深度报告：基本盘稳定，新品新渠道可期

证券研究报告 公司研究 2024年2月8日 本期内容提要: 首先，区别于市场对罐头行业下滑的担忧，我们认为罐头业务基本盘稳定。市场担忧水果罐头产品是否不符合消费升级的趋势，但是我们认为：1）要认识到中国市场在地理和人文结构上的复杂性、多样性，罐头产品的消费者主要包括广大的三四线城市和乡镇市场以及城市中对水果罐头有口味偏好的消费者。2）国内罐头产品的市场规模过千亿（出厂口径），但是行业集中度较低，CR10仅有30%左右，仍有提升空间。公司深耕罐头行业二十余年，从生产端到销售端积累了丰富的经验，市场开拓的边际成本小于小厂，且公司一直在推进终端网点的开发，因此我们认为罐头业务仍然有望实现稳定增长，为公司提供较好的现金流。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 其次，我们认为椰子饮料的消费趋势在发生明显的边际变化，而公司在趋势上皆有布局。从市场规模来看，2017-2021年中国椰子液体饮品行业市场规模从102.8亿元增长至144.4亿元，CAGR为7%。从椰子汁来看，其传统购买需求以送礼、宴席聚餐以及营养需求为主，但是随着2021年瑞幸生椰拿铁的走红，现制茶饮或者咖啡的搭配需求为椰子汁开拓新的消费场景；椰子水方面，其购买需求以追求健康、解渴为主，而当下消费者更加注重饮料是否具有健康天然等属性，2023年夏天椰子水饮料热销，一些生产企业扩产后仍供不应求。公司顺势而为，2022年推出面向现制茶饮或咖啡终端的厚椰乳，2023年推出欢乐家椰鲨100%椰子水，完善产品矩阵。 收盘价（元）10.5652周内股价波动区间(元)16.26-10.56最近一月涨跌幅(％)-21.84总股本(亿股)4.47流通A股比例(％)19.55总市值(亿元)47.26资料来源：iFind，信达证券研发中心 最后，从宏观来看，食品饮料销售渠道在发生巨大变化，量贩零食门店蓬勃发展，而我们认为公司在该渠道的机会大于挑战，有望享受渠道红利。当前我国经济正转向高质量发展的新阶段，消费者对于性价比或者物美价廉的商品需求更为明显。量贩零食顺应消费趋势应运而生，2021-2023年全国量贩零食渠道门店数高速增长。对于品牌商而言，在渠道碎片化、消费者更加理性、品牌溢价效应减弱、厂商品牌的话语权向零售品牌转移的趋势下，提供高性价比的产品，更好地融入折扣业态发展的大浪潮中是需要思考的问题。饮料解渴功能诉求明显，能够成为量贩零食门店的引流工具，但是如何平衡多方利益是传统饮料品牌商要面对的难题。欢乐家的主力市场多为三四线城市，且商超渠道较少，当下量贩零食门店多集中在一二线城市，因此我们认为公司将要面临的传统渠道压力有望小于一线品牌商。 风险因素：食品安全风险、产品增长不达预期、原材料价格波动 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 目录 1投资逻辑.............................................................................................................................................62公司简介：罐头椰子饮料双驱动.....................................................................................................73行业概况：罐头集中度待提升，椰子水需求旺盛.......................................................................123.1罐头行业：千亿市场规模，格局分散...................................................................................123.2椰子饮料行业：生椰拿铁走红，椰子水爆发增长...............................................................134未来看点：基本盘稳定，量贩零食渠道红利可期......................................................................184.1罐头SKU丰富，年轻化和便携化发展.................................................................................184.2产品矩阵不断完善，渠道精耕细作.......................................................................................194.3量贩零食渠道兴起，公司有望享受红利...............................................................................225盈利预测..........................................................................................................................................245.1盈利预测及假设.......................................................................................................................245.2投资评级...................................................................................................................................256风险提示..........................................................................................................................................25 表目录 表1：消费市场由供给驱动转向需求导向..............................................................................23表2：公司分业务盈利预测...................................................................................................24表3：可比公司盈利及估值对比（PE估值）........................................................................25 图目录 图1：截止2023年中报公司管理层概览.................................................................................7图2：截止2023年三季报公司股权结构.................................................................................8图3：2017-2022年公司收入增长情况...................................................................................8图4：2017-2022年公司分产品收入及同比增长情况..............................................................8图5：2021-2022年公司产销比处于饱和状态........................................................................9图6：2022年公司设计产能中饮料占比73%，罐头占比27%...............................................9图7：截止2022年6月30日公司IPO募投项目情况...........................................................9图8：2017-2022年公司华中、西南、华东、华北市场营收.................................................10图9：图2：2017-2022年公司西北、东北、华南以及其他地区营收增长情况.....................10图10：华中和西南是公司两大重点市场...............................................................................10图11：2020年后公司东北市场和西北市场开发比较顺利....................................................10图12：公司椰子汁饮料毛利率在品类中毛利率较高.............................................................11图13：2021-2022年公司销售净利率在12.5%左右.............................................................11图14：欢乐家罐头类产品生产工艺（以橘子罐头为例）......................................................12图15：2019-2021年我国规模以上罐头制造企业营收情况..................................................12图16：2019-2021年我国规模以上罐头制造企业产量情况..................................................12图17：水果罐头CR10较为分散..........................................................................................13图18：水果罐头产品行业格局CR3为15-20%左右.............................................................13图19：水果和蔬菜罐头行业主要企业概况............................................................................13图20：2013-2022年海南省椰子总产量比较稳定.................................................................14图21：2021年全球椰子产量以印度、印尼、菲律宾为主....................................................14图22：矮种椰子和高种椰子对比..................................................................