2023年12月外汇收支数据解读：外资大幅增持国内债券

2024年1月20日 外资大幅增持国内债券 --2023年12月外汇收支数据解读 核心观点： 分析师 我 们 的 分 析 ： 人 民 币 延 续 升 值 趋 势。12月 人 民 币 延 续 升 值 趋 势 但 速 度 放 缓 ，12月 即 期 汇 率 累 计升 值0.55%至7.0920元，回 到7.1之 内。离 岸 人 民 币 流 动 性 无 显 著 变 化，离 岸 与 在岸 人 民 币 汇 率 差 价 均 值 扩 大 至98pips（ 前 值46pips）。12月 人 民 币 升 值 主 要 受 美 元指 数 下 行 驱 动 ， 非 美 货 币 大 多 升 值 。 人 民 币 兑 一 篮 子 货 币 贬 值 ，12月CFETS人 民币 汇 率 指 数 累 计 下 行0.89%。虽 然 离 岸 和 在 岸 人 民 币 汇 率 价 差 扩 大，但1年 期NDF隐 含 的 人 民 币 汇 率 预 期 和 风 险 逆 转 期 权 均 显 示 升 值 预 期 在12月 升 温 。 许冬石：（8610）83574134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 詹璐：（86755）83453719：zhanlu@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522110001 受 升 值 预 期 和 季 节 性 因 素 共 同 影 响 ， 市 场 结 汇 意 愿 增 强 ， 购 汇 意 愿 减 弱 。12月 ，收 汇 结 汇 率 （ 剔 除 远 期 履 约 额 ） 环 比11月 上 行4.4pct至54.7%， 付 汇 购 汇 率 （ 剔除 远 期 履 约 额 ） 环 比 下 行2.1pct至61.9%。 一 方 面11月15日 开 始 人 民 币 快 速 升 值抬 升 市 场 的 升 值 预 期 ， 另 一 方 面 年 末 企 业 由 于 发 工 资 等 原 因 结 汇 季 节 性 上 升 。 直 接 投 资 逆 差 明 显 收 窄 ， 外 资 持 续 大 幅 流 入 国 内 债 券 市 场 。12月 ， 企 业 、 个 人 等非 银 行 部 门 跨 境 收 支 由 逆 差 转 为 顺 差，一 方 面 由 于 经 常 项 目 顺 差 扩 大，另 外 一 方 面资 本 和 金 融 项 目 由 逆 差 转 为 顺 差。经 常 项 目 顺 差 的 扩 大 主 要 来 自 于 货 物 贸 易，但 服务 逆 差 上 升 较 快 ， 跨 境 旅 行 支 出 可 能 增 加 。 外 商 投 资 企 业 利 润 汇 出 由7、8月 份 季节 性 峰 值 逐 步 回 落 后 保 持 平 稳。从 资 本 和 金 融 项 目 来 看，直 接 投 资 逆 差 环 比 大 幅 收窄 ， 证 券 投 资 延 续 顺 差 。 在11月 外 资 净 增 持 境 内 债 券330亿 美 元 （ 历 史 次 高 值 ）之 后 ，12月 外 资 继 续 净 增 持 境 内 债 券245亿 美 元 ， 位 于 近 两 年 高 位 。 风险提示 1.美元指数超预期上行的风险2.美联储货币政策超预期的风险3.中国货币政策超预期的风险4.金融市场的风险 人 民 币 汇 率 和 跨 境 资 金 流 动 预 测 ： 人 民 币 汇 率 面 临 阶 段 性 压 力，升 值 预 期 降 温。进 入1月 美 元 指 数 快 速 上 行，美 债 收益 率 上 升，中 国 长 债 收 益 率 快 速 回 落，中 美 利 差 扩 大，人 民 币 汇 率 再 次 面 临 阶 段 性压 力 。2024年1月 中 国MLF操 作 利 率 维 持 不 变 ， 中 国 央 行1月 大 概 率 不 会 降 息 ，给 与 人 民 币 汇 率 支 撑 。 