策略研究报告：耐心等待港股夯实底部

策略研究报告 耐心等待港股夯实底部 2024年2月26日 黄凯鸿 +85225097214 kaihong.huang@gtjas.com.hk 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 -20.0 -40.0 -60.0 内资青睐高分红行业，外资净流出资讯科技行业 南向资金净流入（亿港元）外资中介资金净流入（亿港元）春节后至2月23日指数表现（RHS） 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% -80.0 -100.0 0.0% 原 能 必 医 非 工 地 资 公 综 金 电 材 源 需 疗 必 业 产 讯 用 合 融 讯 料 业 性 保 需 制 建 科 事 企 业 业 业 消 健 性 品 筑 技 业 业 费 业 消 业 业 业 费 策略研究报告 海外策略研究 证券研究报告 数据来源：iFinD，国泰君安国际 耐心等待港股夯实底部，短期仍以高分红为主，风格切换或在年中出现。中国人民银行公布2月5年期LPR下调25个基点，幅度超市场预期，叠加1月金融数据超预期，国内经济预期改善，港股市场情绪回暖。海外方面，因美国通胀数据超预期反弹，美联储官员多次释放鹰派信号，降息预期延后，海外流动性预期收紧。综合来看，国内经济预期改善的利好大于海外流动性扰动，风险情绪好转，港股节后持续上行。行业方面，OPEC+原油总体减产，以及国内多地推动新一轮国企改革，能源、原材料、公用事业和保险行业涨幅靠前。目前港股市场部分修复，仍在夯实底部，中期震荡向上；高分红风格仍有配置价值。 春节以来内外资的态度：内资青睐高分红行业，外资净流出资讯科技业。对外资而言，海外流动性预期转紧，10年期美债收益率上涨超过11.0个基点，外资净流出港股市场约165亿港元。内资方面，国内经济预期改善的利好大于海外流动性扰动，风险情绪好转，南向资金持续净流入港股市场，节后以来累计净流入超过200亿港元。具体来看，南向资金仍然青睐高分红行业，而外资则在科技互联网行业止盈。 港股春节"开门红"进展到哪：港股仍处于底部，但情绪指标短期修复较充分，市场或有筑底和磨底的需要。1）恒指贪婪恐慌指标环比上升8.0%，当前值为68.4，较1月底部（19.3）回升49.1。恒生科技贪婪恐慌指标环比上升1.2%，短期修复较充分。2）恒指市盈率回升至8.58x，但低于历史均值下方2倍标准差8.67x，处于历史底部区间。3）从风险溢价指标来看，恒指性价比空间有所收缩，回落至1倍标准差附近（7.7%）。 投资策略：往前看，港股底部夯实中，中期震荡向上，红利风格占优。随着国内增加经济动能的政策继续出台，经济增长预期企稳；虽海外流动性大趋势是转宽松，但短期受美国通胀数据反弹的扰动，海外流动性预期出现反复，港股成长风格受到更大的影响。此外，海外风险事件较多，包括全球多地大选，地缘政治摩擦此伏彼起，美国衰退预期或升温并扰动港股市场，具备低估值和稳定现金流等低风险特征的高分红风格仍是当前优选，建议关注港股低风险特征的红利资产，如通信运营商、能源和公用事业等。此外，年中成长股的行情将出现，新能源板块将率先启动，但行情重点在科技制造。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）美联储超预期收紧；3）美国经济超预期放缓引起衰退交易；4）国际地缘摩擦升温。 一、港股表现回顾 国内经济预期改善，叠加市场风险情绪好转，港股持续上涨。中国人民银行公布2月5年期LPR下调25个基点，幅度超市场预期，叠加1月金融数据超预期，港股市场情绪回暖。海外方面，因美国通胀数据超预期反弹，美联储官员多次释放鹰派信号，降息预期延后，海外流动性预期收紧。综合来看，国内经济预期改善的利好大于海外流动性扰动，风险情绪好转，港股节后持续上行。港股恒生指数上周累计上涨2.4%，恒生国企指数上涨3.7%，恒生科技指数上涨1.7%。 策略研究报告 行业方面，OPEC+原油总体减产，以及国内多地推动新一轮国企改革，能源、原材料、公用事业和保险行业涨幅靠前。胡塞武装加强对红海船只的袭击，地缘政治风险扰动，叠加OPEC+原油总体减产，油价维持高位，港股能源板块上周领涨（+9.1%）。政策方面，证监会加强上市公司监管，推动更多中长期资金入市。上海、北京等地市国资委实施新一轮国企改革深化提升行动，推动区属国有企业改革重组，有望推动央国企价值重估。上周高分红+央国企相关的公用事业、保险板块表现靠前。 图1：恒生指数和恒生科技指数走势图2：恒生国企指数走势 26,000 24,000 恒生指数恒生科技指数（RHS） 5,000 4,500 7,500 7,000 恒生中国企业指数 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 4,000 3,500 3,000 6,500 6,000 5,500 5,000 2023/02 3/02 3 12,000 2,500 4,500 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 数据来源：iFinD，国泰君安国际数据来源：iFinD，国泰君安国际 图3：港股行业指数表现 数据来源：iFinD，国泰君安国际 策略研究报告 二、春节以来，内资青睐高分红行业，外资净流出资讯科技业 节后海外流动性预期延续转紧，外资收缩期间，南向资金持续净流入港股市场。春节以来（截至2月23日），海外流动性预期转紧，10年期美 债收益率上涨超过11.0个基点。期间，外资净流出港股市场约165亿港 元。南向资金则持续净流入港股市场，节后以来累计净流入超过200亿港元，港股整体表现强劲，恒生指数和恒生科技指数分别上涨5.3%和7.3%。 