请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业周报 2024年01月14日 建筑装饰 建筑龙头分红是否具备提升空间？ 【本周核心观点】2022年建筑板块股息率在申万各行业中排名第9，部分央国企2024年预期股息率已超5%，横向对比看具备较高吸引力。从分红能力看，近十年（2012-2022年）八大建筑央企业绩持续稳健增长（复合增速14%），且分红率稳定在15%-20%间，后续随着市占率持续提升、新兴业务加速开拓，盈利有望维持稳健增长。考虑到国资委“一利五率”体系将现金流纳入考核指标，预计后续央企对现金流重视度将明显提升，叠加PPP等运营类项目规模回落，投资现金流出收窄，自由现金流有望显著改善，分红比例具备提升基础。从分红意愿看，近期国资委、证监会等要求上市央企/大市值公司健全分红机制、推动提升分红持续增长性和可预期性，有望显著强化建筑央国企分红动力，预计后续建筑龙头分红比例有望提升，其投资吸引力有望进一步增强。此外，考虑当前建筑龙头处估值、持仓、预期“三低”状态，具有较强安全边际，且作为“一带一路”龙头出海能力强，中长期持续成长能力优异，当前已具备较强配置价值。重点推荐和关注：1）低估值建筑央企中国中铁（PB-lf 0.52，2024年预期股息率4.2%，下同）、中国铁建（PB-lf 0.42，股息率4.3%）、中国建筑（PB-lf 0.49，股息率6.3%）、中国交建（PB-lf 0.46，股息率3.6%）、中国建筑国际（PB-MRQ 0.75，股息率7.2%）。2）出海国企龙头中材国际（PE 7.8X，2024年，下同，股息率5.1%）、中国化学（PE 7.8X，股息率3.5%）、北方国际（PE 10.5X，股息率1.0%）。3）高股息地方国企组合隧道股份（PE 5.5X，股息率5.5%，2024年PE，下同）、安徽建工（PE 4.1X，股息率7.6%）、四川路桥（PE 5.3X，股息率9.5%）、设计总院（PE 8.7X，股息率6.4%）。 横向对比建筑板块当前股息率具备吸引力。2022年SW建筑装饰累计分红434亿元，累计归母净利润1793亿元，对应板块分红率24.2%，2019-2022年分红率均值22%，近十年来（2012-2022年）八大建筑央企分红率维持在15%-20%间，分红水平稳定。按各年度最后一个交易日总市值计算，板块2022年股息率约2.5%，2019-2022年均值2.3%，在申万各行业中排名第9，股息率横向对比表现相对较优。按分红规划比例（若无则按2022年分红比例）测算，当前股价对应2024年主要建筑央国企平均股息率为4.2%，其中股息率预期超过5%的有中国建筑（6.3%）、中国建筑国际（7.2%）、四川路桥（9.5%）、安徽建工（7.6%）、隧道股份（5.5%）、中材国际（5.1%），具备较高吸引力。 八大建筑央企近十年业绩CAGR达14%，未来持续稳健增长能力强。2022年八大建筑央企实现营业总收入67161亿，同增10.5%，显著高于固定资产投资增速（2022全年固资同增5.1%）；归母净利润1629亿元，同增8.7%。近十年（2012-2022年）央企营收及归母净利润复合增速分别达11%/14%，在外部环境冲击、地产下行等多因素影响下仍维持稳健增长，整体经营韧性较强。当前八大建筑央企在手订单普遍较为充裕，且受益行业供给侧改革提速，市占率持续提升（八大建筑央企合计收入占建筑业产值的比重自2018年的17.2%上升至2023Q3末的24.9%），预计未来央企订单及收入仍可保持高于行业整体的增速。此外，近年来建筑央国企基于自身产业链优势，积极向上下游延伸，开拓新能源、新材料、高端装备、矿产资源等新兴业务板块，2023年国资委召开多次会议部署央企加快战略性新兴产业，后续在国改政策引导下，建筑央企有望进一步加大战略新兴业务投资，打造新业务增长点，盈利有望持续稳健增长。 央企自由现金流有望改善，分红比例具备提升基础。1）投资类项目规模回落，资本开支有望减少。2013-2018年间受PPP等投资运营类项目开拓影响，央企投资现金流出持续增加。2018年起PPP项目监管收紧，且国资委严控央企PPP业务风险，央企PPP投资项目占比逐年下降，近两年PPP订单占比已降至3%以下，资本开支压力有望降低。后续在监管驱动下，央企有望进一步减少长期垫资的重资产项目比例，增加EPC等快周转项目承接，投资现金流出有望逐步收窄。2）央企考核体系纳入现金流指标，经营现金流有望改善。国资委“一利五率”考核体系新增营业现金比率（经营性现金流净额与收入的比值）作为考核指标，2016年以来八大建筑央企营业现金比率明显下降，2022年达2.4%，环比有所改善但仍处于低位，后续随着国资委对现金流考核重视度提升，经营现金流有望延续改善，叠加投资现金流出减少，整体自由现金流有望明显好转，为后续 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 分析师 杨涛 执业证书编号：S0680518010002 邮箱：yangtao1@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：推荐兼具高股息与强出海能力的央国企龙头》2024-01-07 2、《建筑装饰：定量测算PPP新机制对建筑央企影响如何？》2024-01-01 3、《建筑装饰：上海建筑国企有哪些投资机会？》2023-12-24 -32%-16%0%16%32%2023-012023-052023-092024-01建筑装饰沪深300 2024年01月14日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 提高分红比例奠定良好基础。 