迎接资本市场制度之光

证券分析师：胡少华，执业证书编号：S0630516090002刘思佳，执业证书编号：S0630516080002联系人：高旗胜邮箱：gqs@longone.com.cn 美 债 收 益 率 、 北 向 资 金 在 一 定 时 期 与A股 走 势 有 一 致 性 ⚫10年 期 美 债 收 益 率 于2023年10月 触 达 高 点（约5%），此 后 持 续 回 落，12月 降 至3.8%附 近，但 同 期 上 证 指 数仍整体下行。 ⚫2022年5月以来，北向资金净流入规模与上证指数走势有一定一致性。 经 济 增 速 与 股 市 走 势 一 致 性 较 好 ⚫2022年以来名义GDP增速与上证指数、万得全A指数走势相关性强，经济基本面定价可能占主导。 一 、 稳 中 求 进 保 增 长 目录 二 、 货 币 政 策 可 能 会 超 预 期三 、股 市 新 政 或 迎 长 期β机 会四 、风 险 提 示 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 1 . 1经 济 增 速 目 标 或 在5 %左 右 ， 稳 增 长 仍 有 压 力 ⚫2023年中国实际GDP同比增长5.2%，顺利实现“全年5%左右的预期目标”。 ⚫2024年 经 济 增 长 目 标，我 们 认 为 可 能 会 设 在“5%左 右”。考 虑 到 基 数 上 升，实 现 目 标 有 一 定 难 度。IMF预 测4.2%、世界银行预测4.5%。在六大不利因素背景下，政策上仍需积极加力。 1 . 2房 地 产 仍 有 压 力 ⚫2023年 中 国 城 镇 化 率66.2%，比 上 年 提 高0.94个 百 分 点，未 来 仍 有 提 升 空 间，叠 加 改 善 性 需 求，总 需 求 尚 可。 ⚫2023年上半年住宅销售基数相对偏高，2024年同期同比增速可能有一定压力。 商 品 住 宅 广 义 库 存 降 幅 较 大 ， 但 保 交 楼 任 务 仍 然 很 重 ⚫住 宅 广 义 库 存 降 幅 大 ：由 于 房 企 资 金 压 力 较 大，以 及 行 业 景 气 度 下 行，2022年 以 来 新 开 工 增 速 降 幅 较 大，已 开工未出 售的 广 义房地 产库 存 随之下 降。截 至2023年12月，统计 局公 布 的商品 住宅 累 计待售 面积 为3.3亿平方 米。据测算，截至2 023年12月全国 商品住宅含在建 广义库存10.6亿平方米，已较2022年的24.8亿平方米下降57.3%。 ⚫保交楼任务仍然很重：2023年竣工面积仍然小于销售面积，当年住宅已售未竣工缺口约2.2亿平方米。 新 看 点 ： 政 策 加 力 ， “ 三 大 工 程 ” 、 新 型 城 镇 化 、 城 市 更 新 行 动 ●北 上 广 深房 地 产政 策 调整：改 变普 通住 宅标 准、降首 付、降利 率、放松 限购 等； 苏州 等强 二线 城市 全面 放开 限购。 超大特大城市名单●城 中 村 改 造、保 障 房 建 设、“平 急 两 用”公 共 基 础 设 施 等“三 大 工 程”可 能 是 稳 地 产 的 重 要 抓 手。广 州 已 将 城 中 村改 造 上 升 到 立 法 层 面，后 续 城 中 村 改 造 因 城 施 策 实 施 细 则 有 望 陆 续 出 台，一 批 项 目 或 将 进 入 实 施 阶 段，对 房 地 产 需求 和 投 资 形 成 一定 支 撑，支持 房地 产市 场企 稳。 ●2 02 3年8月，国 常 会 通 过《关 于 规 划 建 设 保 障 性 住 房的 指 导 意 见》，明 确 了 房 地 产 业 转 型 发 展 新 模 式。