2021年年报与2022年Q1季报点评：传统品类基本盘稳定，新品贡献收入高增

公司第二增长曲线增长确定性增强。维持22-23并新增24年盈利预测，预计22-24年EPS2.24/2.48/2.73元，增速+59%/11%/10%，参考同行业给予公司22年18xPE，维持目标价42.48元，“增持”评级。 业绩简述：公司2021营收101.48亿（+24.84%），业绩13.32亿（-19.81%）；Q4营收30.77亿（+22.96%），业绩-0.11亿（-5.49亿）。 2022Q1营收20.86亿（+9.32%），业绩3.68亿（+2.47%）。 电商渠道红利仍在，22Q1市场份额持续提升。公司传统品类基本盘稳定，21年油烟机+燃气灶贡献收入增量12.93亿元。新品高增，洗碗机+蒸烤一体机+热水器贡献2021年收入增量5.94亿元。分渠道看，预计2021年电商渠道收入增速约30%，电商渠道红利仍在。预计工程渠道2021年收入约有高个位数增长，精装修渗透率提升是国家重点方针政策，公司有望持续受益。2022年1-3月油烟机线上市占率同比-0.16/+0.41/+0.98pct，线下市占率同比-0.33/+5/+3pct。 毛销差降幅收窄，一次性计提后22年“轻装上阵”。2021Q4毛利率43.73%（-10.44pct），净利率-0.3%（-22.02pct）。2021年公司对部分财务状况困难的精装修业务客户单项计提坏账准备，若加还7亿元的坏账计提影响，公司2021年业绩端增速约22%。2022Q1毛利率52.56%（-4.78pct），净利率17.54%（-1.45pct），毛销差23.54%（-1.6pct）。 虽然原材料价格仍对公司成本端有一定影响，但降幅有所收窄。 风险提示：原材料价格波动风险，行业竞争加剧。 1.事件 公司2021年实现营业收入101.48亿元，同比+24.84%，归母净利润13.32亿元，同比-19.81%；其中，2021Q4实现营业收入30.77亿元，同比+22.96%，归母净利润-0.11亿元，同比-5.49亿元。2022Q1公司实现营收20.86亿元，同比+9.32%，归母净利润3.68亿元，同比+2.47%。 2.从烟灶到专业厨电，营收顺利突破百亿大关 2.1.21全年公司传统品类基本盘稳定，新品类高增 行业层面：提价带动2021年油烟机和燃气灶行业销额同比有所增长，公司线上线下市占率同比均有提升。根据奥维云网推总数据，2021年油烟机整体规模2150万台（-6%）、333亿元（+4%）。产品结构升级带动均价增长，线上均价1550元，同比提升156元，线下均价3733元，同比提升313元。2021年燃气灶整体规模2543万台（-9%）、191亿元（+2%）。公司线上线下份额提升。油烟机线上销售额市占率同比+1.5pct； 线下销售额市占率同比+2.71pct。新兴品类方面，2021年全年洗碗机市场零售额为99.6亿元（+14.4%），零售量195.2万台（+1.7%），嵌入式蒸烤一体机整体规模95万台（+22%）、56亿元（+26%）。 公司层面：油烟机和燃气灶仍是公司收入增量主要贡献品类，新品类高增。分品类看，2021年公司油烟机销额48.80亿元（+19%，+7.7亿），H2 销额27.89亿元（+13%）；燃气灶销额24.40亿元（+27%，+5.23亿），H2 销额13.90亿元（+20%）；洗碗机销额4.51亿元（+101%，+2.27亿），H2 销额2.80亿元（+81%）；蒸烤一体机销额6.47亿元（+71%，+2.69亿元）， H2 销额3.85亿元（+25%）热水器销额1.55亿元（+173%，+0.98亿），集成灶销额3.26亿元（+26%）， H2 销额1.83亿元（+21%）。 公司聚焦厨房空间领域，通过嫁接产品技术、品牌、渠道能力，逐渐拓展厨房相关的新兴品类，当前公司基本盘稳定，2021年油烟机+燃气灶合计收入贡献为12.93亿元，同时在品类拓展层面已取得了初步成效，洗碗机+蒸烤一体机+热水器合计提供2021年收入增量为5.94亿元，预计有望持续提供收入增量。 