美国1月CPI数据点评：通胀数据让降息预期的抢跑或落空

作者 分析师：樊磊执业证书编号：S0590521120002邮箱：fanl@glsc.com.cn分析师：王博群执业证书编号：S0590524010002邮箱：wangboq@glsc.com.cn ——美国1月CPI数据点评 事件： 美国1月CPI同比增长3.1%，超预期，前值3.4%，环比增长0.3%。1月核心CPI同比3.9%，预期3.7%，前值3.9%，环比增长0.4%，上月0.3%。通胀数据或显示美联储降低通胀的任务仍未完成，特别是住宅通胀仍然偏强，且未来或仍有韧性。数据公布后美联储3月降息概率已经不到10%，国债利率上行，三大股指下行，市场调低降息预期。我们继续维持美联储降息在6月或以后的判断。 事件点评 ➢CPI数据略超预期，美联储3月或不会降息 CPI略超预期，虽然较上月回落，但速度慢于预期，同比从上个月的3.4%回落到3.1%（预期2.9%）。而核心CPI同比持平上月，也略高于预期。数据表明通胀或仍有韧性，降息或还不宜操之过急。数据公布后美联储3月降息概率已经不到10%，关于降息时点的争论或已经推迟到6月，国债利率上行，三大股指下行，市场调低降息预期。 ➢核心服务通胀环比加速，同比回升 核心CPI的韧性主要体现在服务上。服务的通胀环比0.7%，较上月大增0.3pct，同比增长5.4%，也较上月回升。核心服务的主要一些分项，包括居所、运输服务、医护服务环比增长都较上月扩大。从核心CPI的权重来看，由于核心商品占比仅为核心服务大概一半，尽管商品通胀已经不是通胀的主要问题，但核心服务价格的韧性可能仍影响整体核心CPI，核心CPI可能仍然会表现出韧性。 ➢住宅通胀仍是主要拖累项，房价增速继续加快 住宅的通胀目前仍然是每月服务通胀增长的最大贡献者，同比4.6%，上月4.8%。住宅通胀中，居所通胀仍处于高位，1月同比增长6.1%，上月6.2%。从目前的趋势看，未来短期住房相关通胀仍然是拖累通胀保持高位的分项。值得关注的是房价增速近期上行趋势仍在持续。美联储的研究发现房价增长与自有房等价租金(OER)通胀的相关性在16个月后达到0.75左右的峰值。这说明居所通胀仍有反复可能，货币政策不宜过早放松。 风险提示：美联储鹰派超预期，地缘政治风险超预期。 相关报告 1、《美联储对“通胀下降更强的信心”是降息的前提：——美联储1月议息会议点评》2024.02.012、《“双降”传递“双稳”信号：——潘行长1月24日宣布降准结构性降息点评》2024.01.24 正文目录 1.CPI超预期，降通胀还未完成........................................31.1CPI继续回落，核心CPI持平...................................31.2服务通胀回升，降通胀还未完成................................61.3自有房等价租金支撑居所通胀.................................102.通胀让美联储降息或比较谨慎.......................................142.1美联储降息时点的争论或推迟到6月...........................152.2资产价格对降息概率重新定价.................................163.风险提示........................................................17 图表目录 图表1：CPI和核心CPI(%).............................................3图表2：CPI分项贡献分解(%)...........................................3图表3：近12个月CPI四个分项同比和环比(%)...........................4图表4：近12个月能源分项同比和环比(%)...............................5图表5：CPI的主要分项同比(%).........................................5图表6：原油价格(美元/桶)和同比(%)..................................6图表7：核心CPI商品和服务的价格变化（%）............................7图表8：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%）.......................7图表9：核心商品CPI的主要分项同比(%)................................8图表10：Manheim价格指数............................................8图表11：Manheim和CPI二手车.........................................8图表12：核心服务CPI的主要分项同比(%)...............................9图表13：商品/服务消费比(不变价)....................................10图表14：商品/服务消费比(现价)......................................10图表15：住宅和分项CPI(%)..........................................11图表16：居所及其分项CPI(%)........................................11图表17：S&P/Case-Shiller美国房价指数...............................11图表18：新房和二手房销售比例(%)....................................12图表19：CPI通胀剔除特定分项(%).....................