加大 保 障 性 住 房 建 设 和 供 给 ； 推 动 建 立 房 地 产 业 转 型 发展 新 模 式，让 商 品 住 房 回 归 商 品 属 性、满 足 改 善 性 住房 需 求，推 动 房 地 产 业 转 型 和 高 质 量 发 展 ； 支 持 城 区常 住 人 口3 00万 以 上 的 大 城 市 率 先 探 索 实 践 ； 具 备 条件 的 城 市，要 加快 推 进。 ●中 央 经 济 工 作 会 议 提 到 的“以 县 城 为 重 要 载 体 的 新 型城 镇 化 建 设、城市 更 新行 动”可能 是新 的亮 点。 房 地 产 风 险 总 体 可 控 ●目 前“销 售-回 款-投 资”循 环 尚 未 明 显 改 善，平 淡 的 销 售 对 投 资 的 传 导 可 能 滞 后。针 对 部 分 房 企 现 金 流 压 力 较 大 问 题，20 2 3年11月，央 行 等 三 部 门 召 开 金 融机构座谈会，再 次 明 确 要 求 一 视 同 仁 满 足 不 同 所 有 制 房 企 的 合 理 融 资 需 求。 ●2024年1月，住 建 部 提 出 建 立城市房地 产融资协调机制，对 项 目“白 名 单”给 予 融 资 支 持，推 进 速 度 很 快。截 至2月20日，全国2 9省2 14个 城 市 建 立 融 资 协调机制，已 推 送“白 名单”约540 0个 项 目 至 商 业 银 行，已 放 款 近300亿 元。 ●2023年，房 地 产 投 资 增 速 累 计 同 比-9.6%，其 中 住 宅 投 资 增 速-9.3%。预 计 在 融 资 政 策 进 一 步 放 宽，“三 大 工 程”继 续 提 速等 积 极 因 素 下，2024年 房 地 产投资 降速有望收窄，对经济的拖 累作 用 可 能 会 减 弱。但 由 于 竣 工 总 面 积 仍 较 低，压 力 仍 很 大。 1 . 3基 建 估 计 继 续 稳 增 长 ， 但 基 数 已 经 很 高 ●基建 是 稳 增长 的重 要 抓手，2008年 应对 次 贷 危机、2013-2016年 对 冲经 济 下行 风 险、2022年 应对 房 地产 和出 口下行，基建均发挥经济托底作用，2024年基建投资保持较高增速的诉求上升。 ●但基建基数已经很高，继续保持高增速有难度。 2 0 2 4年 基 建 增 速 可 能 前 高 后 低 ●2023年 四季 度 增 发1万 亿 国 债，2023、2024年 各 使用5000亿 元，主 要 用 于 灾后 重 建、防 洪治 理 等 工 程。新 开 工项 目 原 则 上 不 得 晚 于2024年6月 底 开 工 建 设，更 多 基 建 实 物 工 作 量 有 望 在2024年 形 成，对2024年 基 建 增 长 或 将带来一定支撑，总体增速可能前高后低。 ●考虑 到2023年 基数 较 高，以 及个 别 省/市偿 债压 力 较 大，2024年 基 建投 资 估计 保 持 平稳，但 增 速 可能 会略 有 下 降。 重 启P S L， 有 望 拉 动 地 产 和 基 建 投 资 ●央行时隔1年重启PSL，稳增长政策积极发力。2023年12月，国开行、进出口银行、农发行净新增PSL3500亿元；2024年1月，三家政策性银行净新增PSL1500亿元，期末余额为34022亿元。 ●本次PSL投放或将用于保障房、城中村改造等“三大工程”领域，有望带动房地产、基建相关领域投资。 1 . 4出 口 依 然 承 压 ： 高 基 数+海 外 经 济 减 速 ●2 020年 以 来，我 国 生 产 体 系 较 稳 定，出 口 形 势 很 好，出 口 总 规 模 较 大。202 3年 虽 然 有 回 撤，但 总 规 模 仍 较 大，对2 0 2 4年 增速 仍会 有一 定压 力。 ●I MF和O E C D对2 024年 全 球 经 济 增 长 的 预 测 较202 3年 均 有 下 调。2 023年12月 出 口 当 月 同 比2.3%，累 计 同 比-4.6%，海 外 经 济 减 速 可能 导 致中 国出 口承 压，外需 景气 度仍 然偏 低。 ●中美关系在美国大选年，有不确定性。 有 利 因 素 ： 产 品 结 构 升 级 带 来 出 口 新 增 长 点 服装、家具、家电等“老三样”与新能源汽车、锂电池、光伏产品等“新三样”出口增速明显分化。 ●2023年前三季度，电动载人汽车、锂离子蓄电池、太阳能电池合计出口同比增41.7%。 ●2023全 年，船 舶、航 空 航 天 技 术 产 品、计 算 机 集 成 制 造 产 品 出 口 金 额 累 计 同 比 分 别 为28%、24.9%、13.8%。 ●中越命运共同体，推动中越跨境标准轨铁路联通。 库 存 周 期 可 能 向 上 ●全球制造业于2020年一季度开启的新一轮周期 可能逐步见底；2024年1月美国制造业PMI新订 单指数环比升5.5个百 分 点，自 有 库 存 和 客 户 库 存 环 比 分 别 变 化+2.3个、-4.4个 百 分 点。全 球 制 造 业 可 能 进 入 补 库 周 期，或 对 我 国 出口形成一定支撑，2024年中国出口继续大幅下行的概率较小。 ●WTO于2023年10月发布预测，预计2024年全球商品贸易增长3.3%，高于2023年的0.8%。 1 . 5消 费2 0 2 3年 恢 复 偏 慢 ， 未 来 有 望 继 续 恢 复 ●2023全年 社零 同比7.2%，2022-2023两 年复 合增速 为3.5%，距2016-2019年均值9.4%有明显 差距。2023年 消 费在疫情防控转段后逐步修复，预计2024年消费增长将进一步恢复。 ●节 奏 上 看，2023年3-5月 社 零 增 速 较 高（均 在10%以 上），6、7两 月 大 幅 回 落，8月 开 始 逐 步 抬 升 后 趋 稳。从 基 数看，2024年社零增速同比或将呈现“前低、中高、后稳”节奏。 不 利 因 素 ： 居 民 收 入 渠 道 不 多 ， 储 蓄 意 愿 偏 高 ●三 年 疫 情 带 来 的 居 民 收 入 不 确 定 性、消 费 信 心 不 足 等 影 响 仍 在，居 民 消 费 倾 向 修 复 力 度 相 对 偏 弱，储 蓄 意 愿 较 强，居民存款规模攀升且增速较高。央行2023年Q3调查问卷显示，更多储蓄仍占比58%，远高于疫情前水平。 ●房 地 产 市 场 景 气 度 下 行、金 融 市 场 表 现 不 佳 等 因 素 也 导 致 居 民 收 入 增 速 下 降，削 弱 了 居 民 消 费 信 心。其 中，居 民 财产净收入增速从2021年Q3的11.4%下滑至2023年Q4的4.2%；地方财政压力降低了居民转移净收入增速。 居 民 加 杠 杆 意 愿 和 能 力 还 不 足 ●2022年，居 民 新 增 贷 款3.83万 亿 元，较2016-2021年 均 值7.34万 亿 元 减 少 约3.5万 亿 元。2023年，居 民 新 增 贷 款4.33万亿元，较疫情前均值仍有较大差距，主要体现在购房等中长期贷款方面。 ●2023全 年，居 民 新 增 贷 款 与 新 增 存 款 之 比 为25.9%，较2022年 提 升4.5个 百 分 点，但 较2018-2021年 均 值82%有较大差距，居民加杠杆意愿不强。 春 节 假 期 消 费 有 亮 点 ●居 民 出 行 热 情 高 ：初 一 至 初 七，全 社 会 跨 区 域 人 员 流 动 量 合 计1 9.85亿 人 次，同 比1 7.2%，同 比2 019年 增2 5.3%。其 中，自 驾 出 行 同 比20 19年 增49%，铁路民航恢复也较好。 ●旅 游 消 费 热 度 提升 ： 初一 至初 七，国内 景区 门票 订单 同比 增长 超6成，门 票玩 乐订 单均 价同 比翻 番。 ●电 影 票 房 创 新 高： 初 一至 初八，春 节档 总票 房超80.2亿 元，总观 影人 次超1.6亿，均 创历 史新 高。 1 . 6制 造 业 投 资 的 支 撑 ： 利 润 周 期 开 启 ●2023