纺织服饰2023Q4及年报前瞻：品牌增长符合预期，制造订单逐步改善

2023年内，伴随着客流的同比修复，服饰品类品牌公司终端零售呈现弱复苏趋势，同时在经营杠杆的拉动下业绩同比取得不错的增长。在本文中，我们跟踪判断行业近况，并对板块重点公司2023Q4及2023年全年业绩进行前瞻预测。 运动鞋服：2023Q4流水增长提速，营运持续改善。近期运动鞋服公司陆续发布2023Q4经营情况公告 ， 安踏/FILA/特步品牌2023Q4流水分别同比增长10%~20%高段/25%~30%/30%+，库存情况持续改善。我们估计安踏体育/李宁/特步国际2023年收入分别同比+16%/+7%/+10%，业绩估计同比分别+26%/-22%/+11%。 时尚服饰：男装业绩稳健、符合预期，女装盈利质量仍有修复空间。1）羽绒服龙头波司登正处于销售旺季，终端销售火热，我们估计全财年品牌羽绒服业务收入有望增长超20%，带动公司收入预计增长20%~25%/业绩预计增长25%~30%。 2）近期男装终端保持较强的韧性，我们判断2023Q4龙头公司收入及业绩较2021年同期均取得不错的正增长。全年来看，我们估计2023全年比音勒芬/报喜鸟/海澜之家业绩同比分别增长30%~31%/49%~51%/36%~41%，业绩基本符合市场预期。3）我们估计大众休闲及女装公司2023Q4收入及盈利质量同比2022年（低基数）均取得快速增长、但大部分公司较2021年同期仍有差距，综合考虑各品牌情况，我们预计2023Q4歌力思/太平鸟/森马服饰收入同比2022年分别增长25%~35%/0%~15%/15%~20%。 服饰制造：2023Q4订单改善趋势清晰，2024年逻辑预计持续。伴随着下游库存的持续去化，我们判断大部分制造公司2023Q4收入同比有望实现正增长。我们估计华利集团/伟星股份/新澳股份/健盛集团/牧高笛/浙江自然2023Q4收入同比分别增长5%~20%/10%~20%/0%~10%/稳健增长/10%~20%/稳健增长。展望2024年，我们估计订单的稳健增长、产能利用率的逐步改善仍将是主要基调，制造公司收入及业绩有望取得稳健快速增长。 黄金珠宝：金价上涨助推行业扩张，龙头公司业绩持续表现亮眼。受益于开店扩张以及低基数作用，2023Q4黄金珠宝龙头收入仍保持较快增长。我们估计老凤祥/周大生/潮宏基2023Q4收入同比分别增长15%~25%/40%~50%/15%~25%，业绩分别同比增长20%~30%/增长50%~70%/扭亏为盈。 投资建议。推荐旺季销售火热的羽绒服龙头波司登，对应FY2024 PE为13倍。 推荐基本面改善的申洲国际、华利集团、伟星股份，对应2024年PE为19/17/19倍。推荐运动鞋服赛道龙头安踏体育，对应2024年PE为16倍。推荐业绩稳健释放的比音勒芬/报喜鸟/海澜之家，对应2024年PE为14/11/10倍。推荐珠宝龙头老凤祥、潮宏基，对应2024年PE为13/13倍。 风险提示：消费环境波动风险；盈利质量修复不及预期；汇率波动风险；拓店不及预期；测算误差风险。 重点标的 1.2023年年报前瞻：消费弱复苏，符合预期 2023年内，伴随着客流的同比修复、消费环境的转好，服饰品类公司终端零售呈现弱复苏趋势，经营杠杆拉动下业绩同比均取得不错的增长。在本文中，我们跟踪判断行业近况，并对板块重点公司2023Q4及2023年全年业绩进行前瞻预测。 1、从行业零售层面来看： 服装针纺类：2023年内我国服装针纺类零售在低基数下同比快速增长，若剔除基数因素，我们判断年内整体以弱复苏为主。2023年1-11月服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比增长11.5%（较2021年1-11月增长5%）。单11月服装鞋帽针纺织品类零售额同比增长22%（较2021年11月增长3%），同期社零总额同比增长10.1%（较2021年11月增长3.6%），我们判断服装消费增速优异主要系旺季到来+低基数作用。 