................13图表20：CPI通胀同比不同分项的贡献率(%).............................13图表21：CPI通胀8个主要类别(%).....................................14图表22：CPI住房租金通胀和Zillow租金同比(%)........................14图表23：美联储开始降息概率(%)......................................15图表24：当下CPI和历史上60年代CPI的对比(%).......................16图表25：美国股市收盘的反应(%)......................................17图表26：美国国债利率收盘变化(基点).................................17 1.CPI超预期，降通胀还未完成 CPI数据略超预期，美联储降低通胀的任务或仍未完成。核心通胀维持3.9%，持平上月，略高于预期值。住宅通胀仍是通胀的主要拖累项，房价近期的上行也值得关注。 1.1CPI继续回落，核心CPI持平 CPI整体略超预期，虽然较上月回落，但速度慢于预期；核心CPI和上月持平，也略高于预期。 1.1.1CPI通胀整体呈现超预期 美国1月CPI环比上升0.3%，上月0.3%，超预期0.2%；由于基数方面的原因，CPI同比从上个月的3.4%回落到3.1%（预期2.9%）， 1月核心CPI总体也略超预期，环比上升0.4%，高于预期0.3%，上月0.3%，是近7个月的最高；同比增长3.9%，预期3.7%，前值3.9%，核心CPI未进一步回落。 资料来源：Wind，国联证券研究所 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.1.2CPI通胀和能源 从CPI分成食品、能源和核心CPI的三分角度来看，能源通胀环比继续负增长，且同比负增长继续扩大，是本月CPI同比较上月继续回落的重要驱动因素之一，但是回落的速度略慢于一致预期。具体而言，1月能源通胀环比负增长0.9%,同比负增长4.6%，较上月的-2%进一步回落。 能源分项下的细分中，能源类商品的1月同比负增长也扩大，1月同比负增长6.8%，上月负增长2.6%，其中汽油同比负增长6.4%，上月同比负增长1.6%，燃油负增长的幅度基本没变，从上月负增长14.6%，变成1月的负增长14.2%。 能源服务1月同比负增长1.8%，12月负增长0.9%，负增长幅度同样扩大。其中电力1月同比增长3.8%,上月3.3%，公共事业同比负增长17.8%，上月负增长13.8%，负增长的幅度扩大。 CPI能源分项的波动与布伦特油价密切相关，从目前的情况来看，未来能源分项能否持续帮助压低CPI同比仍有不确定性。布伦特原油价格在2023年5月左右达到低点后开始反弹，到9月回到了90美元以上的区间，9月同比的增长转正，但是2024 年2月又回到80美元左右，同比也转负。如果油价未来维持在80美元左右，由于基数效应的影响，那么油价的同比变化未来2个月仍将是负增长。但是，油价到2024年5月或能回到正增长。地缘政治等风险还可能进一步推高油价，CPI能源分项同比超预期上行的可能也仍然存在。 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.2服务通胀回升，降通胀还未完成 商品通胀已不是问题，服务通胀略微上行，但是环比加速，表现出明显韧性。 1.2.1核心商品通胀和服务通胀 核心CPI如果拆解成2项，分别是核心商品和核心服务。可以看到核心CPI的韧性主要体现在服务上。从CPI的权重来看，核心商品占比仅为核心服务大概一半，核心服务价格的缓慢回落中，核心CPI可能仍然会表现出韧性。核心商品的通胀已经较低。 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 具体数字上来看，1月核心商品的通胀环比负增长0.3%，已经连续3个月负增长；同比负增长0.3%，上月增长0.1%。商品通胀在2022年初的高点达到12.4%之后迅速下行，商品通胀已经不是通胀的主要问题。 1月核心服务的环比0.7%，较上月大增0.3pct，环比数据出现加速；核心服务通胀同比增长5.4%，也较上月上升，上月5.3%，。 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.2.2核心商品通胀和服务通胀再细分 核心商品中负增长的分项仍然是二手车，同比降幅略为扩大，1月同比-3.3%，上月-1.3%。二手车的通胀指数在2022年2月达到顶峰，高基数的影响基本退出。对比Manheim的二手车价格指数变化，Manheim的同比最高点领先CPI同比最高点2个月，二手车通胀或继续维持低位运行。 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 从核心商品中其他分项来看，服装同比增长0.1%，新交通工具同比增长0.7%，都较上月下降，且也都较低。在商品通胀中，只有医疗护理商品的通胀还略高，但也继续回落，1月同比增长3%，较上月下降1.7pct。 资料来源：Manheim，国联证券研究所 资料来源：Manheim，国联证券研究所 核心服务总体环比1月高增长，同比也没有回落而是回升。从核心服务中的主要分项看，居所、医疗护理服务和运输服务环比都较上月增长，居所环比增长0.6%，上月0.4%，医疗护理服务环比增长0.7%，上月0.5%，运输服务环比增长1%，上月0.1%。同比较低的分项是医疗护理服务，1月同比增长0.6%，也结束了连续8个月的负增长。总体而言，核心服务通胀中居所和运输服务的通胀仍然较高，离2%还有距离。居所1月同比增长6.1%，较上月略微回落1。 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 展望未来，服务消费需求恢复弹性较大可能仍是支撑服务业通胀的原因之一。这是因为疫情扰动导致的商品和服务