.1 万；截止 3 月 2 日当周美国初请失业金人数为 21.7 万，四周移动均值为 21.225万，较 2 月初的 22 万小幅回落，继续处于 2022 年以来的中等水平区间；截止 2月 24 日当周美国续请失业金人数为 190.6 万，较 1 月底的 186.5 万回升 4.1 万，继续处于 2022 年以来的高水平区间。3 月 8 日美国劳工部将公布 2 月份就业状况报告，市场主流预期 2 月份新增非农就业 20 万，失业率维持在 3.7%。 以美元计，2024 年 1-2 月份中国出口额为 5280 亿美元，累计同比增长 7.1%，显著高于市场主流预期的 1.9%；1-2 月份进口额为 4028.5 亿美元，累计同比增长3.5%；1-2 月份贸易盈余累计 1251.6 亿美元，累计同比增长 20.6%。按出口地区，1-2 月份对美国累计出口增长 5%，较 2023 年的萎缩 13.1%有显著提升；对欧盟累计出口萎缩 1.3%，也较 2023 年的萎缩 10.2%有所改善；对东盟累计出口增长 6%，较 2023 年的萎缩 5%有所恢复；对俄罗斯累计出口增长 12.5%，较 2023 年的增长46.9%有所放缓。按出口产品，1-2 月份出口机电产品 2.22 万亿元，累计同比增长 11.8%，占出口总值的 59.1%，其中出口汽车 1118.9 亿元，累计同比增长 15.8%；出口劳密产品 6661.9 亿元，累计同比增长 22.2%，占出口总值的 17.8%。出口增速延续 2023 年四季度以来的回升步伐，有利于减弱对中国经济的悲观预期，但也会减少央行宽松货币政策的压力。 1.2 政策：美联储坚定降息预期 由于 2024 年 1-2 月份期间发布的经济数据展示美国经济增长和就业市场仍然极具韧性，而通胀形势也出现反复，市场对美联储降息的乐观预期持续减退，甚至一度有观点认为美联储下一步不是降息而是加息，美联储 1 月份会议以及会议纪要显示美联储官员更担心过早降息导致通胀反复的风险而不是过晚降息导致经 济衰退的风险，2 月 13 日市场预期美联储年内降息空间为 77BP，较 2023 年底预期的 159BP 显著收窄。但 2 月下旬以来，由于美国经济增长与就业市场韧性出现减弱迹象，美联储官员也纷纷出来安抚市场，市场对美联储年内降息空间预期小幅回升到 86BP。 3 月 6 日至 7 日美联储主席鲍威尔在美国国会作证时表示，美国经济陷入衰退的风险很小，鉴于无法确保降通胀会取得进一步进展，目前仍不清楚美联储何时可以降息以支撑当前的经济扩张；鲍威尔未就任何降息时间表作出承诺，他承认存在美联储因等待太久才降息导致经济受损的风险，但也不希望过早放宽信贷条件导致通胀重新加速；但他认为如果经济发展大致符合预期，今年晚些时候降息可能是合适的，而且美联储距离获得开始降息所需的对通胀下降的信心不远了。旧金山联储总裁戴利表示，美国货币政策处于良好位置，美联储面临的挑战是调整政策，以确保既不会维持利率太久，也不会降息太早；明尼亚波利斯联储总裁卡什卡利表示，今年年初以来更强劲的经济数据可能会使美联储今年只适宜降息两次，甚至可能只有一次；克利夫兰联储总裁梅斯特重申，她认为美联储今年能降息，但指出现在还没有采取行动的紧迫性。 3 月 7 日欧洲央行议息会议维持政策利率不变，但下调 2024 年欧元区经济增长和通货膨胀预期，并称在控制通胀方面取得良好进展，这意味着欧洲央行正在为开启降息进程做准备。欧洲央行行长拉加德暗示，这更有可能在欧洲央行 6 月6 日的会议上发生，因届时第一季度工资数据已经出炉。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 中国政府工作报告提出 2024 年经济增长目标为 GDP 同比增长 5%左右，城镇新增就业 1200 万人以上，城镇调查失业率 5.5%左右；居民消费价格涨幅 3%左右；居民收入增长和经济增长同步；国际收支保持基本平衡；粮食产量 1.3 万亿斤以 上；单位国内生产总值能耗降低 2.5%左右，生态环境质量持续改善。2024 年赤字率拟按 3%安排，赤字规模 4.06 万亿元，比上年年初预算增加 1800 亿元；拟安排地方政府专项债券 3.9 万亿元、比上年增加 1000 亿元。 