有色（铜）周报：冶炼减产库存反增 铜市多空胶着振荡运行

1.地缘乱局加大，东西方经济再博弈！ 2.超级大选浪潮，战略关键商品分化！3.低库存紧平衡，聚焦库存都去哪儿？4.铜价或迎突破，企业如何应对风险！ 大宗商品：海外一致看多铜市背后，铜矿供应干扰集中爆发 进入2024年，全球铜矿原料供应面临巨大挑战，在短短两个半月内，海外铜精矿现货加工费就从2023年底80美元/吨以上的年度长单水平附近，急转直下断崖式下跌至现货加工费20美元/吨附近，截至3月1日SMM铜精矿现货加工费指数（周）报16.41美元/吨。而从2023年四季度LME会议及亚洲铜会后，全球铜市开始一致性看多铜价。这背后可能潜藏对未来一段时间的宏观政策宽松、资源保护主义抬头及铜市场结构性紧缺等诸多因素叠加 值得注意的是，2024年铜精矿Benchmark谈判以后，全球接连爆出铜矿原料供应端的负面干扰因素，比如，1、海外铜矿商第一量子First Quantum旗下Cobre Panama铜矿因当地政策因素而突然停产（2024年Cobre Panama预计铜产量37万金属吨），此次停产不同以往，这次的情况不是经济问题，且存在永久性关停的风险。2.矿业巨头英美资源公司Anglo American公布2024年最新铜产量目标是73-79万金属吨，较此前的目标91-100万金属吨减少18-21万金属吨。如此严重的供应端干扰事件，直接打乱了市场对后市的铜精矿全球供需平衡预期，由之前的紧平衡直接反转至失衡，造成铜精矿原料供应短缺的局面。 在供应端干扰率一系列事件发生后，中国部分铜冶炼厂出于为新扩建产能备货、现货头寸正常采购等原因积极采购现货，导致铜精矿现货市场出现踩踏，供不应求的局面直接导致现货加工费断崖式下跌。 大宗商品：海外一致看多铜市背后，铜矿供应干扰集中爆发 从全球铜贸易和生产结构性分布来看，中国作为全球制造业第一大国，也是铜等有色关键资源进口第一大国，中国进口铜矿实物量在全球进口量中占比达到60%以上。随着近年来国内矿业资源不足和冶炼加工产能过剩，在全球关键矿物资源供应持续紧缺的威胁下，我国产业链面临海外关键资源“卡脖子”问题突出。 作为应对海外铜矿扰动集中爆发引发的加工费断崖式下滑，据上海有色网调研现实，日前华中地区某冶炼厂为了应对快速下行的铜精矿现货加工费计划提前检修时间，同时计划减少铜精矿投炉品位和投炉量，在保证正常生产不停炉的情况下，把铜精矿投炉品位压到最低。华北地区某冶炼厂投料量由之前的120吨/小时降到100吨/小时。西北地区某冶炼厂熔炼炉保温，闪速炉减少投料20-30%。另外，2024年1月26日上午CSPT小组召开临时线上会议。会议期间CSPT小组成员有呼吁联合减产，以缓解铜精矿现货加工费不断下跌的困境。为了应对这一局面，部分冶炼厂已将检修期提前至2季度进行检修，暂时缓解原料短缺问题。 从春节后铜冶炼第一次的矿山标准干净矿招标情况来看，全球现货铜精矿恶化的程度仍然比预期严重，冶炼厂在现货市场上采购仍有一点积极性，但预计一季度铜精矿现货加工费将保持低位弱势运行，甚至会远远低于中国铜冶炼商的平均盈亏线，部分冶炼厂或被迫提前进入检修以规避加工费恶化的境遇，但是届时预计仍有冶炼厂会持续采购现货，更有甚者2024年下半年会出现铜冶炼厂因原料短缺造成被动减产的结果。 大宗商品：海外一致看多铜市背后，铜矿供应干扰集中爆发 由于全球铜资源分布和冶炼加工产业布局区域分布不均衡，铜原料贸易是全球铜市平衡的主要方式。从铜矿贸易来看，智利是世界第一铜资源出口国，但近年来智利铜矿出口因该国铜矿产量增速下滑。而就有色行业国内外供应链来看，考虑到南美、东南亚及非洲等地资源民族主义抬头、东西方大国之间地缘政治博弈冲击加大以及逆全球化下的贸易保护主义威胁，以中国为代表的新兴经济体遭遇区域经贸割裂、地缘政治冲突加剧与产业洗牌升级转型的复杂局面，全球第一的我国有色产业链结构调整压力进一步加大，而深挖我国有色等制造业结构性问题主要有几方面：关键资源自给率不足，国内经济增速下滑、低端加工产能过剩、地缘政治对抗加剧、科技创新技术不足。