2023年12月中国经济数据解读：内生动能仍偏弱

内生动能仍偏弱–2023年12月中国经济数据解读 股指：震荡2024年01月17日 1、2023年12月仅工业增加值略超市场预期，固定资产投资符合预期，社零不及预期，GDP不及市场预期，数据总体上较为平淡。全年经济呈现倒N型，GDP一三季度高、二四季度低。背后是内生动能较弱，政策衰减速度较快。 2、12月边际走势上表现出消费需求抬头、投资有所加快的特征，这也与走弱的高频生产数据以及积极财政发力以及假期等因素相符。12月受寒潮天气与季节性淡季影响，工业生产有所放缓，高炉开工率等明显下行。但元旦假期出行旅游火热，居民消费有所修复，同时增发国债与PSL落地带动基建企稳反弹。 3、2023年全年商品房销售面积仅11亿平米，从峰值2021年下跌仅用2年便已跌回2012年水平。地产投资在GDP中的占比仅为8.8%，已跌回2006年水平。新的增长引擎需要匹配地产下行的速度，短期内压力仍大，新质生产力的建设仍任重道远。 ★投资建议 12月份中国经济数据总体延续了11月较为平淡的基调。展望未来，我们维持此前的判断，即在当前阶段总体思路下，“政策平滑-数据平滑”这双重平滑使得市场判断宏观经济难度加大。市场或将越来越依赖微观经济数据进行定价，这种自下而上的模式或造成投资者在短期内或继续向着“淡化宏观”方向演绎。市场从悲观预期向乐观预期的扭转恐将需要更多时间，大盘股指数如沪深300指数仍将受到压制。开年以来A股不断下跌，大中小盘股指均创阶段性新低。背后原因既有国内经济内生动能不强的现状，又有美国降息预期不断被修正造成的风险偏好波动。内外因素短期内均具有较大不确定性，我们认为当前阶段A股的弱势震荡仍将延续，建议加大对冲比例度过艰难时刻。 ★风险提示： 扫描二维码，微信关注“东证繁微”小程序 中国经济修复不及预期，美国降息预期波动，海外地缘政治风险。 1月17日，国家统计局发布了2023年12月及全年中国宏观经济成绩单，对此我们做如下解读。 1、四季度修复动能偏弱，全年经济呈倒N型 2023年12月工业增加值同比6.8%，预期增6.6%，前值增6.6%。12月社会消费品零售同比增7.4%，预期增8.2%，前值增10.1%。1-12月固定资产投资累计同比增3%，预期增3%，房地产投资累计同比-9.6%，预期-9.6%。2023年四季度GDP增速5.2%，预期5.4%，前值4.9%。 从数据看，2023年收官之月，仅工业增加值略超市场预期，固定资产投资符合预期，社零不及预期，GDP不及市场预期，数据总体上较为平淡。环比视角看，2023年四季度GDP环比增速1%，位于近十年同期偏低的位置，仅高于2022年四季度。同比视角看，四季度GDP增速5.2%，对应两年平均为4%，较前值4.4%回落0.4个百分点。全年经济呈现倒N型，一三季度高、二四季度低。开年和政策大力稳经济的一三季度较好，而第二第四季度则明显走弱。政策衰减速度较快。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 2、12月需求端弹性好于生产端 边际上看，剔除基数以两年平均同比计，12月工增同比4.0%（前值4.4%）、服务业生产指数3.7%（前值3.5%）、社零同比增速2.7%（前值1.8%）、固定资产投资同比增速3.6%（前值1.8%），可以看到生产端增速依旧高于需求端，但边际走势上表现出消费需求抬头、投资有所加快的特征，这也与走弱的高频生产数据以及积极财政发力相符，12月受到寒潮天气与季节性淡季影响，工业生产有所放缓，高炉开工率等明显下行。但元 旦假期出行旅游火热，居民可选消费有所修复，同时增发国债与PSL落地带动基建企稳反弹。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 3、居民消费倾向仍高，必选消费明显修复 前期公布的CPI显示，假期以及双十二购物节等因素对衣着、旅游出行等消费仍有支撑。12月社零数据显示，虽然餐饮收入增速高于商品零售，但边际上，商品零售增速录得2.3%，较前值回升1.3%，餐饮增速录得5.7%，较前值走弱1.6%，二者剪刀差逐渐弥合。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 从品类上看，12月份必选消费有明显修复。以两年平均计算，粮油食品类、饮料类同比增速录得8.1%、6.6%，较前值扩大4%、6.7%，成为最明显的拉动；而烟酒类、日用品类同比增速0.2%、-7.6%，较前值回落-6.5%、-4.6%，跌幅较大。竣工链后端的建筑装潢材料、家电音像等有小幅修复。同时，四季度居民人均可支配收入单季增速6.4%，较前值小幅回升0.5%，但仍较疫情前趋势水平有明显差距。从储蓄看，居民部门消耗储蓄进行消费，人均储蓄TTM已经低于趋势水平，。