产能释放在即，国际化潜力广阔

1 不是 Table_First Table_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ Summary 联德股份（605060.SH） 产能释放在即，国际化潜力广阔 投资要点： ➢ 精密零部件制造领先企业，财务指标优秀。公司产品应用于压缩机、工程机械、食品机械和风电设备等，积累了大量优质全球500强客户资源，包括江森自控、英格索兰、卡特彼勒等。公司业绩稳健增长，毛利率维持同行高位。2022年得益于国内市场平稳以及海外市场需求的大幅增加，叠加技改实现的产能扩张，实现营收11.2亿，同比增长40.3%，公司毛利率水平较高，21年受原材料涨价影响导致大幅下降，22年有所回升。 ➢ 全球铸件市场产能平稳，中国产量占比持续提升。铸造行业是制造业的重要基础产业，其发展状况与全球经济发展密切相关。2022年全球铸件产量11000万吨，从行业发展周期来看，全球铸造业已步入稳定发展的成熟阶段，铸件产量平稳；中国铸件产量2011-2021年从4,150万吨增长至5,405 万吨，CAGR 为 2.7%，在全球市场产量占比仍在持续提升过程中。供给端：在供给侧结构调整下，落后产能加速出清，头部企业市占率有望提升。需求端：压缩机领域与白色家电高度相关，有望实现稳健增长；工程机械国外需求旺盛，国内工程机械置换高峰已过，整体工程机械销量温和复苏；汽车与风电的高景气有望加速国内铸造企业需求。 ➢ 参股力源液压，按需扩产，协同效应叠加产能扩张，打开收入天花板。公司现有产能难以满足增长需求，外协无法满足公司发展需求，通过收购力源金河，公司获得3万吨的铸造产能指标，募投项目在2023年三季度产能有望释放。同时，力源液压从事的零部件铸造和机加工环节，是同一产业链上下游，工艺技术方面可互相借鉴提升，协同效应明显。 ➢ 盈利预测与投资建议：预计公司23-25年的收入为12.38/15.84/19.63 亿元，归母净利润为2.74/3.46/4.33 亿元，考虑到公司具备跨行业、多品种、规模化生产能力的综合型铸造企业之一，给予公司2024年16倍的PE估值，目标价为23.04元，首次覆盖给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：宏观经济环境恶化风险、产能消化不及预期、子公司业绩不及预期风险、原材料价格波动风险、汇率变动的风险。 Table_First|Table_ Summary|Tabl e_Excel1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 799 1,121 1,238 1,584 1,963 增长率 19% 40% 10% 28% 24% 净利润（百万元） 161 248 274 346 433 增长率 -4% 54% 11% 27% 25% EPS（元/股） 0.67 1.03 1.13 1.44 1.80 市盈率（P/E） 22.5 14.6 13.2 10.4 8.4 市净率（P/B） 1.9 1.8 1.6 1.4 1.3 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Table_First|Table_ ReportDate 机械行业 2024年1月31日 Table_First|Table_ Rating 买入（首次评级） 当前价格： 15.00 目标价格： 23.04 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 241/82 总市值/流通市值（百万元） 3619/1224 每股净资产（元） 9.11 资产负债率（%） 12.61 一年内最高/最低（元） 29.59/15 Table_First|Table_ Chart 一年内股价相对走势 团队成员 Table_First|Table_ Author 分析师 彭元立 营业证书编号：S0210522100001 邮箱：PYL3957@hfzq.com.cn Table_First|Table_ Contacter Table_First|Table_ RelateReport 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12联德股份沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度报告丨联德股份 投资要件 ◼ 关键变量： 变量1：压缩机部件：主要是用于离心式压缩机、螺杆压缩机的压缩机零部件，配套下游商用制冷和工业用压缩机整机生产。由于压缩机的行业增长相对稳定，再加上与之匹配的产能扩张速度，因此给予公司压缩机部件业务2023年至2025年4%/6%/7%的增速，鉴于公司精加工产能的逐步释放，因此预计毛利率稳中有升，2023年至2025年毛利率分别为40.0%/40.5%/40.5%。 