【NIFD季报】2020Q2债券市场

NIFD季报债券市场主编:李扬彭兴韵周莉萍 韩梦彬2020 年 7 月 《NIFD季报》系国家金融与发展实验室集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、国内宏观经济、中国资金流动、国家资产负债表、财政运行、债券市场、股票市场、房地产金融、金融机构等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD年度报告于下一年度 2 月份发布。 I 摘 要 2020年二季度，新冠肺炎疫情继续在全球蔓延，并呈现愈演愈烈的趋势。为缓解新冠疫情冲击，主要国家和地区央行在二季度延续并落实自3月份以来的降息+QE等宽松货币政策，增加市场流动性，为家庭、企业和金融机构提供支撑。美联储继续将目标利率维持为0%，无限量QE大幅扩表；欧洲央行维持主要再融资利率为0%，加大量化宽松力度；日本央行维持政策利率为-0.1%，进一步扩大宽松力度；英格兰银行降息至0.1%，并扩大资产购买规模。受此影响，主要发达国家债券收益率在上半年也进一步下探。 为大力支持疫情防控、复工复产和实体经济发展，我国央行也采取了一系列的货币政策措施。2020年上半年，央行先后实施三次降准，共释放长期资金1.75万亿元，并且时隔12年再次下调金融机构在央行的超额存款准备金利率；安排3000亿元抗疫专项再贷款、1.5万亿元普惠性再贷款再贴现，新创设两个直达实体经济的货币政策工具，共向地方法人银行提供4400亿元再贷款资金；开展货币政策操作，前后两次下调MLF利率，引导LPR利率下行。这些措施保持了银行间市场流动性合理充裕，货币市场、信贷市场利率整体下行，有力支持了疫情防控和企业复工复产，发挥了支持实体经济的积极作用。 2020年1～4月，随着国内外市场利率下降以及避险情绪高涨，我国债券市场收益率整体下行。进入5月份，全面复工复产有序推进，国内经济复苏迹象明显，金融市场风险情绪上升，我国货币政策开始边际收紧，叠加债券供给增加的影响，债券收益率整体上扬。与一季度末相比，二季度末的收益率曲线趋于平坦化，表明我国经济增长仍面临较大挑战。另外，短期收益率在 本报告负责人：彭兴韵 本报告执笔人： ⚫ 周莉萍 国家金融与发展实验室 高级研究员 ⚫ 韩梦彬 国家金融与发展实验室中国债券论坛研究员 【NIFD季报】 全球金融市场 国内宏观经济 中国资金流动 地方政府债务 宏观杠杆率 中国财政运行 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 财富管理市场 II 经历了快速下行后出现上行，引起期限利差先走阔后收窄；市场短期资金充裕，长期仍旧偏谨慎，不同期限信用利差走势分化。 2020年上半年，我国债券市场共发行债券25.90万亿元，同比增长19.08%。国债发行规模大增，特别国债公开发行；地方政府债发行提速增量，专项债发行规模加大；金融机构补资本需求加大，金融债发行加速；市场利率下行，非金融企业债发行量创新高。截至2020年二季度末，我国债券市场存量规模达105.39万亿元，金融债、地方政府债、非金融企业债为前三大债券类别。随着债券收益率的走低，债券市场的交易规模也大幅增加，质押式回购交易在4月份成交金额历史上首次突破100万亿元。在多项政策支持下，上半年债券市场违约情况有所改善，但企业经营环境仍不容乐观，债市违约风险还需警惕，债券市场违约处置机制也有待进一步完善。 随着我国债券市场的发展和完善，债券市场开放的步伐也逐渐加快。外资投资渠道多样化，投资额度限制逐渐取消，国际信用评级机构相继进入我国债券市场，全球债券主流指数也纷纷纳入人民币债券，境外投资者对我国债券市场的投资规模快速增长。截至2020年二季度末，境外机构持有我国债券规模达到2.50万亿元，占我国债券市场存量规模的比例上升到2.38%。分结构来看，国债持有规模和占比在近些年得到显著提升，目前占境外机构持有债券规模的60%，政策性金融债占比26%。 未来一段时间，世界经济难以改变下行走势，疫情发展仍具有较大不确定性，超低利率将成为新常态，避险情绪仍将主导各类资产价格，债券收益率可能将维持低位。我国经济复苏仍面临较多挑战，央行也将继续引导货币市场、信贷市场利率下行，综合运用全面、定向和直达性货币政策工具，使资金流向实体经济。国内债券收益率走势很可能将出现一定程度的震荡，债券发行、存量规模将保持增长，债券市场交易规模也将保持在高位。由于我国是少数实施正常货币政策的国家，并且我国在金融稳定、疫情防控和复工复产方面表现出来的独特优势，使得人民币资产表现出了较强的韧性和一定的避险特征，未来我国国债将持续吸引全球目光。 目 录 一、主要国家货币政策及利率走势 ........................... 1 （一）主要发达国家的货币政策和利率 .................... 1 （二）我国央行货币政策 ................................ 5 二、债券市场发展分析 ..................................... 7 （一）债券收益率曲线与利差分析 ........................ 7 （二）债券市场发行、存量及交易 ....................... 11 （三）债券市场违约分析 ............................... 13 （四）债券市场对外开放 ............................... 16 三、债券市场展望 ........................................ 19 1 一、主要国家货币政策及利率走势 （一）主要发达国家的货币政策和利率 为缓解新冠疫情对全球经济及金融市场的冲击，自2020年3月份以来，主要发达国家和地区央行迅速而有力地做出反应，增加市场流动性，为家庭、企业和金融机构提供支撑，确保金融市场的稳定，二季度延续并落实扩张性的货币政策。 