2023年12月经济数据点评：经济平稳收官，2024年政策靠前发力

宏观研究 2024.01.17 经济平稳收官，2024年政策靠前发力 ——2023年12月经济数据点评 本报告导读： 2023年经济平稳收官，生产偏强、消费持续修复，制造业、基建投资回升。2023年经济经历了“波浪式发展、曲折式前进”的恢复过程，经济结构正向疫情前的常态化回归：一是大城市吸纳就业的能力在提升，二是居民边际消费倾向正接近趋势线水平。 相关报告 展望2024年，我们认为两会GDP目标大概率定在5%左右。财政靠前发力，上半年有望迎来投资端的一轮脉冲；下半年经济动能取决于外需恢复的弹性。 摘要： 黄汝南(分析师) 报告作者 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号S0880523080001 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 证书编号S0880123070128 GDP：四季度同比增长5.2%，与前三季度持平。10月是四季度经济 物价边际企稳 高点，11月小幅回落，12月维持平稳。结构上，出口连续两月转正，基建投资在增发国债的带动下明显回升，是支撑四季度经济增长的主 社融全面回升仍需政策加力 2024.01.14 要力量。分产业来看，二产略低于季节性，三产强于季节性。 2024.01.13 宏观研 究 事件点 评 证券研究报 告 生产：低基数支撑同比高增。2023年12月工业增加值同比增长6.8% （前值6.6%），两年平均增速3.7%。从行业大类来看，采矿业同比增 速为4.7%（前值3.9%）、制造业7.1%（前值6.7%）、电热水7.3%（前值9.9%）。细分行业中汽车韧性、原材料持续修复、设备回暖。12月生产在低基数下显示继续上升，两年平均增速实际动能小幅回落。 投资：制造业、基建继续提升，地产小幅回落。制造业投资同比回升，各链条均有改善，通用设备大幅回升，电气机械持续回落；房地产投资同比降幅小幅扩大，竣工维持高增，土地成交回暖、但地产销售下 滑；万亿国债工作量初显，水利高增推动广义基建增速回升。 消费：商品消费继续修复。12月社零当月同比7.4%（前值10.1%），环比回升，保持震荡复苏态势。结构角度，基数回落导致餐饮收入维持高增速，商品受基数抬升增速整体回落。剔除基数后，必选、可选 消费持续修复，汽车消费维持高位，地产后周期维持低位。往后看，服务消费仍有修复空间，汽车等大宗消费的持续性取决于后续消费品以旧换新政策出台的力度。 2023年经济经历了“波浪式发展、曲折式前进”的恢复过程，经济结构正向疫情前的常态化回归： 1）一是失业率处于历史同期较低水平，12月31个大城市失业率首次低于全国平均水平，大城市吸纳就业的能力有所提升； 2）二是居民边际消费倾向稳步回升，接近2020年之前的趋势线水平，显示疫后居民风险偏好正在修复。 展望2024年，我们认为两会GDP目标大概率定在5%左右。财政靠前发力，上半年有望迎来投资端的一轮脉冲；下半年经济动能取决于外需恢复的弹性。 风险提示：经济内生动力恢复不及预期。 探索出口的结构性亮点二次通胀风险仍然较低PSL重启的同与不同 2024.01.13 2024.01.12 2024.01.03 目录 1.GDP：四季度同比5.2%，与前三季度持平3 2.生产：低基数支撑同比高增4 3.投资：制造业、基建继续提升，地产回落5 4.消费：商品消费持续修复9 5.经济结构正向常态化特征回归11 6.风险提示14 1.GDP：四季度同比5.2%，与前三季度持平 四季度GDP同比增长5.2%，两年平均增速较三季度小幅回落。四季度GDP 两年平均增速4.0%，较三季度两年平均4.4%小幅回落，整体仍处于4.0%-4.5%的区间中。四季度是前期稳增长政策基本已经落实、新的稳增长政策尚待落地的阶段，从10-12月的经济动能来看，呈现10月较高、11月回落、12月基本持平的状态；结构上，出口连续两月转正，基建投资在增发国债的带动下明显回升，是支撑四季度经济增长的主要力量。 表1：四季度GDP增速5.2% 实际值 市场预期 前值 GDP（单季度，%） 5.2 5.4 4.9 生产（%） 6.8 6.6 6.6 固定资产投资（%） 3.9 3.0 3.1 社零（单月，%） 7.4 8.2 10.1 出口（单月，%） 2.3 2.1 0.5 进口（单月，%） 0.2 0.3 -0.6 数据来源：wind，国泰君安证券研究 分产业来看，二产略弱于季节性，三产强于季节性。第一产业同比增长4.2%，环比强于季节性；第二产业同比增长5.5%，环比略弱于季节性；第三产业 同比增长5.3%，环比强于季节性。图1：第一产业环比强于季节性 数据来源：wind，国泰君安证券研究。 图2：第二产业环比略弱于季节性 数据来源：wind，国泰君安证券研究。 图3：第三产业环比强于季节性 数据来源：wind，国泰君安证券研究。 2.生产：低基数支撑同比高增 2023年12月工业增加值同比增长6.8%（前值6.6%），两年平均增速3.7%。从行业大类来看，采矿业同比增速为4.7%（前值3.9%，两年平均4.8%）；制造业7.1% （前值6.7%，两年平均3.6%）；电热水7.3%（前值9.9%，两年平均7.1%）。12 月生产在低基数下显示继续上升，实际动能小幅回落。 图4：低基数下生产端维持高增速 数据来源：Wind，国泰君安证券研究，2021年增速为两年平均增速 细分行业来看，汽车维持高增、原材料持续修复、设备回暖。其中，运输设备（12.7%→5.6%）、电子设备（10.6%→9.6%）、电气机械（10.2%→10.1%）代表的高技术制造业有所回落，设备类如通用设备（0.8%→4.6%）、专用设 备（1.9%→3.6%）随出口回暖也有所反弹；原材料持续修复，其中有色（10.2% →12.9%）、橡胶塑料（7.4%→9.9%）、金属制品（6.0%→7.3%）、非金属制 品（-0.6%→0.3%）、化学原料（9.6%→11.0%）继续上升；消费行业中，汽车增速在低基数下维持高位，两年平均6.3（前值12.5%）。 