市 场 对 人 民 币 升 值 预 期 明 显 降 温 ， 一 年 期NDF隐 含 的 人 民币 汇 率 预 期 和 风 险 逆 转 期 权 的 波 动 率 两 个 较 灵 敏 的 高 频 指 标 均 显 示 升 值 预 期 减 弱，贬 值 预 期 上 升。虽 然 压 制 人 民 币 汇 率 的 力 量 发 生 趋 势 性 扭 转，但 升 值 的 路 程 不 会 一蹴 而 就 。 首 先 ，2023年12月 市 场 对 美 联 储 转 向 的 时 间 和 幅 度 判 断 较 为 激 进 ， 而 疫情 后 经 济 的 粘 性 和 金 融 条 件 的 再 度 放 松 仍 不 利 于 美 联 储 尽 早 降 息，我 们 偏 向 于 降 息在 二 季 度 出 现 。1月 份 美 元 指 数 再 次 快 速 上 行 是 对 之 前“抢 跑”的 阶 段 性 纠 偏 。 其次，中 国 逆 周 期 政 策 加 码 之 后，到 经 济 数 据 的 全 面 好 转 存 在 时 滞，仍 然 需 要 时 间 来验 证。最 后，如 果 中 国 央 行 在 美 联 储 降 息 之 前 使 用 价 格 工 具，人 民 币 汇 率 有 可 能 再遇 波 折 ， 升 值 也 就 不 是 一 蹴 而 就 的 。 1月 跨 境 资 金 流 动 可 能 再 遇 压 力，但 仍 将 保 持 基 本 平 衡。美 元 指 数 上 行、中 美 利 差扩 大、人 民 币 汇 率 面 临 阶 段 性 压 力，升 值 预 期 降 温 将 共 同 导 致1月 跨 境 资 金 流 动 再次 面 临 压 力。经 常 项 目 预 计 保 持 平 稳，资 本 和 金 融 项 目 边 际 走 弱。债 券 方 面，外 资增 持 国 内 债 券 预 计 环 比 减 少 但 总 体 保 持 稳 定。股 票 方 面，根 据 高 频 数 据，1月 前20日 ， 股 票 项 下 资 金 净 流 出518亿 元 ， 环 比 流 出 加 速 （2023年12月 全 月 净 流 出202亿 元）。 一、人民币延续升值趋势 人 民 币 汇 率 自2023年 年 初 以 来 一 直 保 持 较 为 弱 势 的 状 态 ， 尤 其 是8月 份 以后 最 低 跌 入7.3元 左 右 。 人 民 币 即 期 汇 率 和 中 间 价 之 间 的 价 差 快 速 走 高 ， 显 示 了央 行对 于 人民 币 贬值 的 态度。香 港市 场 离岸 人 民币 借 款利 率 走高，人 民币 汇 率维持 相 对 稳 定 。11月 人 民 币 汇 率 打 破 了 持 续 近2个 月 的 价 格 平 衡 快 速 升 值 ，11月即 期汇 率 累计 升 值2.62%至7.1310元 。 进 入12月人 民 币 延 续 升 值 趋 势 但 速 度 放 缓 ，12月 即 期 汇 率 累 计 升 值0.55%至7.0920元，回到7.1之 内。12月 人民 币 即期 汇 率收 盘 价偏 离 中间 价 均值为0.52%，离 岸人 民 币利 率（CNHHIBOR：1M）小 幅上 升 至3.03%（+12BP），离 岸人 民 币流动 性无 显 著变 化，在 此基 础 上离 岸 人民 币 汇率（CNH）与 在岸 人 民币 汇 率（CNY）差 价 日 均 值 扩 大 至98pips（ 前 值46pips）。 一 年 期 人 民 币NDF收 于6.9425， 环比11月 末下 行20pips。 12月 人民 币 升值 主 要受 美 元指 数 下行 驱 动，美 国金 融 紧缩 周 期可 能 结束、市场 预 期 美 联 储 更 早 降 息 推 动 美 元 指 数 下 行2.06%。 非 美货 币大 多 升 值，人 民 币 兑一 篮子货 币贬值 ，12月CFETS人 民币 汇 率指 数 累计 下 行0.89%。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 12月 份 ， 收 汇 结 汇 率 （ 剔 除 远 期 履 约 额 ） 环 比11月 上 行4.4pct至54.7%，付 汇 购 汇 率 （ 剔 除 远 期 履 约 额 ） 环 比 下行2.1pct至61.9%， 市 场 结 汇 意 愿 增 强 ，购 汇意 愿 减弱 。 1年 期NDF隐 含的 人 民币 汇 率预 期 虽然 持 续位 于 贬值 方 向，但 贬值 预 期进 一步 减弱 ，12月 贬值 预 期平 均 值为1.53%， 而11月 均值 为1.96%。 风 险逆 转 期权 显 示升 值 预期 快 速走 强，12月Delta值 为25的3个 月USDCNY风 险逆 转 期权 的 波动 率 快速 从 月初0.1250%下 行至 月 末-0.0500%。12月 后半 月 均位 于负 值 区间 ， 负值 代 表升 值 预期 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院收汇结汇率和付汇购汇率均剔除远期履约额 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、非银行部门跨境收支由逆差转为顺差 12月，企 业、个 人等 非 银行 部 门跨 境 收支 顺 差141亿 美元，连 续三 个 月上 升，经 常项 目 和资 本 与金 融 项目 分 别贡 献 了56%和37%。12月 从11月 的逆 差12亿 美元 转为 顺 差，一 方面 由 于经 常 项目 顺 差扩 大，另 外一 方 面资 本 和金 融 项目 由 逆差转 为顺 差。其 中，经 常项 目 收付 款 顺差79亿 美元，环 比增 加65亿 美元；资 本和金 融项 目 顺差52亿 美元 ， 环比 上 月增 加89亿 美元 。 分 币种 来 看， 顺 差主 要 由人 民 币贡 献 。12月 人民 币 收付 款 顺差104亿 美元，由 逆差 转 为顺 差 ；外 币 收付 款 顺差37亿 美元 ， 顺差 环 比减 少13亿 美元 。 12月，银 行代 客 涉外 收 付款 主 要由 人 民币 和 美元 构 成。美 元重 新 回到 排 序第一 的位 置，占 比47.6%，环 比上 升2.1pct；人 民币 排 序第 二，占 比47.1%，环 比下降2.9pct。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 三、直接投资逆差快速收窄，外资持续大量流入债券市场 12月，企 业、个 人等 非 银行 部 门跨 境 收支 顺 差141亿 美元，连 续三 个 月上 升，经 常项 目 和资 本 与金 融 项目 均 实现 顺 差， 分 别实 行 贡献 了56%和37%。 从 经 常 项 目 来 看 ，12月 ， 银 行 代 客 涉 外 收 付 款 经 常 项 目 顺 差79亿 美 元 ， 环比 增 加65亿 美 元 ， 经 常 项 目 顺 差 的 扩 大 主 要 来 自 于 货 物 贸 易 ， 而 收 益 和 经 常 转移 逆 差 基 本 持 平 ， 服 务 逆 差 上 升 较 快 。 显 示 外 商 投 资 企 业 利 润 汇 出 由7、8月 份季 节性 峰 值逐 步 回落 后 保持 平 稳，跨 境旅 行 支出 可 能增 加。其 中货 物 贸易 顺 差环比 大 幅 增 加119亿 美 元 ， 服 务 逆 差 环 比 大 幅 扩 大48亿 元 ， 收 益 和 经 常 转 移 逆 差环 比小 幅 扩大6亿 美元 。 从 资 本 和 金 融 项 目 来 看 ，12月 ， 银 行 代 客 涉 外 收 付 款 资 本 和 金 融 项 目 顺差52亿 美 元 ， 环 比 上 月 由 逆 差 转 为 顺 差 ， 增 加89亿 美 元 。 其 中 直 接 投 资 逆 差 环 比大