变量2：工程机械部件：主要是用于工程机械传动领域，由于公司收购力源金河，主营业务为工程机械领域铸件，客户合作加深叠加公司产能增加，因此给予公司工程机械部件业务2023年至2025年20%/30%/35%的增速，鉴于公司精加工产能的逐步释放，因此预计毛利率稳中有升，2023年至2025年毛利率分别为32.0%/33.0%/35.0%。 ◼ 我们区别于市场的观点： 市场或担心产能释放之后，公司难以保证订单匹配和毛利率较高（核心竞争力）的情况。 我们认为：首先公司产能是逐渐开始释放，分一期、两期分别释放；另一方面公司在IPO新工厂投产之前已经提前在为后续产能扩充后的订单做布局，这主要得益于公司核心竞争力，毛利率也因此得到保障。  客户为所处行业龙头：公司已经与诸多行业一线品牌达成长期合作关系，公司压缩机零部件客户包括江森自控、英格索兰等全球一线厂商，工程机械零部件客户主要是全球龙头卡特彼勒，在未来开拓其他行业时具备较强的品牌背书。  Know-How能力优秀，可提供定制化产品：公司生产的零部件大部分是根据客户需求定制的非标品，为下游设备制造商提供配套，因此公司与客户深度融合、存在较强的双向依赖性。在未来开拓新行业或客户时，能够依靠自己深厚铸造工艺来满足下游客户的需求。  机加工能力优秀：机械设备零部件毛坯需经过机床等设备对毛坯件进行进一步机械加工，才能使零部件在性能、精度等方面满足主机生产的需要。公司在机床设备、工艺路线、刀具等方面经验丰富，设备采用全球高端数控加工机床，形成一套体系完整的研发生产机制。 ◼ 股价上涨的催化因素： 1） IPO募投项目投产时间与产能爬坡超预期； 2） 新行业或新客户开拓超预期； 3） 已有行业（压缩机-英格索兰、江森自控，工程机械-卡特彼勒）客户合作加深； ◼ 估值与目标价格 预计公司2023-2025 年归母净利润分别为2.74/3.46/4.33亿元，同比增速分别为 11%/27%/25%；EPS分别为1.13/1.44/1.80元/股，当前股价对应 PE分别为13.2/10.4/8.4倍。 选取选择华翔股份、明志科技、豪迈科技、应流股份为可比公司作为估值参考，可比公司当前价格对应2023-25年Wind一致预期PE均值为15/12/10X。考虑到公司是制造业单项冠军示范企业，是国内少数具备跨行业、多品种、规模化生产能力的综合型铸造企业之一。我们给予公司 2024年16倍估值，目标价23.04元，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 投资风险 1) 宏观经济环境恶化风险； 2) 产能消化不及预期； 3) 子公司业绩不及预期风险； 4) 原材料价格波动风险； 5) 汇率变动的风险； 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度报告丨联德股份 正文目录 1 联德股份：全球精密零部件专家，业务拓展铸造机加工 ...................... 5 1.1 深耕铸造业二十年，股权结构稳定.................................... 5 1.2 近年收入较为稳定，财务指标优秀.................................... 7 2 受益高端制造，高端精密零部件需求快速增长 ............................. 10 2.1 高端机械零部件制造：铸件业发展进入成熟阶段 ....................... 10 2.2 供给端：供给侧改革下，落后产能加速出清 ........................... 12 2.3 需求端：下游应用广阔，海外市场需求旺盛 ........................... 14 2.3.1 压缩机：白色家电核心部件，高端节能需求持续增长 ................... 15 2.3.2 工程机械：海外市场需求加速，出口或成行业增长点 ................... 17 2.3.3 风电：碳中和背景下，受益全球风电市场快速发展 ..................... 19 3 产能扩张加速推进，液压件有望成为公司另一增长点 ....................... 22 3.1 产品优势明显，成本控制优秀 ...................................... 22 3.2 加速海外市场布局，产能按需释放................................... 24 3.3 参股力源液压，有望形成协同效应................................... 27 4 盈利预测与估值评级 .................................................. 30 4.1 盈利预测........................................................ 30 4.2 估值评级...............................