利率债周报：春节前最后一周债市有所回调，长端利率波动上行

核心观点 春节前最后一周债市有所回调，长端利率波动上行。春节前最后一周（2 月 5 日当周），尽管节前资金面整体平稳、基本面预期疲弱等因素对债市仍有支撑，但受政策刺激股市强势反弹、春节前交易力量走弱、机构止盈情绪有所升温等因素影响，债市转而回调，长端利率波动上行，收益率曲线小幅平坦化。2 月 18 日为龙年首个交易日，作为周末调休日，债市交投清淡，长债利率表现平稳。 东方金诚 研究发展部 分析师 瞿瑞高级分析师 冯琳 时间 本周债市或将以震荡为主。当前正处在重要宏观数据的真空期和两会前的政策观望期，基本面和政策面增量信息有限，料难以对债市造成明显扰动。从基本面来看，由于 1 月通胀数据持续弱势，房地产市场仍未明显改善，基本面环境依然偏弱。政策面则可能面临两会前各种政策信号、地产相关政策、股市刺激政策等带来的阶段性干扰。从资金面来看，受 2 月 MLF 加量续作、节后资金将回流银行体系以及 2 月为信贷投放小月影响，预计春节后资金面及其分层情况将有所改善。整体上看，目前 10 年期国债收益率在 2.4%附近已定价了较为乐观的预期，不免引发市场对行情已过度反映的担忧，但在基本面偏弱、“两会”前稳增长政策难以大幅加码、降息还未落地、资金面边际好转以及“资产荒”背景下机构欠配等多方面因素支撑下，目前看债市风向尚未逆转，利率大幅反弹缺少驱动。预计短期内 10 年期国债收益率将以震荡为主。 2024 年 2 月 20 日 一 、 春 节 前 后 市 场 回 顾 1.1 二级市场 春节前最后一周（2 月 5-9 日），长端利率波动上行。2 月 18 日，节后第一个工作日，长端利率表现平稳、小幅上行。整体上看，上周日（2 月 18 日）10 年期国债收益率较 2 月 4 日上行 3.40bps，1 年期国债收益率较 2 月 4 日上行 4.89bps，期限利差有所收窄。 2 月 5 日：周一，降准落地，债市对此已消化充分，银行间主要利率债收益率走势有所分化，长债继续下行，中短债转而回调，10 年期国债收益率下行 0.51bps；国债期货各期限主力合约全线收红，10 年期主力合约涨0.12%。 2 月 6 日：周二，股市强势反弹压制债市情绪，机构止盈压力浮现。当日银行间主要利率债收益率普遍大幅上行，10 年期国债收益率上行 5.23bps；国债期货各期限主力合约大幅收跌，10 年期主力合约跌 0.28%。 2 月 7 日：周三，受资金面宽松无虞，股市回暖持续性有待观察，以及基本面预期疲弱等因素支撑，债市延续强势。当日银行间主要利率债收益率有所分化，短端持续上行，中长端转而大幅下行，10 年期国债到期收益率下行 3.72bps；国债期货各期限主力合约集体上涨，10 年期主力合约涨0.09%。 2 月 8 日：周四，1 月通胀数据对债市扰动不大，但因股市强劲表现压制债市情绪，当日银行间主要利率债收益率多数上行，10 年期国债收益率上行2.26bps；国债期货各期限主力合约多数下跌，10 年期主力合约跌 0.17%。 2 月 9 日：周五，因除夕多数交易员放假，债市交易量大幅减少。当日银行间主要利率债收益率有所分化，中短端持平，长端小幅下行。其中，10 年期国债收益率下行 0.77bps；国债期货因除夕休市。 2 月 18 日：周日，央行增量平价续做 MLF，符合市场预期，银行间债市现券整体表现平稳。当日银行间主要利率债收益率多数小幅上行，其中，10年期国债收益率上行 0.91bps；国债期货因调休工作日休市。 数据来源：Wind 东方金诚 1.2一级市场 春节前一周共发行利率债 53 只，环比增加 3 只，发行量 4188 亿，环比减少 106 亿，净融资额-1135 亿，环比减少 1631 亿。其中国债发行量大增，净融资减少；政金债无发行，到期量增加；地方债发行量减少，无到期。 春节前一周利率债认购需求整体尚可：共发行 4 只国债，平均认购倍数为3.26 倍;共发行 49 只地方政府债，平均认购倍数为 34.58 倍。(上周利率债发行情况详见附表 1-2) 二 、 上 周 重 要 事 件 1 月 CPI 同比降幅扩大，PPI 同比降幅持续收窄。