银行业：2024中国银行个人金融全球资产配置白皮书

2024 总编：王泽宇副总编：王亚程慧心主编：文晓波 编 撰 委 员 会：中国银行投资策略研究中心总行：屈刚文晓波李品章肖敏苏康苗分行：宁忠忠万洁王者星吴德磊洪郑冲 刘 畅 林永康 柳映堤张诗琪 潘剑锋 常 珂 李振龙叶家奇综合经营公司：管涛朱启兵吴珣王君喻 心 张 健 徐沛东 刘立品陈乐天 校对：李品章肖敏袁航 联系电话：010-66592240邮箱地址：wenxbbj-bj@bank-of-china.com 内容摘要 回顾篇：2023 年世界百年变局加速演进，美欧通胀见顶回落，美元加息拐点出现，资产曙光乍现。海外股市普涨 A 股下跌，美债熊市尾部，中债涨幅收敛，原油宽幅震荡收跌，黄金单边上涨，美元由强转弱，非美分化，人民币微贬。我行策略积极应对，过去五年战略配置绩效中规中矩，战术时机选择到位，战略配置与战术择时阿尔法凸显。 日本经济复苏，通胀温和上行，美日国债利差缩窄，建议超配日元（推荐）；澳大利亚经济基面向好、货币政策偏强，建议超配澳元（推荐）；加元标配；外部紧缩逐步结束，国内经济修复，人民币中性偏强，建议标配。 商品篇：避险功能和货币信用标尺作用凸显黄金长期配置价值，叠加美联储政策转向期间规律性上涨特征将重现，建议延续 2023 年超配黄金策略。全球经济复苏迟缓，商品需求增长有限，原油供需或维持紧平衡状态，铜供应过剩有望缓解，皆先保守再标配，铝存阶段性供给短缺，建议标配。 宏观篇：2024 年美联储加息结束，降息周期开启，全球流动性拐点到来，全球经济复苏迟缓，下半年或存共振可能。中国经济以进促稳、温和复苏，CPI 小幅上行，PPI 触底回升或转正，货币政策灵活适度、精准有效，财政政策适度加力、提质增效。美国经济逐渐降温回归至“潜在增速”，有浅衰退可能，欧洲经济或步入衰退。 配置篇：在“美元降息周期开启，全球资产迎来曙光”宏观主题背景下，我们认为 2024 年全球大类资产配置顺序为：权益、黄金、商品、债券。全球权益方面，美元降息周期开启流动性拐点出现，新兴市场股市弹性更大，性价比最优的中国股市（A股、港股）理应超配（推荐）；鉴于市场提前交易降息周期开启时点，美股已充分定价其经济“软着陆”，建议先标配美股，首次降息开启后逢高减持转为低配，待充分下跌后再增持回到标配。欧洲经济延续低迷，反弹难以持续，建议低配。日本经济或走出通缩，延续复苏，股市有望温和攀升，建议超配（推荐）。债市方面，美债处于最佳投资阶段，建议延续 2023 年四季度的超配（推荐）；建议中资美元债延续 2023 年四季度的超配（推荐）。中国经济温和复苏但基础仍待夯实，流动性偏松，降准降息仍有空间，利率中枢有望继续下移，预计 10年期国债收益率震荡区间为 2.45%—2.75%，建议标配。外汇方面，美元宽幅震荡跌入中性区间，非美货币继续分化。美国经济强于衰退的欧洲经济，建议美元先维持 2023 年的低配（保守），后续调整至标配；欧元低配（保守），英镑先标配再低配（保守）。日本经济复苏，通胀温和上行，美日国债利差缩窄，建议超配日元（推荐）；澳大利亚经济基面向好、货币政策偏强，建议超配澳元（推荐）；加元标配；外部紧缩逐步结束，国内经济修复，人民币中性偏强，建议标配。黄金与商品方面，避险功能和货币信用标尺作用凸显黄金长期配置价值，叠加美联储政策转向期间规律性上涨特征将重现，建议延续对黄金的超配策略。原油供需紧平衡格局延续，建议先保守后标配；铜建议先保守后标配；铝供给过剩改善，需求有望提升，建议标配。 权益篇：2024 年中国经济温和复苏，企业盈利提升，股市基本面改善，金融强国建设引领股市定位适应性校准，提振投资者信心，资本市场有望活跃，低估的 A 股前景光明；内外利好共振蓄势，港股迎来历史转折，理应超配（推荐）中国股市（A 股、港股）。