图5：汽车低基数下维持高增、原材料持续修复、设备受外需提振回暖 分类 行业 环比变化 23-12 23-11 23-10 23-09 医药 4.8 -3.3 -8.1 -10.4 -7.7 食品 0.6 4.4 3.8 4.7 6.4 下游 汽车 -0.7 20.0 20.7 10.8 9.0 农副食品 -0.3 -0.8 -0.5 0.7 1.2 纺织 -0.4 1.7 2.1 2.0 0.8 运输设备 -7.1 5.6 12.7 9.6 2.6 电气机械 -0.1 10.1 10.2 9.8 11.5 电子设备 -1.0 9.6 10.6 4.8 4.5 专用设备 1.7 3.6 1.9 2.7 1.6 通用设备 3.8 4.6 0.8 -0.1 0.0 中游 有色冶炼 2.7 12.9 10.2 12.5 8.4 橡胶塑料 2.5 9.9 7.4 6.0 6.0 金属制品 1.3 7.3 6.0 5.5 3.7 化学原料 1.4 11.0 9.6 12.1 13.4 黑色冶炼 -3.0 2.1 5.1 7.3 9.9 非金属制品 0.9 0.3 -0.6 -1.1 -1.7 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.投资：制造业、基建继续提升，地产回落 12月固定资产投资同比增长3.9%，回升1.0%，环比强于季节性。制造业、基建继续提升，地产小幅回落。 图6：12月固定资产投资环比强于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 制造业投资同比继续回升。12月制造业投资同比增长8.0%，再度回升0.9%，环比强于季节性。预计在“以科技创新引领高质量发展”和“推动大规模设备更新改造投资”等政策支持下，2024年制造业投资仍有韧性。 图7：12月制造业投资环比强于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 分行业来看，各链条普遍回升。制造业各链条中，建筑制造、食品和汽车景气持续回升，高技术链条中通用设备、专用设备、电子制造回升；运输设备、电气机械和医药等投资有所回落。 图8：制造业各链条投资均有好转 需求侧产业链条 行业分类 环比变化 23-12 23-11 23-10 23-09 23-08 23-07 23-06 建筑制造 有色金属 5.3 25.7 20.4 8.8 15.5 -0.6 -8.4 32.6 高技术 低技术 食品 农副食品7.7 13.2 5.5 11.0 4.9 5.7 9.6 2.6 食品 12.6 31.9 19.3 17.8 35.8 7.8 4.8 3.3 汽车 19.8 31.4 11.6 7.1 28.9 18.5 15.0 25.5 纺织 3.2 4.5 1.3 7.4 -6.7 3.2 -3.6 2.6 化学原料 1.6 14.2 12.6 12.7 15.2 10.0 12.8 9.0 金属制品 6.3 7.7 1.4 13.0 12.5 4.0 -7.3 -1.8 通用设备 22.6 14.4 -8.2 5.9 6.8 6.1 8.4 1.7 专用设备 2.2 10.4 8.2 26.4 11.9 14.3 0.6 5.2 电子设备 4.3 10.2 5.9 5.7 14.0 7.7 12.2 6.5 运输设备 -2.5 6.2 8.7 -7.3 31.5 -1.9 -23.4 12.6 电气机械 -9.2 12.2 21.4 28.3 35.6 35.8 40.0 38.9 医药 -9.7 1.1 10.8 8.5 -4.8 0.6 -4.4 7.5 汽车 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 房地产投资同比降幅扩大，竣工大幅提升。12月房地产开发投资同比下降 12.4%，降幅扩大1.9%。12月新开工、施工和竣工面积同比分别为-10.3%、 -7.2%和15.4%。预计2024年竣工增速将有所回落，而“三大工程”中的城中村改造和保障房建设的推进节奏是决定2024年地产实物工作量的主导因素。 图9：12月房地产投资环比弱于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图10：12月新开工环比弱于季节性图11：12月竣工环比强于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 12月地产销售和土地成交表现仍在低位。12月商品房销售面积同比进一步下降至-23.0%，较11月下降1.7个百分点；百城土地成交面积同比回升至-8.9%，较10月降幅收敛，预计受基数降低影响短期读数仍有回升动力。 图12：12月商品房销售与土地成交仍在低位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 12月广义基建投资增速大幅回升，狭义基建增速回升。12月基建投资（不含电力）同比增长6.8%，回升1.8%；广义基建投资同比增长10.4%，回升5.2%，环比强于季节性。 图13：12月广义基建投资增速大幅提升图14：12月基建投资环比强于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 水利与公共设施投资增速大幅提升。12月电热水投资增速13.1%，回落6.5个百分点；水利和公共设施管理业增速11.0%，回升14.8个百分点，是基建增速提升的主要动力；交通运输投资增速7.8%，回落0.4个点。 图15：12月电热水、交运回落，公共设施增速大幅回升推动广义基建增速回升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 万亿国债支撑下，水利公共设施投资将持续成为基建投资的核心动力。我们在12月PMI点评中指出，土木建筑业景气的大幅回升反映万亿新增国债开始形成工作量，本次水利投资支撑广义基建投资的大幅回升与之相印证。 往后看，万亿国债支撑下，2024年上半年水利投资将持续对广义基建形成拉动。 4.消费：商品消费