2 月 8 日，国家统计局公布数据显示，2024 年 1 月，CPI 同比下降 0.8%，降幅较上月扩大 0.5 个百分点，PPI 同比下降 2.5%，降幅较上月收窄 0.2 个百分点。 1 月 CPI 同比降幅扩大，主要是受春节错月导致基数上升影响，当月食品价格同比降幅显著扩大；另外，同样受上年同期基数上升影响，1 月服务价格同比涨幅也有所收窄。从最新物价上涨动能来看，1 月 CPI 环比上涨 0.3%，与历史同期相比稳中偏低。不过，当月核心 CPI 同比仍保持 0.4%的稳定正增长，意味着尽管整体 CPI 已连续四个月同比负增长，但当前并未形成通缩格局，而低通胀现象值得高度重视。PPI 方面，1 月 PPI 环比维持跌势，主要原因是内需仍然较弱，近期国内主导的钢铁、水泥、煤炭等大宗商品价格稳中偏弱，同时下游商品出厂价格涨价动力也显不足。不过，在基数走低支撑下，当月 PPI 同比跌幅仍延续收敛。 1月信贷实现“开门红”，金融数据普遍超预期。2月9日，央行公布数据显示，2024年1月新增人民币贷款4.92万亿，同比多增162亿；1月新增社会融资规模6.5万亿，同比多增5061亿。1月末，M2同比增长8.7%，增速与上月末低1个百分点；M1同比增长5.9%，增速与上月末高4.6个百分点。 1月贷款同比多增，符合年初信贷“开门红”的季节性特征，新增贷款规模大幅超出市场预期，创出历史新高，背后是货币信贷政策稳增长全面发力。这抵消了此前监管层要求“贷款均衡投放”的影响，带动新增贷款同比多增。1月社融同比多增，主要贡献来自企业债券融资。当月政府债券融资则现一定幅度同比少增，新增社融结构“政府强、企业弱”的局面有所改善。1月末M2增速下行，但持续保持高增长水平，主要受上年同期增速基数抬高影响；1月末M1增速大幅反弹，主要受春节前企业存款活化带动。整体 来看，在贷款均衡投放要求下，1 月信贷意外同比多增，新增社融也创历史新高，金融数据“开门红”成色充足，显示稳增长政策全面发力。 2 月 MLF 操作利率继续“按兵不动”。2 月 18 日，央行开展 5000 亿元中期借贷便利（MLF）操作，本月 MLF 到期量为 4990 亿元；本月 MLF 操作利率为 2.5%，上期为 2.5%。 2 月 MLF 操作利率继续保持不变，或与降准落地有望带动 LPR 报价单独下调等因素有关。具体来看，本次降准会为银行每年节约资金成本 120 亿左右外，2023 年 11 月、12 月国内主要银行也下调了存款利率，这些措施都有助于推动 LPR 报价下行，并在一定程度上替代 MLF 利率下调。不过，目前房地产行业下滑、消费需求不振，以及物价地位运行。这意味着期宏观经济运行稳中见弱，宏观政策实施逆周期调节的必要性上升。为了释放稳增长政策前置发力的清晰信号，提振市场信心，有效降低实体经济融资成本，推动房地产行业尽快实现软着陆，短期内 MLF 利率下调的可能性仍然较大。2 月 MLF 小幅加量续作，符合市场预期。这有助于增加银行体系中长期流动性，支持信贷增长以及政府、企业债券发行，同时也能鼓励银行等金融机构按照市场化、法治化原则，通过展期、借新还旧、置换等方式，积极参与地方债务风险化解。 三 、 实 体 经 济 观 察 春节前生产端高频数据涨跌不一，其中，高炉开工率、日均铁水产量小幅上涨，但石油沥青装置开工率、半钢胎开工率均明显下滑。从需求端来看，节前进口干散货运价指数 CDFI、BDI 指数持续小幅上涨，但出口集装箱运价指数CCFI 有所回落；春节前 30 大中城市商品房销售面积大幅下跌。通胀方面，节前猪肉价格因春节假期持续上涨，大宗商品价格亦有所上升，其中，螺纹钢价格、原油价格均小幅上涨，但铜价持续下滑。 数据来源：Wind 东方金诚 四 、 春 节 前 后 流 动 性 观 察 附 表: 数据来源：Wind 东方金诚 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 地址：北京市丰台区丽泽路 24 号院平安幸福中心 A 座 45-47 层电话：86-10-62299800 (总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn