家电行业周报：家电高股息优势凸显，关注中长期估值修复

家电周观点：家电板块具备高股息率优势，2023年度股息率为3.48%，在申万一级行业中位居第5；但从分红金额来看，家电处于行业中等水平，2022年现金分红率42.5%，在一级行业中排名第13。家电行业以中等的分红水平实现领先市场的股息率，主要原因在于估值较低。借鉴海外消费龙头的表现，成熟消费公司增速换挡降至个位数前后，估值有先降后升的规律，降速后估值的主要驱动力在于股息率和回购率提升。当前家电行业格局稳定、现金流健康，企业有望积极提高现金分红和实施回购，高股息率也有望带动估值修复。从细分个股来看，白电、小家电、厨电企业的股息率整体较高，其中2022年美的集团、苏泊尔、飞科电器、海信视像、海信家电等公司的分红金额同比边际提升明显。 板块行情：本周（2024年1月15日-2024年1月19日）申万家用电器指数下跌0.50%。从子板块周涨跌幅来看，白色家电/小家电/黑色家电/厨卫电器/家电零部件/照明设备分别为+1.3%/-0.7%/-2.9%/-4.0%/-6.2%/-6.6%，其中白电板块周涨幅较大。从行业周涨跌幅来看，家用电器位列申万28个一级行业涨跌幅榜第6位。从行业PE（ TTM ）看，家电行业PE（ TTM ）为12.4倍，位列申万28个一级行业的第24位，估值处于相对较低水平。 个股行情：涨幅前四：奥佳华（+9.6%）、海信家电（+7.6%）、比依股份（+4.6%）、泉峰控股（+4.4%）；跌幅前四：澳柯玛（-7.5%）、倍轻松（-7.4%）、火星人（-6.4%）、东方电热（-5.8%）。 原材料价格：SHFE螺纹钢价格相较上期-0.2%；SHFE铝价格相较上期-1.63%； SHFE铜价格相较于上期-0.68%；DCE塑料价格相较上期+2.12%。地产竣工及销售数据：2023年12月住宅竣工面积累计同比上升17.0%；商品房住宅销售面积累计同比下降8.5%。家电社零数据：2023年12月社零总额4.35万亿元，较2022年同期增加7.4%，其中家电类社零总额772.0亿元，较2022年同期下滑0.1%。 空调产销量及零售：2023年12月空调产量1359万台，同比+15.0%，总销量1343.0万台，同比+16.0%。零售端方面，根据奥维云网数据，2023年12月空调线上/线下零售额同比-11.2%/+23.5%、线上/线下零售量同比-8.8%/+21.3%，线上/线下零售均价同比-2.6%/+1.9%。 冰箱产销量及零售：2023年11月冰箱产量783.0万台，同比增加25.6%，总销量783.6万台，同比增加27.2%。零售端方面，2023年12月冰箱线上/线下零售额同比-26.6%/-11.6%、线上/线下零售量同比-28.8%/+13.7%，线上线下零售均价同比+3.1%/+2.3%，产业结构升级持续。 洗衣机产销量及零售：2023年11月洗衣机产量742.0万台，同比增加24.7%，总销量748.3万台，同比增加26.1%。零售端方面，2023年12月洗衣机线上/线下零售额同比-25.2%/+30.7%、线上/线下零售量同比-24.6%/+27.6%，线上/线下零售均价同比-0.8%/+2.1%。 油烟机产销量及零售：2023年11月油烟机产量262.1万台，同比增加23.1%，总销量261.5万台，同比增加24.4%。零售端方面，2023年12月油烟机线上/线下零售额同比+2.0%/+50.6%、线上/线下零售量同比-2.3%/+49.0%，线上/线下零售均价同比+4.4%/+2.0%。 清洁电器销量及零售 ：2023年12月扫地机线上/线下零售额同比-29.9%/+166.2%、线上/线下零售量同比+20.2%/+132.2%，线上/线下零售均价同比+8.1%/+14.7%。2023年12月洗地机线上/线下零售额同比+10.5%/+65.9%、线上/线下零售量同比+44.4%/+71.3%，线上/线下零售均价同比-23.5%/-3.1%。 