2.2.22Q1市场份额持续提升，收入表现大幅优于行业整体 根据奥维云网数据显示，2022年1-3月油烟机行业线上销额同比分别-6%/55%/-4%，线下销额同比-22%/+11%/-25%。2022年春节错位等因素使得油烟机1月份销量有所下滑，进入三月份后，上海等地区疫情对江浙地区发货端影响较大，行业增速呈现下滑态势。 逆境之下，公司传统品类和新品类表现稳定，收入变现大幅优于行业整体。2022年1-3月油烟机线上销量市占率分别为10.3%、10.7%、13.9%，同比-0.16、+0.41、+0.98pct，线下销量市占率分别为20.9%、21.0%、28.5%，同比-0.33、+5、+3pct。公司洗碗机线上销量市占率分别为3.5%、4.0%、8.0%，同比+0.9、2.5、4.6pct；线下销量市占率分别为18%、11.8%、19.7%，同比+8.1、2.6、4.3pct。 2.3.电商渠道红利仍在，精装修渠道仍有较大提升空间 公司善于择时，对渠道变化的敏感性极强，是行业内推进渠道多元化最早的企业。2021年，公司代销、经销、直营、工程渠道营收分别为30.7、 3.8、46.47、19.76亿元，同比分别+19%、+10%、+39%、+7%，占比分别30%、4%、46%、19%。 电商渠道，公司线上渠道采用自营的模式，更好地解决了线上线下的窜货问题，市占率保持绝对领先。我们预计2021年电商渠道收入增速约30%左右，未来几年公司凭借前期积累的流量优势与品牌优势，份额有望继续扩大。工程渠道，精装修渗透率提升是国家重点方针政策，而烟灶是厨电行业的必须品，仍有提升空间。公司通过调整客户结构，产品结构升级，新品渗透率提升，推广精装修住宅厨电产品套系化解决方案，同时进一步普及中央吸油烟机。我们预计2021年工程渠道收入约有大个位数增长。 零售渠道，公司引领行业套系化、高端化发展趋势，以“老板四件套”为切入点，打造“中国新厨房”消费场景；推动营销扁平化建设，推行营销数字化改革，优化渠道效率。我们预计2021年零售渠道仍有双位数增长。创新渠道，与全屋定制公司以及家装公司头部企业深入合作，抢占前端流量入口，积极挖掘存量市场资源，快速提升二三品类配套率。 3.毛销差降幅收窄，一次性计提后22年“轻装上阵” 原材料价格上涨影响下毛销差有所下滑，但Q1降幅环比已有所收窄。 2021年公司毛利率为52.35%，同比-3.81pct，净利率为13.29%，同比-7.47p Ct ；其中2021Q4毛利率为43.73%，同比-10.44pct，净利率为-0.3%，同比-22.02pct。2021年公司将运输费调至销售成本，使得毛利率出现大幅下滑，排除会计准则的调整，2021Q4公司毛销差同比-3.5%。我们预计原材料价格提升及产品结构变化是毛利率下滑的重要原因。2022Q1毛利率为52.56%，同比-4.78pct，净利率为17.54%，同比-1.45pct，毛销差23.54%，同比-1.6pct。虽然原材料价格仍对公司成本端有一定程度影响，但受益于产品结构优化，降幅有所收窄。 同时，2021年公司部分精装修业务客户出现到期商业承兑汇票违约，基于谨慎性原则，公司部分财务状况困难的精装修业务客户单项计提坏账准备。2021年，公司计提信用减值损失7.65亿元，同比+7亿元，其中，恒大集团及其成员企业约6.3亿元，其他客户约8000万元。若加还7亿元的坏账计提影响，公司业绩端增速约22%。 我们认为，商票违约对公司的业绩只是短暂性影响，公司积极优化客户结构的同时洗碗机、蒸烤一体机品类市场份额大幅提升，2022年公司将“轻装上阵”，在新品类的持续带动下有望保持高增。 公司2021年销售、管理、研发、财务费用率分别为24.19%、3.58%、3.61%、-1.38%，同比-2.23、-0.07、-0.12、+0.47pct；其中21Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为13.42%、3.98%、4.35%、-0.84%，同比-7.18、-0.17、+0.19、+0.86pct。