市场提前交易美元降息周期开启时点，美股已充分定价其经济“软着陆”，开始降息后或回落修正，建议先低配，跌到位再标配；欧元区、英国经济延续低迷，股市反弹难以持续，建议低配欧元区股市和英国股市；日本经济或走出通缩，延续复苏，股市有望温和攀升，建议可适度超配（推荐）；新兴市场股市在全球流动性压力缓解后，或有所表现，建议适度投资内需驱动型、增长较快以及受益于全球产业链供应链重构的国家。 债券篇：美国通胀继续回落，美联储降息周期开启，不排除美国经济浅衰退可能，美债处于最佳投资阶段，上涨机会确定。伴随美债利率趋势性下行，中资美元债迎来配置黄金期。中国经济温和复苏但基础不牢固，流动性偏松，降准降息仍有空间，利率中枢有望继续下移，预计 10 年期国债收益率震荡区间为2.45%—2.75%。 外汇篇：美元降息周期开启，美国经济大概率软着陆，非美经济表现各异，非美货币或继续分化。美国经济强于衰退的欧洲经济，市场或已提前交易美元降息时点，建议先维持 2023 年三季度对美元的低配（保守），后续调整至标配；欧洲经济或步入衰退，建议欧元低配（保守），英镑先标配再低配（保守）。 目录Contents1 2.3.2通胀：核心通胀平稳回落，名义通胀或有起伏532.3.3货币政策：加息周期大概率结束，静待降息周期开启542.4欧洲经济552.4.1欧元区：衰退将至，降息可期552.4.2英国：通胀显著回落，大幅降息应对经济下行56 回顾篇：美元强弩之末，资产曙光乍现 1.1全球经济：美欧通胀韧性，中国复苏曲折101.1.1美欧通胀趋势下行，美国有韧性欧洲渐衰退101.1.2投资与出口不振，中国经济复苏曲折101.2全球资产：美元加息接近结束，全球资产交易降息111.2.1全球股市121.2.2全球债市：增长与通胀周期异步，中债牛市伴美债走熊141.2.3黄金与原油：避险投资助力黄金上涨，原油供需博弈宽幅震荡161.2.4全球汇市：美元强势不复存在，非美分化涨跌互现181.3策略回顾：战略配置方向看对，战术时机选择到位191.3.1过往年度策略回顾：战略配置看对方向，战术配置选准时机191.3.22023 年战略配置策略回顾：全球权益（除中国）研判准确，黄金配置堪称经典221.3.32023 年战术配置时机选择回顾：股市择时亮点不多，黄金债市择时尚可251.3.4模拟组合表现：权益资产下跌拖累，组合跑赢基准仍亏钱26 权益篇：美元降息周期开启，全球权益迎来曙光 3.1中国股市：A 股定位适度校准，信心提振前景光明583.1.1回顾过往：投资者视角下的市场思考583.1.2展望未来：立足建设金融强国资本市场使命与担当653.1.3立足当下：A 股定位再校准，提振信心再启航663.1.4港股：内强外缓共振蓄势，港股迎来历史转折783.2美国股市：充分定价“软着陆”，风险释放再增配853.2.1科技“七巨头”拉升指数，其余个股表现平平853.2.2尽管股票风险溢价不足，加息周期结束点燃上涨热情863.2.3市场预期 2024 年营收、盈利双复苏，充分定价经济“软着陆”873.2.4警惕失业率加速上行、银行资产负债表、企业盈利不及预期等风险893.2.5美股熊短牛长格局不变，耐心等待增配时机913.3欧洲股市：经济延续低迷，反弹难以持续923.3.1欧洲股市回顾：通胀见顶回落，跟随美股上涨923.3.2欧洲股市展望923.3.3配置观点：整体建议低配，关注结构机会943.4日本股市：复苏延续，温和攀升943.4.1经济复苏，市场回暖943.4.2估值合理，盈利驱动963.4.3走出通缩，维持宽松963.4.4政策调整，或成逆风973.4.5结论：日本股市料将维持温和攀升格局983.5新兴市场：紧缩拐点迎来曙光，结构差异决定分化983.5.1利差高位，压力犹存983.5.2经济放缓，出口承压993.5.3结构差异，表现分化993.5.4结论100 宏观篇：全球复苏迟缓，中国以进促稳 2.1全球格局：复苏温和，等待流动性拐点322.1.1全球经济：复苏依然迟缓，下半年或存共振可能322.1.2全球政策：加息进程临近终点，流动性拐点将至332.2中国经济：以进促稳，温和复苏342.2.1宏观经济基本面342.2.22023 