1月PMI点评：不一样的季节性

2024年3月1日不一样的季节性——1月PMI点评 证券研究报告 制造业PMI临界值以下回落，非制造业继续回升。在上个月短暂的弱回升之后，本月制造业PMI再度回落，已连续5个月运行在临界值以下。其中需求表现虽然仍弱但相对平稳，供给的大幅收缩是拖累PMI的主要因素，生产指标大幅回落1.5个点至收缩区间。受假期影响，供货商配送时间也被明显拉长，但该指标回落2个点反而向上拉动PMI约0.3个点。其它分项指标多数回落，仅出厂价格和企业经营预期分别回升1.1、0.2个点。非制造业在临界值以上延续回升趋势，尤其是服务业显著回升0.9个点带动非制造业PMI表现超预期。 尹睿哲分析师SAC执业证书编号：S1450523120003yinrz@essence.com.cn 相关报告 1.不一样的季节性对比 两组不一样的季节性对比。作为一年中最特别的一个假期，春节当月经济表现往往呈现同样的规律，受假期影响制造业生产放缓，供给端收缩，而服务业却受益于此，需求集中释放。今年由于“8+1”的假期安排，出现史上最长春节假期，同时，正月初一至十五全部落在2月内，假期人员返乡对本次PMI统计区间内的经济活动冲击被双重放大。具体从数据来看： 生产PMI弱于季节性。近十年（不考虑2023年，下同）春节所在月份生产指标均表现为回落，无一例外，平均回落幅度约1.0个点，而今年回落1.5个点明显弱于季节性。对这一特点的解读一方面是超长假期所致，另一方面需求表现平淡的情况下，生产转弱意味着供给过剩的压力或可稍微得到释放。 服务业PMI强于季节性。2013年以来春节当月服务业PMI平均上升0.04个点，而本月超季节性回升0.9个点。受春节假日等因素带动，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃，其中零售、铁路运输、道路运输、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数位于53.0以上；航空运输、货币金融服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于60.0以上高位景气区间。对于服务业的高景气度，春节期间的出游数据也有所体现，文旅部数据显示，今年春节期间，出游人次、出游花费、以及人均花费均实现大幅增长，超过疫情前的增长中枢。 2.产需差收敛 内需出现反弹。本月新订单PMI持平于上月，而新出口订单PMI回落0.9个点，从“新订单-新出口订单”的维度来观察内需变化，该指标在本月结束了前三个月持续的下行趋势，向上反弹约0.9个点。但值得注意的是，需求类指数仍然位于临界值以下，反映需求不足的企业占比超过60%，需求的长期低迷也导致了生产端缓慢向其靠拢，前期持续处于高位的产需差终于有所收敛。999563345 企业生产安排不算积极。在需求相对平稳的背景下，本月生产放缓带动去库节奏加快，原材料库存和产成品库存分别在临界值以下回落 0.2、1.5个点。但同时采购量指标也在临界值以下明显回落1.2个点，虽然一定程度上是受到假期影响，但也部分反映企业对节后的需求判断以及据此作出的生产安排并不积极。 3.相对乐观的建筑业 建筑业PMI虽有回落但仍然保持扩张。受春节假期和低温雨雪天气等因素影响，本月建筑业商务活动指数较上月回落0.4个点，但仍然落在扩张区间。同时，新订单指数回升0.6个点，有利于节后开工。此外，反映基础建设投资需求的土木工程建筑业，商务活动指标和新订单指标较上月均有不同程度回升，均升至60%以上，显示基建对建筑业的支撑力度仍然不小。 节后开复工强于去年同期。根据百年建筑网节后开复工调研数据，截止2月27日（农历正月十八），调研的全国187家建筑施工头部企业、10094个工地的开复工率达到39.9%，农历同比增加1.5个百分点，劳务上工率38.1%，农历同比下降5.2个百分点。其中，房地产项目开复工率35.7%，环比增加22.6个百分点；劳务上工率37.0%，环比增加22.9个百分点；非房地产项目开复工率41.5%，环比增加28.6个百分点；劳务上工率38.4%，环比增加22.4个百分点。 制造业PMI同比延续上月趋势，继续回落至-5.6%。受春节假期影响，制造业与非制造业景气度明显分化，而节日效应减退，回归到正常的运转节奏后，更值得关注的是长期维度需求的变化。今年以来，货币政策总体仍然宽松，1月降准，2月超预期调降LPR25个基点，但地方专项债发行偏慢等因素也对年初的经济热度造成一定拖累，重点关注3月即将到来的重要会议对于经济的边际效应。 风险提示：统计口径误差 内容目录 1.不一样的季节性对比.........................................................42.产需差收敛.................................................................63.相对乐观的建筑业...........................................................7 图表目录 图1.2月制造业PMI回落0.1个点至49.1........................................4图2. 2月生产弱于季节性.......................................................5图3. 2月服务业PMI强于季节性.................................................5图4.春节期间出游花费增长超过疫情前增长中枢..................................5图5.