二月转债策略与建议关注个券：转债债底保护逐步显现，大盘风格配置等待右侧信号

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 转债债底保护逐步显现，大盘风格配置等待右侧信号 —— 二月转债策略与建议关注个券 [Table_ReportTime] 2024年02月06日 [Table_FirstAuthor] 李一爽 固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002 联系电话：+86 18817583889 邮 箱：liyishuang@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 债券研究 [Table_ReportType] 债券专题 [Table_Author] 李一爽 固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002 联系电话：+86 18817583889 邮 箱： liyishuang@cindasc.com 张 弛 固定收益研究助理 联系电话：+86 18817872149 邮 箱：zhangchi3@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 二月转债策略与建议关注个券 [Table_ReportDate] 2024年02月06日 [Table_Summary] ➢ 一月十大转债策略跑赢转债等权指数但明显弱于中证转债指数，大小盘风格分化与权重差异是导致中证转债指数明显更强的主要原因。宏观经济数据整体依然呈现偏弱状态，而随着市场调整幅度的加深，对于雪球产品、股权质押等可能引发市场流动性危机的潜在因素的担忧，也进一步加剧了市场下行。中证转债指数1月累计下跌3.97%，而转债等权指数1月跌幅更加明显达到8.46%。我们的一月十大转债组合月度绝对收益为-6.75%，跑赢转债等权指数但明显弱于中证转债指数，大小盘风格分化与权重差异是导致中证转债指数明显更强的主要原因；从仓位来看，一月谨慎的转债仓位中枢获得了更高性价比的组合配置效果。 ➢ 经过1月权益和转债市场的大幅调整后，我们跟踪的择时指标已经超过了2018年的极值。截至2月2日收盘，我们计算得到的转债全市场余额加权的年化利差水平已经升至6.50%，这一数值已经高于2018年市场调整过程中的极值6.41%，显示当前转债市场正在经历艰难的超调，但从收益角度性价比充分体现，一些偏债性的市场指标也显示转债的债底保护愈发明显。 ➢ 如果参考2018年的市场调整节奏，在市场尚未完全企稳并出现右侧信号之前，大盘转债的防御属性相对更强，而当市场走出右侧趋势行情之后，双低转债反弹的高度与持续性又是更加值得关注的，当前市场下如果考虑转债的资产配置策略，一方面要通过大盘转债控制回撤，另一方面在市场数据处于历史极值水平的情况下也要为未来可能的反弹做积极准备。但市场仍有继续超调的可能，头部固收+基金的转债资产配置比例可能依然偏高，如果最终转债配置比例的变化要向产品规模变化回归，那么转债市场的资金流出可能会对市场估值带来调整压力。在极端假设下，我们预计转债市场余额加权的下行空间可能还有5%左右。基于风险平价模型，我们对二月转债的中枢仓位建议为9.3%，具体策略和标的选择方面： ➢ 子策略一（年度底仓策略）：正股高股息转债。建议关注标的：南银转债、旺能转债。 ➢ 子策略二（年度底仓策略）：正股高波动+转债低价策略+业绩预期稳定。建议关注标的：宇邦转债、长久转债。 ➢ 子策略三：短久期高YTM策略。建议关注标的：山鹰转债。 ➢ 子策略四：大盘+仍有弹性的主动择券策略。建议关注标的：中金转债、爱玛转债、柳药转债、燃23转债、会通转债。 ➢ 风险因素：稳增长不达预期，经济修复不达预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、1月转债市场及策略表现回顾 .................................................................................................... 4 二、债底保护与市场结构问题并存 ................................................................................................... 6 三、二月转债策略与建议关注标的 ................................................................................................. 10 风险因素 ............................................................................................................................................. 14 图 目 录 图1：1月转债指数整体表现和期间主要事件（万得可转债等权指数为右轴） ....................... 4 图2：1月转债行业指数表现 .................................................................................................. 5 图3：信达月度十大转债策略表现 .......................................................................................... 5 图4：不同情景下的模拟组合表现与混合债券型一级基金表现 ............................................... 5 图5：三大子策略拆分表现情况 ............................................................................................. 5 图6：1月的宽基指数的风格分化 ........................................................................................... 5 图7：沪深300ETF与上证50ETF规模（单位：亿元） ........................................................... 5 图8：中证1000期权波动率（单位：%） ............................................................................... 5 图9：30Y国债与10Y 国债到期收益率（单位：%） ............................................................... 5 图10：转债利差数据 ............................................................................................................. 6 图11：全市场底价溢价率变化 ............................................................................................... 6 图12：不同分位数余额加权价格走势 .................................................................................... 6 图13：YTM>1%的转债数量占比 ............................................................................................... 7 图14：纯债溢价率<0%的转债数量占比 ................................................................................... 7 图15：全市场转债纯债价值变化 ............................................................................................ 7 图16：价格<110元转债的纯债溢价率.................................................................................... 7 图 17：2021年前后权益市场走势 .......................................................................................... 8 图 18：2021年前后债券市场走势（单位：%） ...................................................................... 8 图 19：2018年前后转债策略指数表现 ................................................................................... 8 图 20：2018年前后转债规模特征指数表现............................................................................ 8 图 21：2018年前后转债价格特征指数表现............................................................................ 8 图22：固收+基金的规模变化（单位：亿元） ........................................................................ 9 图 23：固收+基金中股票和转债的配置情况（单位：亿元） .................................................. 9 图 24：公募基金月度转债持仓数据（单位：亿元） .............................................................. 9 图25：年度调仓的风险平价模型下转债建议仓位 ................................................................. 10 图26：月度调仓的风险平价模型下转债建议仓位（红色底色为乐观区间，灰色底色为中性区间，绿色底色为悲观区间） 10 图27：南京银行历年股利支付率和股息率 .....................................................................