因此，在世界各国新一轮先进制造业残酷竞争的格局下，中国以有色为代表的实体制造业必须抓资源、去过剩、调结构、稳内需、促创新，加速产业升级节奏，为此必须用好国内国外两个市场两种资源，稳定我国资源安全保障，在变局中谋转型求破局！ 数据来源：ICSG，国信期货 大宗商品：海外看似平静暗流涌动，中国长假后聚焦春季躁动 进入2024年，铜资源长期面临供应端资源开采成本和战略安全价值双提升，然而从中短期来看，以铜为代表的新能源转型必需的“绿色金属”需求显著不稳，因其需求弹性和风险溢价受到大国博弈、地缘经贸及产业链稳定性的影响较大，在铜市紧平衡低库存的基础上，2024年海外主要经济体和关键资源国进入“政府换届选举”大潮，海外产业政策的巨大不确定性可能引发中长期铜市结构的巨大变化，一如新能源领域供需增速巨变引发锂镍资源从紧缺转向大幅过剩一样，2024年对海外宏观形势应保持一定警惕，尤其应注重对国内外市场预期差的探寻，预计2024年年初铜价难破2023年前高，产业客户可关注加工业务套期保值。展望后市，从一季度正值铜传统消费淡季铜价往往表现偏弱，但自2020年起，铜价受到宏观面变化的影响，一季度波动明显加大，季节性规律受到了一定冲击，尤其是考虑到2024年本是全球选举大年，宏观情绪、国际地缘政治的变化将加大对铜价波动的影响，而2024年春节后3月初我国将召开重要会议，相关提案或构成宏观指引，此外2023年美联储本轮加息潮结束，2024年年中或将开启降息，美国通胀数据及市场的降息预期仍将对铜价形成一定方向性指引。2024年上半年预计铜为代表的上游低库存紧平衡大宗商品价格因全球经贸重塑和资金偏好呈现上游结构性“畸形繁荣”，但绝对价格可能出现重心上移及多轮冲高回落的过山车行情，操作建议：春节后3月铜价或出现价格波动风险，建议谨防冲高后回落风险，注意市场风控 全年变局加速产业格局重塑 百年变局加速演进，地缘乱局冲击国际关系，全球产业链、价值链和供应链裂痕加深，全球经贸秩序遭受冲击，主要经济体和平发展与安全治理遭遇现实主义的威胁，俄乌冲突、能源危机、粮食危机仅仅是世界格局深刻变化“灰犀牛”风险临近下的“黑天鹅”事件，风云变幻的大变局时代，大类资产遭遇巨大的冲击，需要洞察未来的远见以及直面问题应对挑战的信心。“ 微观：产业难点痛点凸显，央企民企冰火两重天，九一开 洞察变局时代趋势，全球产业重构冲击经贸安全与稳定 •经济周期波动（危机、萧条、复苏、高涨）•区域经贸联系（全球化、区域经济）海外：波谲云诡风高浪急甚至惊涛骇浪中国：经济稳中求进以进促稳先立后破 •货币和财政政策周期（利率和汇率）•自然因素（气候地理和疾病自然灾害）•政治因素（大国博弈、地缘政治）•投资因素（资产配置、金融监管）•基本面分析研判中长期市场趋势•技术面分析研判短期内交易机会 洞察变局时代趋势，全球产业重塑聚焦经贸安全与稳定 2023年海外经济结构内部分化严重，其中欧美制造业陷入持续衰退，然而美国消费服务业和就业市场异常坚挺，这给美国经济2024年软着陆更多可能，岁末年初全球宏观政策正处于观察期，有色强周期板块却又蠢蠢欲动？ 2024上半年，美联储为首的海外央行或咬定高利率持续一段时间。经合组织最新预测，在战争、高通胀和高利率压力下，2024年全球经济增速将整体放缓，其下调2024年全球经济至2.7%，大幅低于此前预测2024年的2.9%增速 洞察变局时代趋势，全球产业重塑聚焦经贸安全与稳定 联合国经济和社会事务部1月发布《2024年世界经济形势与展望》，联合国中国官微发表标题为《中国经济复苏面临阻力》报告结论引发巨大争议。目前联合国主管经济和社会事务的副秘书长是来自中国的李军华先生，其2022年接替同样来自中国的刘振民。 报告指出，由于利率持续高企，冲突进一步升级，国际贸易疲软，气候灾害增多，给全球增长带来巨大挑战。