2023年业绩预告点评：经销渠道及新产品稳步发展，信用减值计提拖累利润

证券研究报告·公司点评报告·装修建材 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 凯伦股份（300715） 2023年业绩预告点评：经销渠道及新产品稳步发展，信用减值计提拖累利润 2024年02月01日 证券分析师 黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师 房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师 任婕 执业证书：S0600522070003 renj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 9.67 一年最低/最高价 9.37/16.31 市净率(倍) 1.50 流通A股市值(百万元) 2,697.07 总市值(百万元) 3,722.08 基础数据 每股净资产(元,LF) 6.44 资产负债率(%,LF) 63.11 总股本(百万股) 384.91 流通A股(百万股) 278.91 相关研究 《凯伦股份(300715)：2023年半年报点评：经销渠道业务快速增长，防水涂料毛利率修复显著 》 2023-08-30 《凯伦股份(300715)：2022年报及2023年一季报点评：经销渠道快速扩张，23Q1毛利率水平改善》 2023-04-29 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 2,128 2,774 3,351 4,015 同比 -18% 30% 21% 20% 归属母公司净利润（百万元） -159 25 184 262 同比 -321% 115% 649% 43% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） -0.41 0.06 0.48 0.68 P/E（现价&最新股本摊薄） -23.41 151.69 20.26 14.20 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2023年业绩预告。2023年公司实现归母净利润2000-3000万元，扣非后净利润亏损1800-2800万元；其中，Q4公司实现归母净利润预计在-4507.76万元到-5507.76万元。 ◼ 经营结构优化，经销占比进一步提升。公司积极开拓新的市场领域，继续大力发展经销商模式，通过渠道下沉，增加区域销售资源，大力拓展工业建筑、市政建筑、民用建筑广阔市场，来自经销渠道的营业收入保持快速增长。同时，公司加强客户风险识别和保障措施，主动收缩部分风险较大的房地产客户订单，房地产业务占比在2022年快速下降的基础上进一步下降。 ◼ 毛利率回升，减值计提影响当期利润。毛利率来看，公司2023年综合毛利率同比改善，但由于房地产行业持续承压，公司遵循谨慎性原则，对部分房地产客户根据会计准则对存在减值迹象的资产充分计提了减值准备，Q4公司归母净利润-4507.76万元到-5507.76万元。 ◼ TMP融合瓦经济性显著，有望在工商业厂房屋面中快速推广。基于进口生产线生产出高分子材料的优异性能和研发优势，公司针对性开发了“全生命周期光伏屋顶系统”以及融合瓦体系，用于工商业光伏屋顶使用场景。在防水新规的要求之下，对于金属屋面的防水要求二级以上防水道数不得少于两道，且防水卷材不应少于一道，公司现有的TMP融合瓦产品针对传统钢屋面化学防腐不耐候痛点，将可外露的TPO防水卷材经过特殊加工工艺和镀锌卷钢贴合于一体，实现防腐防水一体化，有效延长钢屋面寿命，同时也能满足防水新规的要求，是兼具经济性与功能性的选择。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司在高分子防水卷材上差异化竞争，不断加大研发投入提升技术实力，随着防水标准提高，高分子防水卷材持续渗透，产品需求占比有较大提升空间。考虑到下游需求恢复速度较缓，我们下调公司2023-2025年归母净利润的预测为0.25/1.84/2.62亿元（前值为1.43/2.39/3.49亿元），对应PE分别为152X/20X/14X，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险；股权质押风险。 -33%-29%-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%2023/2/12023/6/22023/10/12024/1/30凯伦股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 凯伦股份三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,239 4,516 4,937 5,489 营业总收入 2,128 2,774 3,351 4,015 货币资金及交易性金融资产 1,620 1,468 1,186 966 营业成本(含金融类) 1,713 2,090 2,514 3,005 经营性应收款项 2,030 2,371 2,953 3,569 税金及附加 14 17 20 24 存货 143 270 326 390 销售费用 168 169 194 225 合同资产 107 83 101 120 管理费用 136 144 168 189 其他流动资产 338 323 372 443 研发费用 131 139 154 177 非流动资产 1,903 2,176 2,340 2,470 财务费用 23 100 112 117 长期股权投资 9 9 9 9 加:其他收益 28 44 47 52 固定资产及使用权资产 1,023 1,252 1,395 1,504 投资净收益 0 -1 -1 -1 在建工程 344 355 348 342 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 149 182 209 237 减值损失 -157 -130 -25 -30 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 营业利润 -186 29 210 299 其他非流动资产 378 378 378 378 营业外净收支 -3 -2 -2 -2 资产总计 6,142 6,691 7,276 7,959 利润总额 -189 28 208 297 流动负债 2,652 2,826 3,176 3,534 减:所得税 -28 3 23 33 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,369 1,369 1,369 1,369 净利润 -161 25 186 265 经营性应付款项 878 858 1,115 1,366 减:少数股东损益 -2 0 2 3 合同负债 104 104 126 150 归属母公司净利润 -159 25 184 262 其他流动负债 301 495 567 649 非流动负债 1,123 1,473 1,523 1,583 每股收益-最新股本摊薄(元) -0.41 0.06 0.48 0.68 长期借款 1,063 1,413 1,463 1,523 应付债券 0 0 0 0 EBIT -133 216 301 395 租赁负债 4 4 4 4 EBITDA -49 378 497 625 其他非流动负债 56 56 56 56 负债合计 3,775 4,299 4,699 5,117 毛利率(%) 19.49 24.67 24.99 25.14 归属母公司股东权益 2,365 2,389 2,573 2,835 归母净利率(%) -7.47 0.88 5.48 6.53 少数股东权益 2 3 4 7 所有者权益合计 2,367 2,392 2,578 2,842 收入增长率(%) -17.72 30.39 20.79 19.81 负债和股东权益 6,142 6,691 7,276 7,959 归母净利润增长率(%) -321.09 115.43 648.65 42.67 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 46 88 195 253 每股净资产(元) 6.14 6.21 6.69 7.37 投资活动现金流 -645 -437 -362 -362 最新发行在外股份（百万股） 385 385 385 385 筹资活动现金流 672 197 -116 -110 ROIC(%) -2.53 3.84 5.06 6.31 现金净增加额 78 -152 -283 -219 ROE-摊薄(%) -6.72 1.03 7.14 9.24 折旧和摊销 84 162 196 230 资产负债率(%) 61.46 64.25 64.57 64.29 资本开支 -605 -437 -362 -362 P/E（现价&最新股本摊薄） -23.41 151.69 20.26 14.20 营运资本变动 -95 -593 -402 -455 P/B（现价） 1.57 1.56 1.45 1.31 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语