投资策略：家电行业格局稳定且盈利能力优秀，以高股息为保障，我们推荐管理资质优秀、分红预期提升的龙头白马美的集团、海信家电，以及外销优势明显的苏泊尔，同时建议关注格力电器、九阳股份、莱克电气等长期高股息标的。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外经验参考偏差。 一、家电高股息优势凸显，关注中长期估值修复 家电板块具备高股息率优势。根据Wind统计数据，2023年度股息率家电板块为3.48%，在申万一级行业中位居第5，排在前面的分别为煤炭、银行、石油石化、交运行业，其中银行和能源行业分红一直处于高水平。全部A股市场股息率为2.63%，家电高于整体市场平均水平。 图表1申万一级行业2023年度股息率对比 但从分红金额来看，家电板块的现金分红率处于行业中等水平。2022年家电板块现金分红为428.4亿，在申万一级行业中排名第15；现金分红率42.5%，在一级行业中排名第13，分红率处于中等水平但超过平均。对比万得全A，过去十年市场现金分红率稳定在30%左右。但作为对照，消费行业中食品饮料历史现金分红率自2015年起保持在50%以上，排名稳居前十。 图表2家电板块现金分红总额及增速 图表3家电板块与全A历史现金分红率对比 图表4申万一级行业2022年现金分红率对比 家电行业以中等的分红水平实现领先市场的股息率，主要原因在于估值较低。当前家电行业格局稳定、现金流健康，企业有望积极提高现金分红和实施回购，高股息率也有望带动估值修复。 随着国内家电保有量提升以及房地产政策收紧，家电行业整体收入自2018年逐步迈入中低速时代，若剔除2020年疫情基数异常，2018-2022年板块收入CAGR为3.7%，但仍有优质个股龙头演绎不同的成长逻辑。与之相应地，2023年底家电板块整体市盈率（ TTM ）为12.4倍，处于历史低位，估值自2020年以来连续下调。 2018年之后行业增速降至个位，预期增长放缓但家电板块现金分红率整体提升，我们认为与行业格局与商业模式稳定、现金流健康有关。后续以家电龙头为首，企业有望进一步提高分红和回购比例。 图表5家电板块收入增速与估值对比 图表6家电板块收入增速与股息率对比 借鉴海外消费龙头的表现：引用此前我所食饮组在《中低速时代的定价范式——全球消费品龙头股息率和回购启示专题》报告中的分析结论，海外消费公司增速换挡降至个位数前后，估值有先降后升的规律。而降速后估值的主要驱动力在于：①65%的公司股息率明显提升；②二十年间30%公司累计回购率超过60%，61%公司累计回购率接近或超过40%。 可乐&雀巢：股息率提升明显。可乐/雀巢分别为全球市值第一/第三的食品饮料企业，较早全球化，2000年后收入从中高个位数增长降至持平，股息率也从1%左右提升至3~4%，同时每2-3年实施占总股本低个位数的回购计划，2005年至今累计回购约27%/58%。 宝洁&麦当劳：低利率环境下回购额接近再造一个公司。宝洁/麦当劳分别为全球快消品市值第二/餐饮行业第一的公司，两者自2004年起至今累计回购当年总股数的83%/79%，股息率也从1%左右提升至3~4%区间，驱动估值重回20X。 图表7可乐10年后增长放慢，估值先降→企稳→后升 图表8可口可乐90s末提升股息率，累计回购27% 图表9麦当劳90s末收入放慢，估值先降→企稳→后升 图表10麦当劳自90s起提升股息率，累计回购88% 图表11宝洁06年后增速放慢，估值先降→企稳→后升 图表12宝洁股息率维持较高位，累计回购83% 在增速降档的低利率时代，此前海外成熟市场高股息&高回购资产普遍获得超额收益可以作为经验借鉴。我们认为家电企业当前具备高股息优势，未来龙头稳定成长以及提升分红预期有利于维护估值体系，行业估值水平有望修复。 从细分个股来看，家电各子版块中，白电、小家电、厨电企业的股息率整体较高。 过去三年平均股息率保持较高水平的：2020-2022年间，股息率平均保持在4%以上的企业为格力电器、浙江美大、莱克电气、苏泊尔、九阳股份，其现金分红比例也大多处于行业领先水平。 2022年分红及股息率边际提升明显的：2022年美的集团、苏泊尔、飞科电器、海信视像、海信家电等公司的分红金额相比上年有明显提升，现金分红率分别为58.2%、166.7%、105.9%、50%、50%。若未来估值保持相对稳定，进一步提高分红率的优质个股股息率将缓步增长，投资价值凸显。 图表13家电重点公司现金分红和股息率梳理 家电行业格局稳定且盈利能力优秀，当前行业由低估值+低基数作为安全垫，由消费回暖+出海拓展带来需求提升。以高股息为保障，我们推荐管理资质优秀、分红预期提升的龙头白马美的集团、海信家电，以及外销优势明显的苏泊尔，同时建议关注格力电器、九阳股份、莱克电气等长期高股息标的。 二、本周行情回顾 （一）板块行情 本周（2024年1月15日-2024年1月19日）家电板块整体下跌。申万家用电器指数下跌0.50%，跑输沪深300指数0.06pct。从子板块周涨跌幅来看，白色家电/小家电/黑色家电/厨卫电器/家电零部件/照明设备分别为+1.3%/-0.7%/-2.9%/-4.0%/-6.2%/-6.6%，其中白电板块周涨幅较大。 图表14年初以来家用电器指数与沪深300指数走势 图表15家用电器子板块周涨跌幅 从行业周涨跌幅来看，家用电器位列申万28个一级行业涨跌幅榜第6位。从行业PE（ TTM ）看，家电行业PE（ TTM ）为12.4倍，位列申万28个一级行业的第24位，估值处于相对较低水平。 图表16各行业周涨跌幅比较（按申万分类） 图表17各版块PE（ TTM ）对比 外资持股方面，截至2024年1月19日，北上资金对格力电器、美的集团、海尔智家、老板电器、苏泊尔、三花智控和九阳股份的持股比例分别为11.2%，19.6%，9.2%，7.3%，8.6%，15.6%，2.8%，较上期分别-0.00pct,+0.04pct,-0.23pct ,+0.05pct,-0.07pct ,-0.13pct,+0.03pct，美的集团、老板电器、九阳股份获外资加配，但总体变动不大。（注：此处统计口径为北上资金持有股数/流通A股股数） 图表18 2022年初至今MSCI现有家电标的北上资金持股占比（%） （二）个股行情 个股周涨跌幅方面，涨幅前四：奥佳华（+9.6%）、海信家电（+7.6%）、比依股份（+4.6%）、泉峰控股（+4.4%）；跌幅前四：澳柯玛（-7.5%）、倍轻松（-7.4%）、火星人（-6.4%）、东方电热（-5.8%）。 图表19重点公司本期涨跌幅 图表20白电重点公司估值及周涨跌幅 图表21小家电重点公司估值及周涨跌幅 图表22厨卫重点公司估值及周涨跌幅 图表23清洁电器重点公司估值及周涨跌幅 图表24智能微投重点公司估值及周涨跌幅 图表25两轮车重点公司估值及周涨跌幅 三、行业重点数据 （一）原材料指数变化 大家电主要原材料价格各有涨跌。我们分别选取SHFE螺纹钢、SHFE铝、SHFE铜、DCE塑料、液晶面板结算价格作为原材料成本跟踪指标。本期原材料价格涨幅情况分别为：SHFE螺纹钢价格相较上期-0.2%；SHFE铝价格相较上期-1.63%；SHFE铜价格相较于上期-0.68%；DCE塑料价格相较上期+2.12%。液晶面板12月价格下跌，32寸、43寸、55寸、65寸分别较11月环比下降2、3、5、5美元/片。 图表26钢结算价格走势图 图表27铜、铝结算价格走势图 图表28塑料结算价格走势图 图表29液晶面板价格走势图（美元/片） 家电成本指数本期同比略有回落。我们建立“成本指数”以反映家电主要原材料的价格变化。本期同比略有回落，本期空调/冰箱/洗衣机成本指数分别为54.35%，51.38%，62.35%，较上期-0.53pct，-0.65p Ct ，-0.60pct。 图表30家电成本指