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、投资端依然体现明显的政策发力色彩 12月固定资产投资单月同比录得4.1%，对应两年平均3.6%。其中制造业7.8%、基建10.6%、房地产-12.4%，较前值分别扩大1.2%、1%、2.8%，三者均有明显修复。但国有投资和民间投资之间的分化依旧较大，我们看到国有投资增速7.4%，民间投资虽修复至-0.1%，但仍为负值，二者分别较前值扩大2.6%、1.9%，政策主导下国有投资增速修复更快。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 基建方面，三大领域中，电热水气投资增速下降7.6%、交运仓储下降0.3%，但水利环境大幅扩张5.5%，成为拉动基建修复主要的力量。主要原因在于2023年末增发国债的5000亿资金已经下达，投向防洪防灾等水利工程，部分工作量已经开始形成。 房地产投资方面，12月份虽有小幅修复，但最新值为-12.4%，仍为两位数负增长，对固定资产投资的拖累依旧严重。12月边际变化主要来自竣工端，竣工增速15.3%，较前值扩大3.1%，而新开工增速却大幅转负，仅录得-10.3%。虽然12月PSL已经下达，三大工程建设已经开启，但短期内房企重心依旧在保交楼上。销售方面，12月商品房销售面积11226万平，同比增速-12.6%，较前值回落2.4%，地产宽松落地效果依旧不佳。资金来源方面，12月份房企资金来源同比下跌至-15.8%，主要受国内贷款拖累，贷款增速下降至-10.9%，较前值大幅回落18.2个百分点。但另一方面房企自筹资金增速录得-3%，较前值明显回升，我们认为或与12月社融中非标融资同比改善有关，12月PSL下达助力三大工程启动，房企融资渠道相较于传统信贷有所拓宽。但需注意的是，按揭贷款与定金预收款同比再度回落，现实层面销售不振，房企造血回血能力依旧疲弱。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 中长期视角，2023年全年商品房销售面积仅11亿平米，从2021年峰值下跌仅用两年已经跌回2012年水平，较高点回撤38%，跌速快跌幅深。从房价角度看，使用国家统计局公布的70大中城市商品住宅价格的环比增速做累积来拟合房价指数，则一手房房价目前跌回2020年初水平，较高点回撤约5%，二手房房价已经跌回2018年水平，较高点回撤约10%。房地产房价回调幅度小于面积回调幅度，居民部门短周期内房价仍有明显的下降空间。而2023年房地产开发投资总额为11万亿，已经回落至2017年水平，而地产投资在GDP中的占比仅为8.8%，已经跌回2006年水平。地产大周期以迅猛的速度退潮，地产对GDP的贡献已经逐渐压缩。新的增长引擎需要匹配地产下行的速度，新质生产力的发展仍任重道远。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 4、名义增长与实际增长第二次剪刀差 2023年中国出现了非典型通缩，全年名义GDP增速仅录得4.6%，小于实际GDP增速，二者出现剪刀差。回顾历史，21世纪以来仅2009年曾出现过一次。名义GDP的下行造成企业收入低迷，进而利润表迟迟不能修复。由此造成的一系列的“企业-居民-企业”循环不畅，使得市场信心低迷。展望2024，政策加码通过积极财政对冲经济下行成为当前必要之举。我们认为中央政府提高赤字率，扩大专项债规模，兴建更大规模的新兴产业投资将成为缩小2024年名义GDP与实际GDP剪刀差的关键抓手。2024年固定资产 投资仍将形成对经济的支撑。我们预计名义GDP增速弹性将高于实际GDP增速，2024年看点仍在于企业利润表修复带动的居民部门收入修复，进而拉动终端消费需求回暖，形成良性循环。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 5、投资建议 12月份中国经济数据总体延续了11月较为平淡的基调。展望未来，我们维持此前的判断，即在当前阶段总体思路下，“政策平滑-数据平滑”这双重平滑使得市场判断宏观经济难度加大。市场或将越来越依赖微观经济数据进行定价，这种自下而上的模式或造成投资者在短期内或继续向着“淡化宏观”方向演绎。市场从悲观预期向乐观预期的扭转恐将需要更多时间，大盘股指数如沪深300指数仍将受到压制。2024开年以来A股不断下跌，大中小盘股指均创阶段性新低。背后原因既有国内经济内生动能不强的现状，又有美国降息预期不断被修正造成的风险偏好波动。内外因素短期内均具有较大不确定性，我们认为当前阶段A股的弱势震荡仍将延续，建议加大对冲比例度过艰难时刻。 6、风险提示 中国经济修复不及预期，美国降息预期波动，海外地缘政治风险。 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担