金银珠宝类：在金价上行的支撑下，黄金品类零售表现出色。2023年1~11月金银珠宝类零售额累计同比增长11.9%（较2021年1~11月增长12.8%），其中单11月零售额同比增长10.7%（较2021年11月增长3%），我们判断品类表现优于消费大盘。 图表1：2022年以来服装鞋帽针纺织品类/金银珠宝类/社零当月同比 图表2：2023年以来服装鞋帽针纺织品类/金银珠宝类/社零当月值同比 分渠道来看，2023年线下服装零售在客流恢复下快速增长，线上增长则相对稳健。据国家统计局来看，2023年1~11月全国网上零售额13.96万亿元，同比增长11.0%。其中，实物商品网上零售额11.77万亿元，同比增长8.3%，占社会消费品零售总额的比重为27.5%；而在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长12.0%、9.2%、7.5%，其中穿类网上零售额增速（9.2%）低于服装针纺类全渠道增速（11.5%）。 图表3：2022-2023年实物商品网上零售额累计值占比（%） 2、从上市公司表现来看： 纺织服装公司：1）下游品牌商2023年收入/业绩基本均在低基数下快速增长，其中Q2、Q4增速估计明显更快、我们判断系季度基数差异所致，库存情况持续优化（2022Q1~Q4品牌服饰重点公司收入同比分别-0.3%/-15.2%/-2.8%/-18.3%，业绩同比分别-12.5%/-58.6%/-10.5%/-34.0%，即从2022基数来看，Q2及Q4基数较低，Q1及Q3基数相对较高）。分品类来看，我们认为运动鞋服赛道、中高端运动休闲男装预计继续跑赢行业，女装盈利质量修复的逻辑仍将持续体现。2）上游制造商2023Q3~Q4收入压力逐步改善，我们判断主要系下游去化库存进度推进所致，2024年我们估计制造重点公司收入/业绩均有望呈现稳健增长态势。 图表4：2022Q1-2023Q3品牌服饰重点公司收入及增速（亿元，%） 图表5：2022Q1-2023Q3品牌服饰重点公司业绩及增速（亿元，%） 珠宝饰品公司：2023年黄金珠宝品类消费场景修复，为板块重点公司全年业绩的靓丽增长奠定坚实的基础。2023Q1~Q3黄金珠宝板块重点公司收入同比+20.5%，毛利率/净利率同比分别+0.5/0.4pct至8.9%/3.6%。展望2024年，我们估计金价的震荡上行趋势或将为终端消费提供支撑，在此过程中门店拓展是竞争格局演变的主要驱动，头部公司继续推动开店、优化产品，我们判断2024年头部公司流水表现有望继续优于行业。 图表6：2021-2023前三季度黄金珠宝重点公司营收及增速（亿 图表7：2021-2023前三季度黄金珠宝重点公司业绩及增速（亿元，%） 1.1运动鞋服：2023Q4流水增长提速，营运持续改善 低基数背景下，2023Q4流水增速提升，年底库存健康程度或进一步改善。近期运动鞋服公司陆续发布2023Q4经营情况公告，2023Q4以来随着同期基数的走低，各品牌公司终端流水对比Q3进一步提速，同时营运状况也将处于持续改善过程中。 安踏体育：安踏品牌2023Q4流水同比增长10%-20%高段，Fila品牌2023Q4流水同比增长25%-30%，其他品牌2023Q4流水同比增长55%-60%，波动环境下公司各品牌流水增速仍然优异。库存方面截至2023Q4末我们预计安踏/Fila品牌库销比在5以内，环比同比均有改善，整体运营质量健康，为2024年的高质量增长奠定基础。 特步国际：公司发布2023Q4经营情况公告，单Q4特步品牌流水同比增长30%+（2023全年流水增长20%+），随着同期基数的走低，单Q4流水增速提升明显，单Q4零售折扣水平约7折，截至Q4末渠道存货周转天数在4-4.5个月之间，运营质量持续改善。 李宁：2023Q3李宁成人流水同比增长中单位数，儿童流水增速优于成人，成人+儿童合计增长高单位数。我们预计2023Q4以来线下流水大幅增长，电商流水逐步转正。