转债抗跌，估值企稳

证券研究报告|2024年01月14日 转债市场周报 转债抗跌，估值企稳 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（1月8日-1月12日） 股市方面，上周各个交易日涨跌交替，但整体延续下行行情，沪指、深成指、创业板指分别累跌1.61%，1.32%，0.81%，沪指在2900点以下徘徊，深成指失守9000点；北向资金周内净流出24.4亿元；北证50周内回撤11.39%，未能复现逆市行情。具体来看，周一三大指数集体大跌超1%，半导体、非金属材料、软件开发等大部分板块收跌，“尔滨”热点维持，带动冰雪产业与旅游概念盘中活跃，工程咨询服务涨幅居前。周二受中国中免23年业绩预告略超市场预期影响，叠加寒假、春节临近，旅游酒店板块大涨，商业百货、航空机场、铁路公路等出行消费链领涨，软件开发、专业服务板块领跌。周三光伏概念走势最强，充电桩概念表现活跃，传媒、游戏、消费电子、通信、互联网板块等TMT板块表现较差。周四受华为宣布与京东合作消息影响，鸿蒙概念股集体走强，各板块普涨，能源金属、电池、软件开发、游戏涨幅居前，煤炭、铁路公路等回调。周五国务院发文推进美丽中国建设、发展绿色金融，环保股开盘大涨，采掘、航运港口领涨，软件开发、游戏、仪器仪表等多个板块跌幅较大。 债市方面，受市场降息传闻影响，10年期国债利率上周二下行至2.48%，处于5年来的较低点；周五国家统计局公布的通胀和进出口数据略好于预期，10年期国债利率略有反弹，周底收于2.52%，较前周下行0.03bp。 转债市场方面，上周转债个券涨跌参半，中证转债指数全周-0.00%，价格中位数-0.28%，我们计算的转债平价指数全周-0.70%，全市场转股溢价率与上周相比+1.00%。个券层面，除上周上市新券外，花王（建筑装饰）、宇邦（电力设备）、盛路（国防军工）、金钟（汽车）、欧晶（电力设备）转债涨幅靠前；跌幅方面，鸿达（基础化工）、精测（机械设备）、精测转2（机械设备）转债跌幅较大。 观点及策略（1月15日-1月19日） 转债抗跌，估值企稳：上周转债体现出一定的抗跌属性，在权益市场小幅回调下估值企稳；周内公告下修的康泰转2和华友转债等表现较好，近期即将满足或已满足下修条件的转债较多，可适当关注下修博弈的机会。 当前权益市场估值、指数均处于历史较低的位置，上周公布的通胀、进出口数据显示国内经济延续修复态势，叠加美债收益率持续下行、充电桩及光伏电站等多项产业支持政策频出、转债价格中位数已至历史较低分位数位置，当前转债市场仍有一定机会。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数236.2 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.50 企业/公司/转债规模(千亿)66.4/27.8/8.7 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《政府债务周度观察-一季度新增地方债发行计划已披露近九千亿》——2024-01-12 《资管机构产品配置观察（第23期）（20240101-20240107）- 理财子破净率下降，债基久期上升》——2024-01-10 《转债市场周报-市场总体情绪较差，转债择券仍可积极》——2024-01-08 《超长债周报-超长债交投活跃度小幅回落》——2024-01-08 《政府债务周度观察-“准财政”工具PSL重启续力稳增长》— —2024-01-03 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 转债抗跌，估值企稳 上周市场焦点（2024/1/8-2024/1/12） 股市方面，上周各个交易日涨跌交替，但整体延续下行行情，沪指、深成指、创业板指分别累跌1.61%，1.32%，0.81%，沪指在2900点以下徘徊，深成指失守9000 点；北向资金周内净流出24.4亿元；北证50周内回撤11.39%，未能复现逆市行情。具体来看，周一三大指数集体大跌超1%，半导体、非金属材料、软件开发等大部分板块收跌，“尔滨”热点维持，带动冰雪产业与旅游概念盘中活跃，工程咨询服务涨幅居前。周二受中国中免23年业绩预告略超市场预期影响，叠加寒假、春节临近，旅游酒店板块大涨，商业百货、航空机场、铁路公路等出行消费链领涨，软件开发、专业服务板块领跌。周三光伏概念走势最强，充电桩概念表现活跃，传媒、游戏、消费电子、通信、互联网板块等TMT板块表现较差。周四受华为宣布与京东合作消息影响，鸿蒙概念股集体走强，各板块普涨，能源金属、电池、软件开发、游戏涨幅居前，煤炭、铁路公路等回调。周五国务院发文推进美丽中国建设、发展绿色金融，环保股开盘大涨，采掘、航运港口领涨，软件开发、游戏、仪器仪表等多个板块跌幅较大。 分板块看，上周申万一级行业多数收跌，美容护理（+5.08%）、电力设备 （+2.77%）、商贸零售（+1.26%）、建筑材料（+1.10%）、交通运输（+0.25%）涨幅靠前；电子（-4.31%）、计算机（-4.24%）、通信（-3.21%）、传媒（-3.03%）、石油石化（-3.00%）跌幅靠前。 债市方面，受市场降息传闻影响，10年期国债利率上周二下行至2.48%，处于5年来的较低点；周五国家统计局公布的通胀和进出口数据略好于预期，10年期国债利率略有反弹，周底收于2.52%，较前周下行0.03bp。 转债市场方面，上周转债个券涨跌参半，中证转债指数全周-0.00%，价格中位数 -0.28%，我们计算的转债平价指数全周-0.70%，全市场转股溢价率与上周相比+1.00%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+1.04%、-1.89%、-1.26%，处于2010年来82%、71%、60%分位值。 