玖龙纸业：销量表现靓丽，盈利环比修复

公司FY2024H1业绩报告显示，尽管在收入上出现了1.9%的轻微下滑至306.11亿元，但归母净利润实现了显著增长，同比增长121.1%至2.92亿元。销量方面，达到了1000万吨，较上一时期增长16.3%。剔除了汇兑损失后，吨净利为35元，相较于上一期间的负值有明显的恢复。

业绩改善的主要驱动力来自于行业温和复苏以及市场需求回暖，这导致原料成本下降，从而推动了盈利的环比改善。特别是在包装纸领域，公司实现了281.46亿元的收入，销量达960万吨，其中牛卡纸、瓦楞纸、灰底白板纸的销量分别增长42.5%、-7.4%、持平，单价则分别下降了14.4%、16.6%、12.2%。这表明在旺季期间，包装纸下游需求得到了有效恢复。

公司对产能扩张的节奏进行了调整，在2023年末，其浆纸总产能超过2500万吨，其中造纸产能为2112万吨，原材料产能为472万吨。在成品纸方面，包装纸、文化纸、特种纸的产能分别为1973万吨、112万吨、27万吨，且产品结构正在持续优化。在原料端，公司持续深化布局，预计中期将新增170万吨木浆和42万吨木纤维的产能。

原料成本的持续优化是盈利改善的关键因素。在FY2024H1，公司的毛利率为8.8%，相比上一期间提升了5.5个百分点，销售、管理和研发、财务费用率分别降低了0.1、0.5、增加了0.2个百分点，最终归母净利率达到0.96%。这一变化反映了成本控制和效率提升带来的正面影响。

对于未来，公司预计在保持盈利能力的同时，将调整资本开支和债务规模，以应对潜在的风险，包括下游需求复苏不及预期、行业竞争加剧、产能投放不达预期和债务规模扩张风险。基于对FY2024-2026年归母净利润的预测，分别为8亿元、20亿元、33亿元，对应的市盈率分别为20X、8X、5X，公司被赋予“买入”评级。