本报告中的信息均来源于已公开的资料，公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供，我公司具有投资咨询业务资格，本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 标的震荡 牛市看涨价差可建仓 投资研究部 能化研究员 周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 要点：现在的市场情况做备兑策略正当其时，但因为买标的占用资金较大，所以可以用深度实值的看涨期权代替标的来进行备兑，因此我们今日推荐投资者操作牛市看涨期权价差策略，在开盘时买入12月的行权价为1.95的认购期权、卖出12月的行权价为2.20的认购期权，收取时间价值，而且隐含波动率下降也对这个策略有利。 第一部分 行情回顾 2016年8月市场开始小幅回落后一路上升，最高涨至8月15的2.368，之后市场回落，8月华夏上证50ETF整体由2.201升至月底2.284，整体涨幅3.77%。 8月期权的日均成交量为356237张，日均成交量较7月大幅上升18.37%，因为8月市场出现较大的波动，所以期权活跃度较上月又大大提升，其中认购期权和认沽期权日均分别成交209066张和147172张，因为其中两天反弹幅度较大，所以认购的日均成交量上升23.81%，而认沽的日均成交量上升11.41%，其中8月12、15、16日因为标的波动幅度较大，连续三日成交量突破50万张，15日期权成交量达到月内最高，至1047726张，为成交量上市以来第一次突破100万张。 8月底期权的持仓量为1162241张，较7月底上升32.45%，其中认购期权和认沽期权分别持仓633393张和528848张，认购期权较7月上升35.77%，认沽期权上升28.68%。整个月只有三日持仓量没有超过100万张，期权持仓量不断放大，期权开始发挥越来越重要的作用。 表1：8月期权日均成交、月底持仓情况（环比涨跌幅） 品种 全部期权 认购期权 认沽期权 成交量 356237（18.37%） 209066（23.81%） 147172（11.41%） 持仓量 1162241（32.45%） 633393（35.77%） 528848（28.68%） 本报告中的信息均来源于已公开的资料，公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供，我公司具有投资咨询业务资格，本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 数据来源与整理：万得资讯、西部期货 数据来源与整理：万得资讯、西部期货 8月PCR（成交量）与50ETF价格呈现了比较明显的负相关关系，当投资者的看涨情绪高涨时，标的出现上升，PCR（成交量）下降；当PCR（成交量）下降到低点时，预计后市会出现调整；当投资者的看跌情绪浓厚时，标的出现下跌，PCR（成交量）上升 ，当PCR（成交量）上升到高点时，预计后市会出现反弹。8月8日出现0.93的高点后，后市果然出现了上涨；8月16日出现0.62的低点后，后市也出现了调整。PCR（成交量）对标的后市具有一定的预测力。 图1：上证50ETF期权成交量 图2：上证50ETF期权持仓量 图3：50ETF价格与认沽认购成交量比 图4：50ETF价格与认沽认购持仓量比 本报告中的信息均来源于已公开的资料，公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供，我公司具有投资咨询业务资格，本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 8月PCR（持仓量）与50ETF价格呈现了比较明显的正相关关系，当PCR（持仓量）下降到低点时，表示很多投资者看多，预计后市会出现反弹；当PCR（持仓量）上升到高点时，表示很多投资者看空，预计后市会出现调整。7月月报我们曾经注意到PCR（持仓量）处于较低位，认为后市可能会出现反弹，果然随后出现较大反弹。8月15日出现了1.32的高点，后市也出现了调整。 根据8月行情，我们发现使用PCR（成交量）和PCR（持仓量）这两个指标互相印证，可以取得较好的择时效果，例如8月15日PCR（成交量）基本出现了低点，而PCR（持仓量）同时出现了高点，这时我们对后市判断可能把握更大一些。当然8月底出现了PCR（成交量）和PCR（持仓量）同时出现在相对低点的情况，后市相对较难判断。 第二部分 波动率分析 1、历史波动率 图5：50ETF历史波动率 数据来源与整理：万得资讯、西部期货 50ETF长期（HV120）历史波动率为由上月底的17.%降至13.60%，降幅比较明显，短期（HV10）历史波动率由上月底的9.30%下降至月底的6.50%，相对长期波动率来说降幅较小，但8月12日至25日之间波动率一路上升至20.10%，后又大幅回落。现在短期历史波动率偏离长期波动率仍较大，后期短期波动率大概率会回升，等待时机参与波动率交易。从波动率历史数据来看，充分反映了长期波动率对短期的牵制，月中当短期高于长期较多时，最终短期会下跌回归；当短期低于长期较多时，最终短期会上升回归。8月的波动率回归更多是以长期波动率重心下移来完成，但短期仍偏离长期较大，可以想象，未来一方 本报告中的信息均来源于已公开的资料，公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供，我公司具有投资咨询业务资格，本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 面长期会继续下降，另一方面现在短期的低波动率未来也会回升。 2、隐含波动率 数据来源与整理：万得资讯、西部期货 由中国波指（iVIX）可以看出，8月期权隐含波动率水平变化幅度不大，到月底至20.47%，较7月有所回升。总体来说月初随着标的的稳定iVIX指数有所下降，随后出现大幅反弹后波动率出现回升。后期隐含波动率仍有继续下行的可能，但空间有限，可轻仓做空波动率；另外我们通过图8可以看出隐含波动率处于期权上市一年多以来的最低位，我们大概可以判断后期在某个时刻隐含波动率一定会回升，但短期上行乏力，波动率持续反弹需要观察是否有触发性事件发生，短期或仍难有改观。 3.波动率微笑及期限结构 图6：中国波指（iVIX）与30日HV 图7：中国波指（iVIX）（20150209-20160801） 图8：认购期权波动率微笑及期限结构 图9：认沽期权波动率微笑及期限结构 本报告中的信息均来源于已公开的资料，公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价。本报告由西部期货有限公司提供，我公司具有投资咨询业务资格，本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 从上图可以看出认购合约波动率曲线主要呈现向右倾斜形态，认沽合约波动率曲线主要呈现微笑形态。认购方面，9月虚值期权隐含波动率较远月更高，构造虚值看涨日历价差可以赚取波动率期限结构收敛的收益；认沽方面，9月虚值期权隐含波动率较12月更高。 第三部分 策略建议 现在的市场情况做备兑策略正当其时，但因为买标的占用资金较大，所以可以用深度实值的看涨期权代替标的来进行备兑，因此我们今日推荐投资者操作牛市看涨期权价差策略，在开盘时买入12月的行权价为1.95的认购期权、卖出12月的行权价为2.20的认购期权，收取时间价值，而且隐含波动率下降也对这个策略有利。 到期盈亏图 到期盈亏情况 盈亏平衡点：2.146 最大收益：541 最大损失：-1959 2016年9月1日