美联储联邦基金利率降至0%，无限量QE大幅扩表。2020年3月，随着疫情对经济、金融市场造成的冲击增大，美联储连续两次紧急操作将联邦基金利率的目标目标区间下调至0%～0.25%，并维持至二季度。“无限量QE”使美联储资产负债表快速扩张，截至2020年6月末，美联储的总资产规模超7万亿美元。2020年6月，美联储承诺将把资产购买速度至少维持在当前水平（每月购买约800亿美元的美国国债以及约400亿美元的抵押贷款支持证券），并预计利率将保持接近零的水平直至2022年底。另外，受回购协议以及美联储与其他央行互换协议集中到期的影响，美联储资产负债表在6月中下旬以来小幅被动收缩。但考虑到美国疫情发展仍面临较大不确定性，尽管美国强行重启经济，部分经济指标有所反弹，美国经济复苏依然面临较大考验，美联储短期内也难以开启缩表进程。 图1 美联储基准利率和资产规模 数据来源：Wind。 0.01.02.03.04.05.06.07.08.00.01.02.03.04.05.06.0（%）联邦基金目标利率(左)美联储资产(右)（万亿美元） 2 欧洲央行维持主要再融资利率为0%，加码量化宽松力度。为应对新冠肺炎疫情对经济的冲击，欧洲央行开启新一轮量化宽松。进入二季度，新冠肺炎疫情蔓延对经济的影响仍在不断加剧，欧洲央行表示将随时准备加大货币政策刺激。为进一步保障欧元区流动性，支持经济复苏，6月4日，欧洲央行将紧急资产购买计划规模由3月宣布的7500亿欧元扩大至1.35万亿欧元，并将购债期限由2020年底至少延长到2021年6月，到期债券本金至少在2022年底之前进行再投资。一系列资产购买导致央行资产负债表扩张，与疫情之前相比，上半年末欧洲央行的总资产增加了约2.5万亿欧元。 图2 欧洲央行主要再融资利率和资产规模 数据来源：Wind。 日本央行维持政策利率为-0.1%，进一步扩大宽松力度。由于日本经济长期低迷，通胀难以达到目标，日本央行近年来一直将基准利率维持在-0.1%不变，并延续至今，10年期国债收益率目标长期维持在0%附近。2020年4月，日本央行进一步放松货币政策，宣布将无限量购买国债，增加企业债券和商业票据的购买规模，以应对疫情带来的经济衰退威胁。2020年6月，为帮助中小企业渡过危机，日本央行决定将特别贷款计划规模由75万亿日元增加至110万亿日元。 0.01.02.03.04.05.06.07.00.01.02.03.04.05.0（%）主要再融资利率(左)欧洲央行资产(右)（万亿欧元） 3 图3 日本央行政策利率和资产规模 数据来源：Wind。 英格兰银行基准利率降至0.1%，并扩大资产购买规模。为应对疫情冲击，3月以来，英格兰银行两次紧急出台刺激措施，将基准利率下调75个基点至0.1％；引入新的定期融资计划（TFSME），通过央行储备为中小企业提供超过1000亿英镑资金支持；将逆周期资本缓冲率削减至银行对贷款需求方风险敞口的0％，并持续至少12个月，将为企业提供高达1900亿英镑的银行贷款。此外，英格兰银行还两次增加债券购买规模，累计增加3000亿英镑至7450亿英镑。并且，英格兰银行还表示，随时准备采取必要的措施来支持经济。与疫情前相比，英格兰银行的资产负债表也大幅扩张，总资产增了2000多亿英镑。 图4 英格兰银行基准利率和资产规模 数据来源：英格兰银行。 注：对英格兰银行在2014年9月之后的资产规模进行了微调。 0100200300400500600700-0.2-0.10.00.10.20.30.40.50.6（%）政策目标利率(左)日本央行资产(右)（万亿日元）01000200030004000500060007000800090000.01.02.03.04.05.06.07.0（%）基准利率(左)英格兰银行资产(右)（亿英镑） 4 主要发达国家债券收益率总体下行，2020年上半年进一步下探。在全球经济下行压力加大的背景下，2020年新冠肺炎疫情肆虐全球，世界经济增长面临的不稳定性、不确定性因素增多，各主要经济体实施更大规模的量化宽松政策，市场对未来经济的前景普遍表示担忧，债券市场收益率进一步下探。就1年期国债收益率而言，日本、德国、法国已经处于负利率状态，美国1年期国债收益率从去年末的1.59%下降至2020年上半年末的0.16%，同期英国1年期国债收益率由0.59%下降至0.03%。就10年期国债收益率而言，2020年上半年，日本、法国维持在0附近，德国一直处于0以下，美国10年期国债收益率从去年末的1.92%下降至2020年上半年末的0.66%，同期英国10年期国债收益率由0.89%下降至0.21%。 图5 主要发达国家1年期国债收益率走势 数据来源：Wind。 图6 主要发达国家10年期国债收益率走势 数据来源：Wind。 -1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02020-01-012020-02-012020-03-012020-04-012020-05-012020-06-01美国日本德国法国英国（%）-1.0-0.50.00.51.01.52.02.52020-01-012020-02-012020-03-012020-04-012020-05-012020-06-01美国日本德国法国英国（%） 5 （二）我国央行货币政策 2020年以来，面对新冠肺炎疫情冲击，我国央行实施了一系列措施，有力地支持了疫情防控和企业复工复产，发挥了支持实体经济的积极作用。 全面+定向降准，下调超额存款准备金利率。一季度，央行实施全面降准0.5个百分点及普惠金融定向降准0.5至1个百分点。进入二季度，央行于4月15日和5月15日，对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行两次定向下