拓展营利性高中，托管业务打造新增长点

评级及分析师信息 天立国际控股：转型“一干多支云平台战略” 52周最高价/最低价：5.13/1.69总市值(亿)55.37自由流通市值(亿)54.28自由流通股数(百万)1185.17 天立国际控股有限公司成立于2002年，于2018年7月在港交所主板上市。受政策影响，公司决定自2021年8月31日起将其受影响业务剥离，并提出“一干多支发展战略”， 重点发展营利性高中，辅以“多支”教育增值服务，主要包括 素养课程、游学活动、后勤综合服务、智慧教育“云”平台以 及托管业务。截至23年8月31日，公司综合教育服务/产品销售/餐厅运营/管理及特许经营费收入占比分别为53%/24%/21%/2%。截至2023财年，公司共拥有50所学校，覆盖33座城市，23年在校生人数突破10万人，同比增长21.6%；其中高中共37所，校网内高中生人数达3.67万人，占比37%，公司23年以来持续回购，增强市场信心。行业分析：民办普高+复读+艺考，市场规模超2000亿元 民办普高渗透率快速增长，增速高于公办普高。2010-2022 年民办普高学校数量/学生人数CAGR分别为5.5%/7.1%，远高于全国普高/学生人数CAGR0.8%/0.9%。根据我们测算长期来看受民办渗透率、人均收费、政策利好等因素推动，民办普 高市场规模有望达3000亿元。对比同业，天立民办高中业务 规模最大，率先完成战略转型。同时高考复读行业和艺考行业 均存在较大市场增长潜力，目前分别突破350/550亿元。 竞争优势：课程+师资+管理创造高升学率1）“高质量升学率铸就区域品牌影响力”。2023学年 ，公司 旗下高中生人数大幅增长的同时，升学率也保持着较高 水平，本科率及一本率远高于四川省平均水平；2）独创“六 立 一达”课程体系，优化教学质量；3）优秀教师供给充足，管理及激励均到位；4）集中及标准化管理，助力集团全国扩张。 成长驱动：自有业务内生+外延扩张，托管业务打造第二增长曲线 1）自有业务：从内生来看天立现有的校网容量最高可达20万人，而天立目前的在校生总人数为10万人左右，现有校网容量具备翻倍空间。从外延来看，根据公司规划，预计5年内将保持每年新开3-5所高中，到2027年实现全国运营40-50所高中，为6-8万名在校高中生提供综合教育服务，高中学生人数有望实现翻倍。同时通过发展多元升学及多支增值服务 业务，带动公司收入快速增长；2）托管业务：目前市面上对优质民办教育服务的需求非常旺盛，假设5年内公司托管业务有望覆盖200-300学段，假设平均每学段收费400万元，预计未来可贡献收入超10亿元，打造第二增长曲线。盈利预测与投资建议 公司作为西南地区民办教育龙头企业，在民促法政策后迅速制定“一干多支发展战略”，公司业绩率先复苏。集团凭借多年积累的办学经验、办学理念及办学模式重点发展营利性高中业务，通过轻资产模式快速拓展学校规模，发展多元升学补充高中业务，依托学生规模辅以发展素养教育等增值服务业务；同时公司积极拓展市场具备需求的托管业务，打造第二增长曲线，带动公司盈利能力进一步提升。我们预计2024-2026年公司收入分别为32.08/44.57/60.73亿元，同比增长 39.3%/39.0%/36.3%，预计24-26年归母净利5.10/7.96/11.27亿元，对应EPS 0.24/0.37/0.52元。公司最新收盘价（2024年3月4日）为4.58港元，对应24-26PE为18/11/8X（1港元=0.92元），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险；学校扩张不及预期的风险；学费提价 及学生招生不及预期的风险；管理团队和师资队伍流失风险 ；系统性风险 正文目录 1.天立国际控股：转型“一干多支云平台战略”...................................................51.1.历史回顾：盈利主要由营利性高中带动.........................................................51.2.股权结构：罗实先生持股43.29%，23年多次回购增加市场信心.....................................91.3.资本市场回顾：最高PE达57X，市值回升有望回归港股通.........................................112.行业分析：民办普高+复读+艺考，市场规模超2000亿元............................................132.1.普高入学人数预计2031年达顶峰，民办高中行业市场规模长期有望突破3000亿元....................132.2.驱动因素：教育消费水平升级+多维管理输出新模式+政策推动.....................................152.3.竞争格局.................................................................................172.4.高考复读行业空间较大，政策利好民办机构.....................................................182.5.艺术产业规模突破550亿元..................................................................193.竞争优势：课程+师资+管理创造高升学率........................................................203.1.高质量升学率铸就区域品牌影响力............................................................203.2.独创“六立一达”课程体系，优化教学质量.....................................................213.3.优秀教师供给充足，管理及激励均到位........................................................223.4.集中及标准化管理，助力集团全国扩张........................................................234.成长驱动：自有业务内生+外延扩张，托管业务打造第二增长曲线....................................244.1.自有业务：规模扩张+多元化升学驱动.........................................................244.2.托管业务：市场需求大，盈利能力强..........................................................255.盈利预测和投资建议..........................................................................265.1.盈利预测.................................................................................265.2.投资建议.................................................................................286.风险提示...................................................................................28 图表目录 图1公司校网扩张历史.................................................................................................................................................................................6图2历年收入/归母净利及增速（亿元）................................................................................................................................................7图3公司主营收入构成.................................................................................................................................................................................7图4高中在校人数及增速（人）..............................................................................................................................................................7图5公司校网在校生人数（人）及增速................................................................................................................................................7图6公司历年毛利率及净利率..................................................................................................................................................................8图7公司历年期间费用率...........................................................................................................................................................................8图8公司合约负债（预收学宿费，亿元）.............................................................................................................................................8图9公司递延收入（政府补助，亿元）................................................................................................................................................8图10公司有息负债率....................................................................................................................