多方监管政策发布，有望驱动建筑央企提升分红比例。1）国资委方面，持续引导央国企上市公司重视投资者回报及市值管理，2023年9月召开央企提高上市公司质量专题会，要求进一步推动完善上市公司治理、动态优化股权结构、提高信息披露质量等重点工作，预计后续央企对投资者回报、分红率及市值管理重视度将持续提升。2）证监会方面，此前有关负责人在就“活跃资本市场、提振投资者信心”答记者问中提出“强化分红导向，推动提升上市公司特别是大市值公司分红的稳定性、持续增长性和可预期性”，有望进一步强化建筑央企分红动力，预计后续分红比例将持续提升，其投资吸引力有望进一步增强。 当前建筑板块处于三低状态，具备较强安全边际。当前建筑板块处于估值、持仓、预期“三低”状态：1）估值低：截止1月12日，申万建筑板块PE-TTM/PB-LF分别为8.28/0.73倍，分别处于近5年6%/0.8%分位，位于历史最底部区间。2）持仓低：2023Q3末主动型基金与指数型基金合计对建筑板块持仓占比为0.77%，较23Q2末下降0.08个pct，基金超配比例为-1.36%，机构持仓仍显著低配。3）预期低：“一带一路”峰会召开后市场情绪明显回 投资建议：当前建筑板块股息率具备较强吸引力，未来分红比例仍具备提升空间，且估值、持仓、预期处“三低”状态，安全边际强，同时考虑建筑龙头作为“一带一路”主力军出海能力强，中长期持续成长能力优异，当前已具备较强配置价值。重点推荐和关注：1）低估值建筑央企中国中铁（PB-lf 0.52，2024年预期股息率4.2%，下同）、中国铁建（PB-lf 0.42，股息率4.3%）、中国建筑（PB-lf 0.49，股息率6.3%）、中国交建（PB-lf 0.46，股息率3.6%）、中国建筑国际（PB-MRQ 0.75，股息率7.2%）。2）出海国企龙头中材国际（PE 7.8X，2024年，下同，股息率5.1%）、中国化学（PE 7.8X，股息率3.5%）、北方国际（PE 10.5X，股息率1.0%）。3）高股息地方国企组合隧道股份（PE 5.5X，股息率5.5%，2024年PE，下同）、安徽建工（PE 4.1X，股息率7.6%）、四川路桥（PE 5.3X，股息率9.5%）、设计总院（PE 8.7X，股息率6.4%）。 风险提示：宏观政策支持力度不及预期，海外业务开拓不及预期，应收款减值风险等。 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 601668.SH 中国建筑 买入 1.22 1.30 1.43 1.55 3.89 3.65 3.32 3.06 601390.SH 中国中铁 买入 1.26 1.36 1.52 1.70 4.54 4.21 3.76 3.36 601186.SH 中国铁建 买入 1.96 2.08 2.28 2.46 3.83 3.61 3.29 3.05 601800.SH 中国交建 买入 1.17 1.28 1.41 1.56 6.23 5.70 5.17 4.67 601117.SH 中国化学 买入 0.89 0.94 1.08 1.23 6.93 6.56 5.71 5.02 600970.SH 中材国际 买入 0.83 1.09 1.27 1.46 11.93 9.08 7.80 6.78 600502.SH 安徽建工 买入 0.80 0.98 1.17 1.41 5.99 4.89 4.09 3.40 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024年01月14日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 本周核心观点 ........................................................................................................................................................ 4 建筑行业周度行情回顾 ........................................................................................................................................... 5 行业动态分析 ........................................................................................................................................................ 7 投资建议 .............................................................................................................................................................. 13 风险提示 .............................................................................................................................................................. 14 图表目录 图