北京地区上市公司ESG绩效分析研究

上市公司ESG绩效分析研究 商道融绿-北京绿色金融协会联合课题组课题组成员：郭沛源龙雨青安国俊饶淑玲2019/8/24 一、前言 ESG是环境（Environmental）、社会（Social）和公司治理（Governance）三个单词首字母的缩写。这是一种新兴的投资理念，主张投资者不仅关注财务指标，更要关注ESG等非财务指标，譬如能源效率、劳工标准、社区关系等。众多研究表明，财务指标更多与短期回报相关，非财务指标更多与长期回报相关。 ESG投资理念起源于早期的社会责任投资。上世纪七八十年代，社会责任投资（也称伦理投资、可持续投资）在欧美开始兴起，在很长一段时期是比较小众的投资理念。十多年前，主流金融机构开始倡导责任投资，并提出ESG这一新的投资理念。2006年，高盛在《高盛环境政策：2006年终报告》中提到，投研团队对行业及公司开展ESG风险评估，开了先河。 近年来，越来越多主流金融机构响应ESG投资理念。MSCI也将对上市公司的ESG评估纳入指数编制的必要步骤。联合国责任投资原则（PRI）是专门倡导ESG投资理念的国际组织，目前全球已有来自50多个国家的2000多家投资机构成为PRI的签署成员，所代表的资产管理总额超过80万亿美元。这进一步表明了ESG投资实践的飞速发展。 在中国，ESG投资理念方兴未艾。从监管机构到行业协会，都在积极推动ESG投资理念。中国证监会在修订《上市公司治理准则》时，明确提出了接轨国际的ESG信息披露框架；中国证券投资基金业协会也发布了《上市公司ESG评价体系研究报告》，组织多场ESG研讨会。国内各类基金公司、指数提供商都在研究ESG所带来的新机会。 北京市早在2017年就出台了《关于构建首都绿色金融体系的实施办法》，明确提出“培育各类绿色机构投资者”、“鼓励各类机构投资者树立责任投资理念”的要求。这与ESG投资理念一脉相承。 ESG投资理念的落地，尤其是投资者想用ESG投资理念管理投资组合时，离不开对投资标的特别是上市公司的ESG绩效评估和评级。因此，本文主要是对北京地区上市公司的ESG绩效进行综合分析，概括北京地区上市公司ESG绩效的现状、特征，为政府部门、投资机构提供决策参考。 二、研究方法 商道融绿是专注上市公司ESG评级的数据服务机构，目前已经对沪深300、中证500两类流动性强、交易覆盖面广的指数成分股做了全面评级。商道融绿评级数据库覆盖1000多家A股上市公司最长过去五年的ESG绩效。 商道融绿的评估方法依循ESG的框架，形成3个一级指标、13个二级指标、200多个三级指标的指标库。根据上市公司所在行业特征，商道融绿从指标库中选取相关性最强的三级指标对上市公司进行绩效评估，由此选出的ESG表现优异的上市公司。 本文研究范围是北京地区上市公司，包括市属国有企业、非市属国有企业（央企或央企下属公司）及民营企业。根据Choice系统的统计，北京地区上市公司共333家，经与商道融绿评级数据库比对，其中90家有一年或数年的评级数据，其中市属国企16家、非市属国企51家、民营企业23家。 三、北京地区上市公司ESG评级总览 1、总体分析 2019年北京地区上市公司ESG绩效评分在41-67之间，对应的评级从C到A-。若将北京地区上市公司与沪深300指数成分股ESG绩效平均值做比较，可以看出两者绩效、走势相近，但北京地区上市公司ESG绩效在2018起开始超过沪深300，2019年领先优势更加明显，超出沪深300均值1.14分。 从年际角度来比，可以看到北京地区上市公司和沪深300类似，是在一个逐级提升的过程。C和C+的上市公司数量呈下降趋势，B+和B的上市公司数量呈上升趋势。这表明，北京地区上市公司的ESG绩效在不断提升。 从单个公司来看，ESG绩效排名前十的上市公司主要是国有企业。过去五年，北京市属国企京东方A一直在前十名的榜单上，民营企业泛海控股曾经出现在2016年的前十名的榜单上。 