报告预计全球2024年经济增长将放缓至2.4%，低于疫情前3%的增长。 报告分析称，2023年全球经济表现超出预期，但这掩盖了短期风险和结构脆弱性问题。在世界经济负债累累的情况下，还需要更多投资以恢复增长、应对气候变化、加速实现可持续发展目标；而长期信贷条件紧缩及借贷成本增高的前景，对加大投资造成了严重阻碍。 全球制造洞察变局时代趋势，全球产业重构冲击经贸安全与稳定 大势：中美经济重构，中国弯道超车遭遇欧美“去风险” 变局时代重洞察大势变化，投资更要知天时地利扬长避短！研究咨询部 全球产业链重构，黑天鹅乱舞灰犀牛临近，产业如何应对 研究咨询部海外关键大选潮冲击，宏观政治及地缘冲突影响经贸稳定 从更广泛的商品产业链宏观视野来看，2024年海外正迎来多个全球政治经济大国和“关键资源国”政府换届选举潮，全球政治极化割裂及极端民粹主义的崛起，带动全球资源民粹及贸易保护主义频发。在百年变局加速演进下，地缘政治及大国间博弈等复杂因素影响持续施压全球经贸及供应链安全，大宗商品相关的全球实体供应链仍将面临区域经贸重塑，全球经贸往来的效率损失、成本增加、订单转移、产业冲击等多重压力将凸显。目前我国大宗商品产业链贴近下游终端行业的潜在需求增速有待复苏，国内外制造业补库存周期也迟迟未能启动，这刺激全球产业链的竞争压力激增，导致大宗产业链企业面临正常生产经营和价格管理难度双重困难，尤其是国内外加工出口企业深陷终端需求不振、产能过剩压力、行业利润萎缩的困局，加剧产业链供需重塑转型阶段的阵痛。与此同时，生产成本提高效率降低、生产干扰因素激增下还导致上游原材料供应的结构性偏紧，部分原材料在多因素推动下呈现“虚假繁荣”，引发大宗商品稳价保供工作监管加强，建议企业聚焦价格风险对相关产业链稳定发展构成的冲击与风险应对。 2024年全球国别（地区）风险日历-1月聚焦多地区冲突与选举 2024年将是全球超级选举大年，将有超过76个国家和地区举行100多场选举活动，覆盖42亿人，占全球总量41%，占全球总GDP的42%。中国以外“半壁江山”政坛风高浪急，聚焦1月多地区选举后局势、2月巴基斯坦及印尼大选及3月俄罗斯大选，此外，俄乌冲突、中东乱局地缘冲突当事方乌克兰和以色列战时政府都面临提前选举压力。为审慎应对外部环境不确定性、安全威胁多发性、社会风险复杂性等诸多挑战，聚焦2024全球国别（地区）风险敏感时间点，将政治选举日期、敏感民族宗教节日、各类纪念日/假期/大型活动分别用蓝、橙、黑色字体警示，警惕敏感时期当地大型抗议示威、地区军事政变冲突及外部干涉等暴力冲突爆发风险。 2024年全球超级选举大潮开启，敏感点叠加牵动市场神经！ 免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。 2024年全球超级选举大潮开启，敏感点叠加牵动市场神经！ 大宗研究：自上而下把握大趋势，自下而上抓住矛盾点 宏观：2023年出现重大转折变化，2024年坚持先立后破 2023年中央经济工作会议 宏观形势、中观行业、微观企业 •稳中求进、以进促稳、先立后破•积极财政，适度加力、提质增效•稳健货币，灵活适度、精准有效•有效需求不足；部分行业产能过剩；•社会预期偏弱；风险隐患仍然较多；•国内大循环存在堵点；扩大内需•持续有效防范化解重点领域风险•外部环境复杂性、严峻性、不确定性上升。 原因一：角度差异 经济的短期诉求（量）和长期战略（质）。 原因二：行业差异 宏观指标会掩盖中观和微观细节。 原因三：预期差异 对政策成本理解不同；对政策的预期不同。 原因四：类型差异 金融市场非直接经济晴雨表，更多是流动性晴雨表 大变局下全球产业竞争基础？战略性关键产业链安全保障 研究咨询部 迄今为止，各主要经济体列为战略性关键原材料资源元素近70种，特定原材料超10种 研究咨询部大变局下全球产业竞争基础？战略性关键产业链安全保障 2023年8月末，美国能源部正式将铜列入其关键材料名单，这标志着继中国、欧盟、日本、印度和加拿大之后，美