2022Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为29.02%、3.96%、3.23%、-1.48%，同比-3.18、+0.31、+0.17、-0.11pct。 4.货币资金较为充裕，现金流情况健康 公司2021年期末现金+交易性金融资产为66.74亿元，同比+4.01亿元，存货为17.72亿元，同比+3.86亿元，应收票据和账款合计为29.28亿元，同比+0.87亿元。2022Q1期末现金+交易性金融资产为66.92亿元，同比+3.30亿元，存货为17.43亿元，同比+3.38亿元，应收票据和账款合计为27.59亿元，同比-0.51亿元。 公司2021年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为117.58、46.22和145.4天，同比-20.09、+7.83和-12.15天。2022Q1期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为159.86、70.2和188.44天，同比+5.57、+31.78和+9.17天。 公司2021年经营活动产生的现金流量净额为13.65亿元，同比-1.72亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入102.88亿元，同比+21.88亿元，购买商品、接受劳务支付的现金51.76亿元，同比+16.44亿元，支付其他与经营活动有关的现金（主要为期间费用）21.82亿元，同比+4.36亿元，支付给职工以及为职工支付的现金9.16亿元，同比+1.13亿元；其中，2021Q4经营活动产生的现金流量净额为3.63亿元，同比-2.33亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入29.64亿元，同比+4.00亿元，购买商品、接受劳务支付的现金15.53亿元，同比+6.34亿元。 公司2021年投资活动产生的现金流量净额为-8.61亿元，同比+3.57亿元，主要系报告期内购买理财产品金额增加所致。2021Q4投资活动产生的现金流量净额为-8.97亿元，同比+0.92亿元。公司2021年筹资活动产生的现金流量净额为-6.7亿元，同比-2.08亿元，2021Q4筹资活动产生的现金流量净额为-1.83亿元，同比-1.96亿元。 2022Q1经营活动产生的现金流量净额为1.28亿元，同比-0.18亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入23.72亿元，同比+2.02亿元，购买商品、接受劳务支付的现金13.59。2022Q1投资活动产生的现金流量净额为-1.37亿元，同比-2.01亿元。2022Q1筹资活动产生的现金流量净额为0.1亿元，同比+0.09亿元 5.2021年度利润分配预案 公司拟以股本9.44亿股为基数（现有总股本949,024,050股剔除已回购股份4,929,134股），向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），共计4.72亿元，占2021年归母净利润的35%，股息率1.6%。 6.新一期股权激励目标有望兑现 2022年4月1日，公司公告新一轮股权激励政策，激励对象为285名中层管理人员及核心技术骨干，与2021年股权激励计划相比，激励对象增加了143名，范围更广。同时，2022年股权激励所要求的业绩增速为：以2021年营业收入为基数，2022-2024年营业收入复合增长率均不低于15%，相比于2021年股权激励要求：以2020年营业收入为基数，2021-2023年营业收入复合增长率不低于10%，此次股权激励对业绩表现更加严格。 虽然受计提因素的影响，公司2021年未能实现股权激励目标。但考虑到公司新品拓展呈现已经凸显，电商渠道红利仍在，精装修渗透率不断提升。我们预计，2022年股权激励目标有望得到兑现 7.投资建议 公司第二增长曲线增长确定性增强。维持22-23并新增24年盈利预测，预计22-24年EPS2.24/2.48/2.73元，