【NIFD季报】2020Q3国内宏观经济

NIFD季报国内宏观经济主编:李扬张平杨耀武 杜邢晔2020 年 10 月 《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、特殊资产行业运行、财富管理市场等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD年度报告于下一年度 2 月份发布。 I 不平衡的复苏、风险与政策应对 摘 要 从近期一些国家的经济表现看，发达国家居民实物消费恢复较好，但就业、产能利用和服务消费恢复却仍在半途，一些受疫情冲击严重的新兴经济体，处在非常缓慢的复苏进程中。综合全球疫情发展和一些经济指标，主要有以下判断：一是在有效和足够的疫苗或高效治疗手段推出之前，全球新冠疫情累计确诊和死亡病例还会持续攀升，但其对经济的冲击力度逐渐衰减；二是在疫情持续情况下，各主要国家货币政策仍将维持宽松，但一些国家的财政救助可能出现暂停和缩水局面；三是全球经济的恢复仍会持续，但斜率正逐步趋缓。 国内经济方面，从前三季度经济数据来看，我国各方面需求恢复仍不平衡，表现为国内最终消费恢复明显弱于固定资产投资和出口，同时民间投资占比较高的制造业投资恢复缓慢，表明经济增长的内生动力仍待修复；但第三季度数据显示，需求恢复逐步趋于平衡有望加快，这是投资乘数效应逐步发挥作用的正常逻辑。我们预计，如果境内疫情不发生大的反弹，中国经济在 2020 年第四季度将继续保持较快复苏势头，但恢复斜率较三季度趋缓，同比增速将达到 5.5%左右，下半年经济增速为 5.2%左右，全年有望实现2.1%的增长；2021年中国经济增速可能在9.5%左右。 如果按中国社科院经济研究所《中国经济报告（2020）》 本报告负责人：张平 本报告执笔人： ⚫杨耀武国家金融与发展实验室经济增长与金融发展实验中心研究员 ⚫张平国家金融与发展实验室副主任 ⚫杜邢晔国家金融与发展实验室经济增长与金融发展实验中心研究员 【NIFD季报】 全球金融市场 国内宏观经济 中国宏观金融 宏观杠杆率 中国财政运行 房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 财富管理市场 特殊资产行业运行 II 对2020、2021年中国潜在经济增速的估计，则2021年中国GDP总量较未受疫情影响情况下收缩0.23%，已经非常接近潜在产出水平。但在后疫情时期，中国外贸出口增长的可持性面临一些挑战；劳动生产率增速放缓和杠杆率攀升，增加了实现稳增长和防风险长期均衡的难度。 目前，疫情对全球经济的冲击仍在持续，国内经济内生增长动力尚未完全修复，对重点群体的救助并保持一定的财政支出力度仍需持续；防范经济累积风险的任务将更趋复杂；在发展阶段、环境、条件变化的情况下，要更多依靠科技创新，提高资源配置效率，促进全要素生产率提升；推动劳动生产率提高基础上的居民收入增长，加快居民消费能力和层次提升。着力打破居民满足基本生活需求—人力资本难以提升—劳动生产率低下—收入增长缓慢—只能满足基本生活需求的锁定状态；逐步形成广义人力资本积累—劳动生产率提高—收入水平提升—消费持续升级—人力资本再提升的良性互动。 目 录 一、全球经济仍在不均衡复苏进程之中，一些国家的需求恢复明显好于供给 ................................................... 1 二、中国经济有望保持较强劲复苏势头，但也面临不少风险与挑战 7 三、劳动生产率放缓与杠杆再次抬升 ........................ 12 四、实现稳增长与防风险的平稳 ............................ 16 （一）保持一定的财政支出力度并加强对重点群体救助 ..... 16 （二）注重防范经济中的累积风险 ....................... 17 （三）持续提高劳动生产率并实现良性互动 ............... 17 1 一、全球经济仍在不均衡复苏进程之中，一些国家的需求恢复明显好于供给 根据世界卫生组织（WHO）的数据，截止2020年10月21日，全球累计确诊病例已突破4千万，是二季度末的4倍；共造成112.2万人死亡，是二季度末的2.2倍，死亡率为2.8%，较二季度末下降了2.1个百分点。从二季度国内疫情防控取得重大战略成果以来，中国境内除个别地区短时间出现零星本土病例外，其余地区已多日未现新增本土病例。与境内疫情形成鲜明对照的是，海外疫情仍在持续蔓延，一些国家新增病例在一段时间下降后，又出现了快速反弹。美国累计确诊和死亡病例现已分别超过812万和21万，位于全球首位，紧随其后的是印度、巴西；这三国累计确诊和死亡病例已占全球一半左右。同时，一些拉美国家新增病例在较快增长；很多欧洲国家在放松管制措施后，新增确诊病例出现快速反弹，给经济复苏增加了不确定因素。 图1 美、印、巴三国累计确诊与死亡病例全球占比情况 00.10.20.30.40.50.6累计确诊病例占比累计死亡病例占比 2 图2 拉美一些国家新增确诊病例情况 注：数据为7日移动平均值。 图3 欧洲部分国家在放松管制前后新增确诊病例情况 注：数据为7日移动平均值。 