终端库存去化+公司回购+限制发货，渠道库销比预计到年底有望回到四个月，公司层面库存则或有一定增加。 361度：2023Q3361度成人线下流水同比增长15%，儿童线下流水增长25%-30%，电商流水增长30%，进入2023Q4基数走低，我们预计各业务流水增速提升明显，线下成人流水提升至20%左右，儿童流水增速提升至30%+。 图表8：运动鞋服公司2023年流水增速（%） 收入层面，出于渠道库存消化的原因，我们认为全年各公司批发业务的收入增速或仍将弱于流水增速。1）批发渠道：2023H1板块公司批发收入增速弱于流水增速，一方面原因在于2022年加盟商下单时出于对消费环境的担忧，下单较为谨慎，另一方面公司也在主动性的控制发货以解决渠道库存问题，从下半年各公司的运营情况来看，我们判断渠道库存去化仍将继续推进，批发收入增速仍将持续弱于流水增速。2）直营渠道：直营渠道收入基本同终端流水增速相匹配，2023 H2 基数对比上半年降低，因此直营渠道销售增速或将对比上半年提升。3）电商渠道：电商收入在行业红利逐步减弱的情况，全年营收增速有望保持稳定。 业绩层面，运动品牌各公司利润率走势因业务模式有所差异： 安踏体育：公司直营业务占比较高，我们判断2023年公司各品牌折扣同比2022年有所改善，从而带动毛利率同比提升。同时公司在年内强化各品牌分部的费用管控，因此费用率同比或有改改善，综合考虑下2023年我们预计安踏体育利润率同比有所提升。 李宁：公司2023年将营运优化作为业务重点，因此我们预计公司全年毛利率或将承受一定压力；同时公司近年加大高线城市直营门店拓展，然而由于消费环境波动，新增门店仍处于爬坡阶段，费用率仍相对较高；其他收益方面，我们预计2023年利息收入和政府补贴或将有所减少，因此综合考虑下我们预计2023年李宁公司利润率同比或有明显下滑，业绩承压。 特步国际：公司线下以批发模式为主，毛利率波动相对较小，2023年公司利用电商渠道进行库存清理，对毛利率影响较大，同时电商业务在库存清理的过程中平台与物流费用支出较多，综合考虑下我们预计公司2023年净利率同比持平。 361度：公司线下业务以批发为主，毛利率波动较小，同时电商渠道库存压力相对较小，因此我们预计公司全年毛利率同比或保持稳定，收入增长带来的正向经营杠杆，净利率同比提升。 展望2024年：终端需求逐步复苏+渠道库存向好奠定收入增长基础，利润率同比有望改善。1）收入层面：2024年来看我们预计运动板块终端销售有望延续稳健复苏态势，同时营运情况尤其是渠道库存在经过2023Q4去化后进一步改善，因此我们判断2024年公司各渠道营收表现可期。2）业绩层面：随着库存压力的降低，公司毛利率同比或有提升，从费用层面来看，2024年是奥运年因此各公司费用投入或相应增加，但是综合考虑公司收入增长带来的正向经营杠杆，我们判断2024年板块公司利润率同比仍有望实现不同程度的增长。 图表9：运动鞋服公司盈利预测表（亿元，%） 1.2时尚服饰：男装业绩稳健符合预期，女装盈利质量仍有修复空间 1、据行业趋势判断，2023Q4以来男装板块终端表现依然展现出较好韧性，我们估计2023全年龙头品牌终端收入及业绩同比2021年同期稳健快速增长。1）单季度来看：考虑2022Q4在客流波动影响下终端销售及公司业绩基数均较低，我们估计2023Q4男装重点公司收入、业绩同比有望快速增长。考虑2023Q1客流回暖带动终端零售基数较高，我们判断2024Q1男装重点公司流水同比表现将明显环比走弱。2）2023全年来看：男装公司整体运营稳健，我们估计2023全年板块龙头公司终端收入及业绩同比2022年/2021年均有望稳健快速增长。 展望2024年，渠道持续拓展的龙头品牌有望实现收入及业绩的快速增长。1）我们认为2024年大消费环境有望保持平稳趋势，男装品类整体需求或平稳发展。2）从个股渠道规划来看，部分龙头有望稳健拓店、带动收入及业绩增长。我们估计2024年比音勒芬品牌有望净增120~150家（增幅低双位数），