春节期间出游人次增长超过疫情前增长中枢..................................6图6.春节期间人均出游花费增长超过疫情前增长中枢..............................6图7.产需差于本月出现收敛....................................................6图8.节后开复工强于去年同期..................................................8图9.节后第二周人员到岗率暂时落后于往年同期..................................8图10. PMI同比继续回落........................................................8 制造业PMI临界值以下回落，非制造业继续回升。在上个月短暂的弱回升之后，本月制造业PMI再度回落，已连续5个月运行在临界值以下。其中需求表现虽然仍弱但相对平稳，供给的大幅收缩是拖累PMI的主要因素，生产指标大幅回落1.5个点至收缩区间。受假期影响，供货商配送时间也被明显拉长，但该指标回落2个点反而向上拉动PMI约0.3个点。其它分项指标多数回落，仅出厂价格和企业经营预期分别回升1.1、0.2个点。非制造业在临界值以上延续回升趋势，尤其是服务业显著回升0.9个点带动非制造业PMI表现超预期。 资料来源：Wind、国投证券研究中心 关于本月PMI数据，我们提示以下几点： 1.不一样的季节性对比 两组不一样的季节性对比。作为一年中最特别的一个假期，春节当月经济表现往往呈现同样的规律，受假期影响制造业生产放缓，供给端收缩，而服务业却受益于此，需求集中释放。今年由于“8+1”的假期安排，出现史上最长春节假期，同时，正月初一至十五全部落在2月内，假期人员返乡对本次PMI统计区间内的经济活动冲击被双重放大。具体从数据来看： 生产PMI弱于季节性。近十年（不考虑2023年，下同）春节所在月份生产指标均表现为回落，无一例外，平均回落幅度约1.0个点，而今年回落1.5个点明显弱于季节性。对这一特点的解读一方面是超长假期所致，另一方面需求表现平淡的情况下，生产转弱意味着供给过剩的压力或可稍微得到释放。 资料来源：Wind、国投证券研究中心 服务业PMI强于季节性。2013年以来春节当月服务业PMI平均上升0.04个点，而本月超季节性回升0.9个点。受春节假日等因素带动，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃，其中零售、铁路运输、道路运输、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数位于53.0以上；航空运输、货币金融服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于60.0以上高位景气区间。对于服务业的高景气度，春节期间的出游数据也有所体现，文旅部数据显示，今年春节期间，出游人次、出游花费、以及人均花费均实现大幅增长，超过疫情前的增长中枢。 资料来源：文旅部、国投证券研究中心 资料来源：Wind、国投证券研究中心 资料来源：文旅部、国投证券研究中心 资料来源：文旅部、国投证券研究中心 2.产需差收敛 内需出现反弹。本月新订单PMI持平于上月，而新出口订单PMI回落0.9个点，从“新订单-新出口订单”的维度来观察内需变化，该指标在本月结束了前三个月持续的下行趋势，向上反弹约0.9个点。但值得注意的是，需求类指数仍然位于临界值以下，反映需求不足的企业占比超过60%，需求的长期低迷也导致了生产端缓慢向其靠拢，前期持续处于高位的产需差终于有所收敛。 资料来源：Wind、国投证券研究中心 企业生产安排不算积极。在需求相对平稳的背景下，本月生产放缓带动去库节奏加快，原材料库存和产成品库存分别在临界值以下回落0.2、1.5个点。但同时采购量指标也在临界值以下明显回落1.2个点，虽然一定程度上是受到假期影响，但也部分反映企业对节后的需求判断以及据此作出的生产安排并不积极。 3.相对乐观的建筑业 建筑业PMI虽有回落但仍然保持扩张。受春节假期和低温雨雪天气等因素影响，本月建筑业商务活动指数较上月回落0.4个点，但仍然落在扩张区间。同时，新订单指数回升0.6个点，有利于节后开工。此外，反映基础建设投资需求的土木工程建筑业，商务活动指标和新订单指标较上月均有不同程度回升，均升至60%以上，显示基建对建筑业的支撑力度仍然不小。 节后开复工强于去年同期。根据百年建筑网节后开复工调研数据，截止2月27日（农历正月十八），调研的全国187家建筑施工头部企业、10094个工地的开复工率达到39.9%，农历同比增加1.5个百分点，劳务上工率38.1%，农历同比下降5.2个百分点。其中，房地产项目开复工率35.7%，环比增加22.6个百分点；劳务上工率37.0%，环比增加22.9个百分点；非房地产项目开复工率41.5%，环比增加28.6个百分点；劳务上工率38.4%，环比增加22.4个百分点。 资料来源：百年建筑网、国投证券研究中心 资料来源：百年建筑网、国投证券研究中心 制造业PMI同比延续上月趋势，继续回落至-5.6%。受春节假期影响，制造业与非制造业景气度明显分化，而节日效应减退，回归到正常的运转节奏后，更值得关注的是长期维度需求的变化。今年以来，货币政策总体仍然宽松，1月降准，2月超预期调降LPR 25个基点，但地方专项债发行偏慢等因素也对年初的经济热度造成一定拖累，重点关注3月即将到来的重要会议对于经济的边际效应。 资料来源：Wind、国投证券研究中心 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告