2、按行业属性统计 从行业属性看，ESG绩效位列前五的行业是交通运输仓储和邮政业、金融业、采矿业、房地产业、电力热力燃气及水生产和供应业。如果不考虑只有1家样本的交通运输仓储和邮政业，那么列在前三的便是金融业、采矿业、房地产业。这些行业呈现出的明显特点有：产值高、与民生相关（金融业、地产业）、环境影响较大（采矿业）。 从单个公司来看，各行业中ESG绩效领先的一般是央企。房地产业是例外，领先者均为民企和市属国企。 3、按企业属性统计 从企业所有制属性看，民营企业、非市属国企、市属国企的差异是比较明显的。历年数据均表明，非市属国企的ESG绩效最好，其次是市属国企，民营企业的ESG绩效排在最后。并且，民营企业与国有企业（非市属国企、市属国企）的ESG绩效差距较大，五年均值落后2.5-3.1分。这可能与政策压力、管理层驱动力、上市公司ESG管理能力等因素相关。 四、北京地区上市公司ESG分项分析 1、环境（E）绩效分析 非市属国企环境绩效均分除了2016年有小幅回落外，近三年均稳步提升，2019年高出市属国企均分近1分。囿于样本量较小，市属国企五年间环境绩效波动较大，但整体仍处于上升趋势。民营企业的环境绩效相较于国有企业有明显的差距，且差距逐渐增大。 2、社会（S）绩效分析 非市属国企的社会绩效均分在过去五年间保持着稳定增长的趋势。市属国企的社会绩效均分波动较大，但基本维持在17-17.5分之间。相较于国企，民营企业虽然此分项得分依旧较低，但仍有上升趋势，2019年得分已与市属国企相差无几。 3、公司治理（G）绩效分析 市属与非市属国有企业的公司治理表现没有很明显的差距，且近两年来治理水平有显著大幅度提升。民营企业治理表现尽管有所改善，但过去五年一直与国有企业存在较大差距，2019年差距超过1.5分。 4、微观层面分析：以银行业为例 90家样本上市公司中有10家是银行，银行业占比较大，且该行业产值较高，具有一定代表性。研究从商道融绿ESG评价体系的银行业行业指标选取了G1.3.2贷款的环境和社会标准1及G 1.3.3在金融服务中对环境的承诺2两个三级指标作为研究对象，分别计算出2019年北京地区上市公司样本和沪深300指数成分股全样本下的均分（满分为100分），并将二者差值（北京地区分数减去沪深300分数）绘于下图。 可以看出，2015-2016年，北京地区上市公司在这两个三级指标上的平均表现低于沪深300指数成分股（差值为负）。而2017年开始，北京地区上市公司表现明显改善，两个三级指标的均分已追平甚至超过沪深300指数成分股表现，并有继续拉大差距的趋势。 五、ESG的投资回报分析 1、投资回报率 研究将北京地区上市公司按所有制分为三类，并在每个类别中按ESG评分由高到低排列，将各类别中ESG绩效排名靠前的公司与ESG绩效排名靠后的公司建立投资组合进行简单回测3，回测结果如下。 回测结果显示，三个类别下的上市公司，ESG绩效较好的组合回测收益率均高于ESG表现较差的投资组合。将所有样本（90家）依照同样的策略进行分组和回测，也可以看出ESG绩效较好的20家企业投资收益率明显较高（见下图），且在较长区间内（2016年6月至2017年12月）收益率持续上升；而在同一区间内，ESG绩效较差的20家企业投资收益率一直维持较低水平。 2、投资波动性 上市公司股价表现的波动性也是投资者考虑的重要维度。研究将北京地区上市公司自2016年1月4日起的累计波动率（周）与2019年ESG评分绘制为点阵图。可以看出，除去上市不满三年的三家企业（中国人保，兆易创新，中信建投）外，上市公司的投资波动率与ESG绩效存在显著负相关。 六、主要发现 1、上市公司ESG绩效持续改善 总的来说，北京地区上市公司ESG绩效有持续改善，这一点与全国情况（沪深300）基本同步。宏观上说，这得益于两方面的因素。一方面是政策推动，监管机构、行业协会近年来出台一系列相关政策推动ESG信息披露标准化、结构化，越来越多的上市公司开始发布ESG报告（或企业社会责任报告）。