图1：个券溢价率分布（截至2024/1/12） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场美容护理（+1.97%）、电力设备（+0.79%）、食品饮料（+0.60%）、银行（+0.40%）、建筑装饰（+0.40%）涨幅靠前；煤炭（-1.37%）、计算机（-0.96%）、基础化工（-0.87%）跌幅靠前。 图2：申万一级行业转债行情（2024/1/8-2024/1/12) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，除上周上市新券外，花王（建筑装饰）、宇邦（电力设备）、盛路（国防军工）、金钟（汽车）、欧晶（电力设备）转债涨幅靠前；跌幅方面，鸿达（基础化工）、精测（机械设备）、精测转2（机械设备）转债跌幅较大。 图3：转债涨幅前十个券（2024/1/8-2024/1/12)图4：转债跌幅前十个券（2024/1/8-2024/1/12) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为1718.79亿元，日均成交额为343.76亿元，较上周有所下降。 观点及策略（2024/1/15-2024/1/19） 转债抗跌，估值企稳：上周转债体现出一定的抗跌属性，在权益市场小幅回调下估值企稳；周内公告下修的康泰转2和华友转债等表现较好，近期即将满足或已满足下修条件的转债较多，可适当关注下修博弈的机会。 当前权益市场估值、指数均处于历史较低的位置，上周公布的通胀、进出口数据显示国内经济延续修复态势，叠加美债收益率持续下行、充电桩及光伏电站等多项产业支持政策频出、转债价格中位数已至历史较低分位数位置，当前转债市场仍有一定机会。 具体择券建议关注： （1）汽车智能化与机器人行情围绕特斯拉、华为、小米等关键整车厂/方案商的关键技术和零部件（汽车：激光雷达、智能座舱、高压快充等；人形机器人-减速器、执行器等）的供应商（宇瞳、联创、拓普、精锻、豪能等）； （2）半导体库存去化末尾新周期起点，转债建议关注材料与设备国产化率提升大趋势下已实现技术突破并获得龙头厂商认证的电子特气、光刻胶、硅片、划片机厂商（博杰、华特、华懋、光力等）；消费电子需求回暖且市场对来年折叠屏和头显新品上市充满期待，建议关注折叠屏铰链、3D打印技术、钛合金、硬质刀具相关技术，以及受益于电子产业链需求回升的PCB板块和元器件分销商（环旭、福蓉、景23、商络等）； （3）医药行业反腐影响趋于消散，交易层面股价经历三年下跌后估值消化筹码结构改善，近期建议关注流感病毒传播对药房以及疫苗的行情催化（漱玉、大参、康泰等）； （4）算力需求提升、通信服务器更新换代趋势下，6G通信、服务器卫星产业链及数据要素板块标的（烽火、盟升、宏图、麦米等）； （5）大盘顺周期品种，例如工程机械和通用设备领域，万亿国债推动基建需求增长内需修复，产能出清竞争格局改善龙头盈利改善，出海销售全球份额增长（柳工、合力、艾迪、耐普等）； 估值一览 截至上周五（2024/1/12），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为34.17%、30.71%、20.18%、12.01%、6.50%、7.35%，位于2010年以来/2021年以来66%/26%、 82%/60%、71%/38%、60%/17%、52%/8%、75%/34%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为2.67%，位于2010年以来/2021年以来的57%/80%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为37.52%，位于2010年以来/2021年以来的68%/32%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为4.10%，位于2010年以来 /2021年以来的87%/84%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至1月12日的公告来看，未来一周（2024/1/15-2024/1/19）华康、浙建、镇洋转债上市，无转债发行： 华康转债（111018.SH） 正股华康股份（605077.SH），隶属于基础化工行业，截至1月12日市值50.79亿元。公司是主要从事木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、果葡糖浆等多种功能性糖醇、淀粉糖产品研发、生产、销售的高新技术企业，产品广泛应用于食品、饮料、日化等下游行业，具有较高的市场认可度。公司已与玛氏箭牌、亿滋、不凡帝、费列罗、好时、好丽友、可口可乐、百事可乐、康师傅、农夫山泉、娃哈哈、蒙牛等国内外知名食品饮料行业企业建立良好的长期合作关系，产品销往国内市场及欧洲、美洲、亚洲等全球主要国家和地区。2022年公司实现营业收入22亿元，同比+38.02%，实现归母净利润3.19亿元，同比+34.88%；2023年Q1-Q3公司实现营业收入20.42亿元，同比+28.56%，实现归母净利润2.75亿元，同比+7.91%； 2022年度公司产能情况为：晶体糖醇产品12.33万吨；主要液体糖产品10万吨； 本次发行的可转债规模为13.03亿元，信用评级为AA-，拟于1月15日上市。 其中拟投入13.03亿元用于100万吨玉米精深加工健康食品配料项目。浙建转债（127102.SZ） 正股浙江建投（002761.SZ），隶属于建筑装饰行业，截至1月12日市值106.51亿元。在重大资产置换及换股吸收合并浙江省建设投资集团股份有限公司完成后,公司目前是一家以基础设施领域的BT、BOT、TOT、PPP投资为龙头，以基础设施股权投资、资产经营、设施运营、项目建设与工程管理等为主业，同时兼顾政府性资源开发、土地经营等业务的现代企