年物价低位运行，2024 有望温和上行412.2.3稳健的货币政策灵活适度，精准有力432.2.4积极的财政政策适度加力，提质增效452.2.5把握高质量发展的金融内涵472.3美国经济：货币政策“滞后效应”下继续降温，逐渐回归“常态”482.3.1经济增长：实际增长逐渐降温回归至“潜在增速”48 5.5.1经济延续增长，通胀温和上行1365.5.2货币宽松力度减弱，美日国债利差缩窄1365.5.3美国经济趋向走弱，避险功能有望重启1375.6澳元：经济向好政策偏鹰，具备趋势性走强基础1385.6.1澳大利亚经济基本面保持良好1385.6.2澳联储可能继续加息的鹰派政策支持澳元走强1385.6.3中澳关系的改善对澳大利亚经济带来更多积极因素1385.7加元：转入震荡、波动加大1395.7.1高利率拖累经济，经济基本面转弱1395.7.2通胀数据已回落，货币政策转向在即1395.7.3油价波动或加剧，恐难支撑加元140 债券篇：美债恰逢其时，中债波澜不惊 4.1国内货币市场1024.1.12023 年回顾：超预期降准降息，资金利率“N”型波动1024.1.22024 年展望：逆周期政策难缺席，资金波动性或上升1034.2国内债市：供需结构演变，收益率中枢下移1034.2.1利率债：利率风险不大，震荡区间收窄1034.2.2信用债：供需结构调整，品种差异分化1084.2.3可转债：估值调整有望修复，关注结构性机会1134.3中资及其他新兴市场美元债1164.3.1加息结束，美元债拨云见日1164.3.2利差收窄，投资级更胜一筹1184.3.3资金回流，新兴市场再现生机1194.4美债：定价逻辑回归基本面，收益率继续震荡下行1204.4.1消费投资保持韧性，景气信心指标显弱1214.4.2通胀中枢不断下移，能源价格仍有扰动1234.4.3财政扩张力度趋缓，供给压力短期缓解1244.4.4美联储引导市场预期，降息时点仍需等待125 商品篇：黄金配置价值强化，商品或将高位震荡 6.1黄金上涨方向确定，时机选择决定超额1426.1.1黄金上涨方向确定性强1426.1.2在上涨通道中仍存震荡1456.2能源市场1466.2.1原油供给端：下方有支撑，向上弹性更大1476.2.2原油需求端：全球经济景气度分化，需求或呈温和修复1506.2.3原油库存端：全球库存维持低位，补库需求支撑油价1526.2.4结论：供需紧平衡格局延续，油价高位区间震荡1526.3基本金属1536.3.1铜：持续磨底，有望上行1536.3.2铝：预期补库，或有突破156 外汇篇：美元跌入中性区间，非美分化日澳偏强 5.1人民币：宽幅震荡，谨慎乐观1285.1.12023 年人民币汇率一波三折1285.1.22024 年人民币汇率走势的三种情形1285.2美元：强势拐点已现，中性宽幅震荡1305.2.1美联储政策由紧转松1305.2.2财政边际减弱，超额储蓄下降1315.2.3关注非美货币政策松紧与潜在风险事件对美元的冲击1315.3欧元：维持弹拐点1325.3.1加息效果逐渐显现，经济下行拖累欧元1325.3.2预期欧央行先行降息稳经济，待美联储降息后扭转弱势1335.3.3或受益于中国经济复苏，奠定欧元反弹可能性1345.4英镑：经济动力不足，弱势难言改变1345.4.1加息效应预警经济，奠定英镑弱势基调1345.4.2房地产对经济的困局，释放提早降息信号1355.4.3大选政治因素扰动，或将加剧英镑波动1355.5日元：大跌之后，均值回归136 配置篇：2024 年全球资产配置策略与中行解决方案 7.1宏观主题：美元降息周期开启，全球资产迎来曙光1607.2全球资产配置建议1607.2.1全球股市1627.2.2全球债市1627.2.3全球汇率1637.2.4商品与工业金属1647.3中国银行解决方案1647.3.1我们的投资