在实施一段时间的限制性措施后，一些国家由于居民习惯、意识和体制等多方面原因，新增病例未能得到完全控制，在经济急速下滑的情况下，不得不放松管制甚至强行推动复工，造成疫 020004000600080001000012000140001600002000400060008000100001200014000哥伦比亚新增确诊病例秘鲁新增确诊病例墨西哥新增确诊病例阿根廷新增确诊病例(右轴)020004000600080001000012000050001000015000200002500030000俄罗斯西班牙法国英国德国(右轴)意大利(右轴) 3 情出现反复。目前来看，各国不大可能再大面积出台像二季度那样严格的限制人员流动的措施，随着医疗系统资源的调动和经验的积累，死亡率已大幅下降。在有效的疫苗和治疗手段出台之前，全球经济仍处在总体缓慢复苏的进程之中。 从发达国家近期经济表现来看，居民实物消费已恢复至疫情前水平，但就业、产能利用和服务消费恢复却仍在半途。美国、日本等一些国家上轮救助计划中，有相当一部分是直接针对家庭的现金救助。美国包括向失业人员提供每周额外600美元救济金和一次性补助。因此，一些发达国家的需求面特别是居民实物消费需求的恢复状况相对要好于供给面。美国2020年7、8月份的个人耐用品消费支出同比分别增长11.7%、11.2%，个人非耐用品消费支出分别增长3.6%、3.0%，已恢复至疫情前的水平，但个人服务消费支出仍收缩8.1%和7.3%，工业部门产能利用率三季度平均为71.7%，工业总体产出较去年同期仍平均下降7.0%，仅恢复了4~5月下跌幅度的约50%。（图4、图5） 图4 美国个人耐用品及非耐用品支出恢复情况 -20-15-10-50510-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.002011-082011-122012-042012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-08美国:个人耐用品消费支出美国:个人非耐用品消费支出美国:个人服务消费支出(右轴) 4 图5 美国全部工业部门产能利用率及总体产出指数恢复情况 美国失业率9月为7.9%，较6月份下降3.2个百分点，但仍比去年同期高出4.4个百分点，下降斜率逐渐趋平；同时在居民消费中占比过半的服务类消费，7~8月份较去年同期仍低7.7%，也仅恢复了二季度最大跌幅的不到50%，且上升斜率也较5~6月份明显走平。 欧元区国家零售销售指数，8月份同比增长3.7%，高于去年同期2.9%的水平，也比受疫情影响前1~2月份的平均水平高出1.4个百分点；制造业PMI在7~9月回升至50以上的扩张区间，表明制造业相对于二季度的低点环比上升，但工业生产指数7、8月份仍较去年同期分别下降7.1%和7.2%，其中有欧洲制造业中心之称的德国，制造业产能利用率9月份为75.2%，较二季度提高了4.9个百分点，但仍较去年同期下降了9个百分点；同时受第二波疫情的影响，欧元区服务业PMI在7、8月进入扩张区间后，9月份仅录得48，再次落入收缩区间。日本7、8月份的商业销售额同比增速分别为8.9%和9.5%，已经高于去年同期平均-2.1%和2018年同期平均4.2%的水平。日本两人及以上家庭月消费性支出，7~8月份同比平均下降7.3%，降幅较二季度的低点回升了8.9个百分点，但较去年同期下降了8.3个百分点，其 -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0060.0065.0070.0075.0080.0085.002011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-09美国全部工业部门产能利用率美国工业总体产出指数同比 5 中文化娱乐、交通通信等服务类消费支出降幅分别超过 22%和16%，跌幅居前两位，成为制约居民消费增长的重要因素。 一些受疫情冲击严重的新兴经济体，经济也处在缓慢复苏过程中 。为受疫情影响的社会弱势群体提供补贴的巴西零售业物量指数7、8 月份同比增长分别为 5.5%和 6.1%，超过去年同期 4.3%和1.4%的水平；进入第三季度，巴西制造业 PMI 进入扩张区间并持续提高，9 月份为 64.9，显示制造业景气程度环比较二季度已有明显提升；服务业 PMI 三季度也在持续提高，但仅 9 月为50.4，进入扩张区间；虽然制造业景气程度环比提升，但巴西工业生产指数7、8 月仍低于去年同期水平；印度 7、8 月份工业生产指数同比分别下降 10.8%和 8.0%，下跌幅度较二季度明显收窄，但仍大幅低于去年同期水平；印度 9 月制造业 PMI 为 56.8持续处于扩张区间，服务业 PMI 进入三季度虽在持续回升，但仍未进入 50 以上的扩张区间。 在疫情持续情况下，各主要国家货币政策仍将维持宽松，但一些国家的财政救助可能出现暂停和缩水局面。疫情的持续蔓延深刻影响着各主要国家财政和货币政策的走向。目前来看，各主要国家的货币政策仍将维持宽松，美联储甚至提出了“平均通胀目标制”，向市场传达未来将提高通货膨胀容忍度的信号；但一些国家的财政救助有可能出现暂停和大幅缩水局面，美国 3 月末通过的CARES 法案中的一些救助项目陆续到期，特别是向失业人员提供的每周额外 600 美元救济已于 7 月末到期，同时特朗普行政命令批准的救灾基金在 10 月初可能基本耗尽，但美国两党就新一轮财政救助谈判继续陷入僵局；巴西将发放给低收入人群的补贴金计划延长至今年年底，但每月的资助额只有原先的一半，且提出了更高的领取标准，预计将有近 600 万人无法获得下一轮的救助。 受疫情冲击影响，国际货物贸易在 4、5 月份出现加速萎缩，6、7 月份随着经济复苏，国际货物贸易跌幅收窄，1~7 月主要国 6 家进出口累计