图4：节后海外流动性预期转紧图5：南向资金春节以来净流入超过200亿港元 6.00 5.00 4.00 美国:国债收益率:10年国债收益率:10年恒生指数股息率（TTM） 15,000 10,000 北向资金净流入（百万元人民币）南向资金净流入（百万港元） 6445 5,000 3902 45914266 3471 4777 3.00 2.00 1.00 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 2023/04 2023/07 2023/10 2024/01 0.00 0 -5,000 -10,000 2354 2024-02-05 2024-02-06 2024-02-07 2024-02-08 2024-02-09 2024-02-10 2024-02-11 2024-02-12 2024-02-13 2024-02-14 2024-02-15 2024-02-16 2024-02-17 2024-02-18 2024-02-19 2024-02-20 2024-02-21 2024-02-22 2024-02-23 -6890 1082 数据来源：iFinD，国泰君安国际数据来源：iFinD，国泰君安国际 具体来看，南向资金仍然青睐高分红行业，而外资则在科技互联网行业止盈。从资金流入规模来看，南向资金净流入最多的行业主要是传统高分红行业，包括电讯（净流入38.3亿港元）、金融（+33.0亿港元）、能源（+33.0亿港元）和公用事业（+17.9亿港元）。而外资中介资金则在科技互联网行业止盈离场，分别是资讯科技（净流出84.1亿港元）、非必需性消费（-26.3亿港元）、金融（-13.5亿港元）和工业制品行业（-11.0 亿港元）。 图6：南向资金净流入高股息行业 策略研究报告 数据来源：iFinD，国泰君安国际。（备注：2024年2月8日至2月23日）图7：外资中介资金净流出资讯科技等行业 资金流入行业规模（亿港元） 话语权（2024/02/23,RHS） 话语权（2024/02/08,RHS） 10.0 40.0% 0.0 35.0% -10.0 30.0% -20.0 -30.0 25.0% -40.0 20.0% -50.0 15.0% -60.0 10.0% -70.0 -80.0 5.0% -90.0 0.0% 必 综医公 原 地能电 工金非资 需 合疗用 材 产源讯 业融必讯 性 企保事 料 建业业 制业需科 消 业健业 业 筑 品性技 费 业 业 业消业 费 数据来源：iFinD，国泰君安国际。（备注：2024年2月8日至2月23日） 图8：内、外资在港股分歧比较大的行业主要是资讯科技、非必需消费、电讯和金融业 南向资金净流入（亿港元）外资中介资金净流入（亿港元）春节后至2月23日指数表现（RHS） 80.012.0%60.0 10.0% 40.020.08.0% 0.0 6.0% -20.0-40.04.0%-60.0 2.0% -80.0 -100.00.0% 原能必医非工地资公综金电材源需疗必业产讯用合融讯料业性保需制建科事企业业业消健性品筑技业业 费业消业业业 费 策略研究报告 数据来源：iFinD，国泰君安国际。（备注：2024年2月8日至2月23日） 三、港股春节“开门红”行情进展到哪？情绪指标显示港股反弹较为充分，恒指、恒科情绪均接近贪婪上沿。港股短期情绪指标在1月下旬出现超卖现象，自2月初以来明显反弹。上周恒指贪婪恐慌指标环比上升8.0%，当前值为68.4，较1月底部（19.3）回升49.1。恒生科技贪婪恐慌指标环比上升1.2%，当前值为63，较1月底部（16.4）回升46.6，或意味着港股短期修复较为充分。 图9：恒指贪恐指数按周环比上升8.0%图10：恒生科技贪恐指数按周环比上升1.2%数据来源：Wind，国泰君安国际数据来源：Wind，国泰君安国际 其次，恒指市盈率较1月下旬有所回升，但仍处于历史底部区域。当前恒指预测市盈率为8.58x，较1月下旬底部（7.74x）有所回升，但低于历史均值下方2倍标准差8.67x，处于历史底部区间。按照历史预测市盈率的走势规律来看，指数位于9.0倍预测市盈率附近时有较强支撑。 图11：恒指预测市盈率仍处于历史底部区域（倍） 策略研究报告 数据来源：Wind，国泰君安国际 此外，从风险溢价指标来看，恒指性价比空间有所收缩。估值水平和股市相对于债券的风险溢价代表了投资者的预期回报率。恒生指数风险溢价自2月初以来持续下行，当前值为7.3%，由1月下旬历史均值上方2倍标准差（8.5%）回落至1倍标准差附近（7.7%），性价比空间收缩。 图12：恒指风险溢价回落至均值上方1倍标准差附近，性价比有所下降数据来源：Wind，国泰君安国际 四、投资策略：耐心等待港股底部夯实投资策略：往前看，港股底部夯实中，中期震荡向上，红利风格占优。随着国内增加经济动能的政策继续出台，经济增长预期企稳；虽海外流动性大趋势是转宽松，但短期受美国通胀数据反弹的扰动，海外流动性预期出现反复，港股成长风格受到更大的影响。此外，海外风险事件较多，包括全球多地大选，地缘政治摩擦此伏彼起，美国衰退预期或升温 并扰动港股市场，具备低估值和稳定现金流等低风险特征的高分红风格仍是当前优选，建议关注港股低风险特征的红利资产，如通信运营商、能源和公用事业等。此外，随着科技政策与产业推动，科技成长股预期将上升，我们认为接近年中成长股的行情将出现，新能源板块将率先启动，但行情重点在科技制造。 图13：港股高股息风格不仅在弱市期间表现亮眼，在震荡市同样能跑赢大盘 恒生指数香港红利香港红利全收益香港100香港100全收益 140.0% 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% 13/2/15-15/1/30 15/1/30-15/5/1