二、贵金属市场分析 2.1 美元汇率与美债利率 2023 年底至 2024 年 2 月中美元指数从 100.6 持续反弹至 105，因期间发布的经济数据显示美国经济增长和就业市场仍然极具韧性，美联储不具备降息的迫切性，1 月会议纪要显示美联储官员更担心过早降息导致通胀反复的风险而不是过晚降息导致经济衰退的风险，市场对美联储 2024 年降息的乐观情绪持续降温，推动美元汇率和美债利率反弹，日本能登半岛地震后对日本央行推迟加息的预期也助推了美元汇率；但美国通胀压力仍在持续缓和，3 月份数据显示美国经济韧性有所减弱，多位美联储官员坚定年内降息信念，美联储降息预期再度升温，本周美元指数持续调整至 102.8 附近。展望 2024 年，我们判断美国对欧元区的相对经济韧性利多美元，但美联储降息预期压低美债利率并削弱美元汇率的利差因素支撑，美欧中相继进入加库存周期削弱美元的海外避险需求，日本央行边际收紧货币政策减少美元的跨境套息需求；总体而言我们预计 2024 年美元指数偏弱调整但调整幅度受到限制，核心波动区间为 97-106。2024 年中国经济增长动能在刺激性经济政策的支持将有温和回升，但人口老龄化对中国中期经济增长的抑制将持续存在，中外巨大利差和地缘政治风险影响下跨境资金抽离中国的意愿继续存在；我们预计 2024 年人民币兑美元汇率维持低位盘整态势，观察中国货币政策和财政政策的刺激力度以及房地产市场是否逐步稳定下来。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 2023 年底至 2024 年 2 月中美债 10 年期利率从 3.79%持续回升至至 4.33%， 因期间发布的经济数据显示美国经济增长和就业市场仍然极具韧性，美联储不具备降息的迫切性，1 月会议纪要显示美联储官员更担心过早降息导致通胀反复的风险而不是过晚降息导致经济衰退的风险，市场对美联储 2024 年降息的乐观情绪持续降温，推动美元汇率和美债利率反弹，美股在 AI 热潮下偏强运行也削弱了美债的避险需求；但美国通胀压力仍在持续缓和，3 月份数据显示美国经济韧性有所减弱，多位美联储官员坚定年内降息信念，美联储降息预期再度升温，本周美债 10 年期利率回落到 4.09%。我们预计 2024 年美国制造业加库存将部分对冲服务业的周期性疲软，美国经济增长动能小幅放缓但仍高于潜在增长潜力，就业市场正常化但仍存结构性紧俏现象，通胀压力继续回落难度加大且不排除阶段性上行可能性，经济动能放缓以及海外风险上升背景下美联储提高通胀容忍度实施预防性温和降息，我们判断 2024 年美债利率偏弱调整但调整幅度相对有限，美债10 年期利率核心波动区间为 3.6-4.6%。 2.2 市场投资情绪 2022 年 11 月份以来贵金属价格显著反弹，伦敦黄金三次短暂突破 2020 年 8月初创下的 2075 美元/盎司记录，并在 2023 年末美联储货币政策立场转折后逐步积累彻底突破动能，本周伦敦黄金彻底突破 2080 美元/盎司重要阻力位；但现货投资者对贵金属的兴趣依然偏弱，2024 年 3 月 7 日 SPDR 黄金 ETF 和 SLV 白银 ETF持仓量分别为 816.6 吨和 13080 吨，较 2023 年底水平分别减少 7.1%和 3.9%。在高美元利率环境下没有利息收入的贵金属的投资性价比不高，这与出于地缘政治风险而持续增加黄金储备的环球央行行为有显著差别，而且近期比特币等数字货币大涨也部分分流了贵金属的投资需求。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 在 CFTC 持仓方面，2024 年 2 月 27 日当周非商业机构分别增持黄金期货期权多单 5618 张和空单 4278 张，减持白银期货期权多单 3110 张并增持空单 4657 张， 结果是黄金基金净多率微升到 26.1 而白银基金净多率下降至 7.1%；金银净多量的八年 COT 指标分别为 45.1%和 30.5%，均处于中间正常水平。因 CFTC 公布的持仓数据距离周报写作时间有 10 天，对行情指导意义不大。 2.3 贵金属回顾展望 2023 年底至 2024 年 2 月中伦敦黄金从 2088 美元/盎司震荡调整至 1984 美元/盎司，因期间发布的经济数据显示美国经济增长和就业市场仍然极具韧性，美联储不具备降息的迫切性，1 月会议纪要显示美联储官员更担心过早降息导致通胀反复的风险而不是过