另一方面是资本市场的进一步开放，MSCI、富时罗素等国际指数开始纳入A股，海外资金流入的同时也将ESG理念引入，驱动上市公司提升ESG绩效。 北京地区上市公司ESG平均表现2018年起得到大幅提高并超过沪深300指数成分股平均表现。这一点可能与2017年北京市发布的《关于构建首都绿色金融体系的实施办法》相关。文件要求，支持北京地区上市公司加大环境信息披露力度、支持银行开展绿色信贷。从ESG评估得分看，这些措施均取得成效。 2、金融采矿地产业ESG绩效较为突出 北京地区上市公司ESG表现突出的三个行业是金融业、采矿业、房地产业，这 些行业均具有产值高的特点，因此其公司治理透明化水平会受到来自投资者和监管部门的双重压力。金融业与房地产业与民生高度相关，在社会（S）指标，尤其是客户、产品等社会二级指标方面会有较高投入。采矿业的环境影响较大，环境风险较高，在近年的政策环境下，环境风险会直接影响到企业经营，因此采矿业上市公司在环境管理和环境披露等环境二级指标下有压力做出更大投入。 3、民营企业ESG绩效还有较大改善空间 从ESG绩效评估的结果看，民营企业要落后于国有企业，包括市属国企和非市属国企。从分项看，公司治理方面的差距最大。这可能与几个因素相关。首先，国有企业有来自国资委的监管要求，公司治理方面改进压力大，民营企业在这方面的动力与压力不足。第二，民营企业短期业绩导向的心态更重，对ESG这类长期回报大、短期回报小的问题不够重视。第三，民营企业的市值普遍不高，即便重视ESG，在能力建设的投入方面与国有企业存在差距。不过，这也意味着民营企业ESG绩效未来有很大的改善空间，大有可为。 4、ESG创造长期稳健投资回报 在有限的样本回测数据下，研究发现北京地区ESG评分较高的上市公司构建的投资组合在非市属国企、市属国企、民营企业和全样本下均有较高投资回报率。对2019年有评级的61家样本企业（已剔除3家上市未满三年的企业）的波动率与其ESG评分进行回归分析，发现显著的负相关关系。这两个指标的分析在一定程度上可以说明，ESG绩效和投资回报具有相关性，评分较高的企业股价表现更平稳，长期来看投资回报率更高。 七、政策建议 1、加大ESG政策倡导与能力建设 上述研究表明，《关于构建首都绿色金融体系的实施办法》等政策对驱动上市公司提升ESG绩效的效果明显。因此，建议政府部门继续加大ESG政策倡导的力度，加大ESG理念的宣传力度，要求上市公司学习ESG概念、提升ESG绩效，甚至对北京地区的上市公司定期开展ESG评估、评级、排名工作。此外，对民营企业与ESG绩效较低的行业，如文化、体育和娱乐业，租赁和服务业等，政府可引导行业协会提供有针对性的能力建设，促进ESG绩效的整体提升。 2、加强上市公司ESG信息披露 根据2019年商道融绿与负责任投资原则（PRI）合作发布的报告《中国的ESG数据披露：关键ESG指标建议》中的数据，过去五年间沪深300指数成分股上市公司主动发布企业社会责任报告的比例增长了近20%，截至2018年9月底指数成分股中有81.7%的上市公司发布了CSR或ESG报告。现阶段主要的ESG评 级机构与机构投资者针对上市公司的ESG绩效分析都来自于市场中的公开数据，上市公司通过发布更具体、更高频的社会责任报告披露自身ESG风险管理与实践，其ESG评级自然而然会得到提升。因此，建议政府在北京地区上市公司中鼓励发布CSR或ESG报告，开展ESG信息披露框架研究，发布市属企业的CSR或ESG报告信息披露指引。 3、引导北京地区金融机构开展ESG业务 金融机构，特别是资本市场机构投资者对上市公司有重大的影响力；如果金融机构重视ESG，上市公司就会更积极主动。因此，建议政府部门引导北京地区各类金融机构开展ESG业务、研发ESG主题创新产品。不同类型的金融机构的ESG业务有不同特征，如公募基金公司可以推出