请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 纺织服装 ＃investSuggestion＃ 买入 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃marketData＃ 市场数据 日期 20240109 收盘价（港元） 3.81 总股本（亿股） 26 流通股本（亿股） 26 净资产（亿元） 87 总资产（亿元） 166 每股净资产（元） 3.30 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 下调全年指引_20231123 主品牌流水逐月提速_20231017 索康尼率先盈利_20230824 流水增势保持行业领先，新品牌提前达成盈利目标_20230720 Q1流水领跑同行，对全年更加乐观_20230411 复苏强劲，股价滞涨_20230117 主品牌流水继续领跑，库存压力加大_20221018 主品牌流水高增继续，新品牌上调指引_20220824 2季度流水点评_2季度增长领跑同行_20220713 1季度流水点评_1季度增长强劲_20220407 年报点评_超速完成任务_20220317 4季度流水点评_流水表现领跑同行_20220114 3季度流水点评Q3流水放缓，对今年收入确认影响有限_20211019 中报点评_主品牌大放异彩，新品牌值得期待_20210823 2季度流水点评_Q2流水提速，库存、折扣恢复正常水平_20210713 主品牌势如破竹，新品牌获高瓴投资_20210619 海外纺服研究 分析师：韩亦佳 SFC：BOT963 SAC：S0190517080003 hanyij@xyzq.com.cn ＃dyStockcode＃ 01368 .HK ＃dyCompany＃ 特步国际 港股通（沪/深） ＃title＃ 库存回归健康 ＃createTime1＃ 2024年1月10日 投资要点 ＃summary＃ 事件：特步国际披露：1）2023年Q4运营表现：特步主品牌流水同比增长超过30%；2）23年全年运营表现：特步主品牌全年流水同比增长超过20%。 点评： 主品牌Q4进行集中去库存，主品牌终端零售折扣加深至约7折水平，拉动Q4流水同比增长超30%，去库结果超预期顺利，期末渠道存货周转天数为4-4.5个月，基本恢复至健康水平。低基数下，我们估计Q4主品牌大装和童装流水均实现30%以上增长。2023年主品牌流水同比增长超20%，全年流水目标顺利达成。 索康尼&迈乐全年流水增长估计接近一倍，且23年12月完成索康尼&迈乐合资公司剩余权益收购，专业运动分部的报表利润率将有明显改善。 ⚫ 索康尼协同主品牌跑步业务拓展顺利，预计今年能够贡献盈利。 ⚫ 集团于2023年12月耗资6100万美元正式收购JV公司剩余权益，并收购索康尼于中国40%的知识产权，该收购对收入端并无直接影响，而JV剩余利润以及IP使用费节约将直接带来毛利率改善。23H1专业运动分部并表毛利率为42.0%，JV毛利率为57.2%。 ⚫ 展望中长期，集团将继续发挥协同效应，强化索康尼跑步领域的优势，开发针对性更强的索康尼国内版本产品，拓展OG系列&通勤系列，同时接轨国际继续发售全球版本产品巩固性能优势，实现精英跑者与精英白领人群的双覆盖。 我们的观点：主品牌渠道库存去化基本结束，特步在跑步品类的竞争壁垒深厚，2024年为体育大年，主品牌轻装上阵，将继续产品优化并向下拉宽价格带，保证于低线城市的高性价比竞争力。同时，合资公司并表有望带来利润率的可观改善，可以期待集团高增长与高质量的双达成。我们预计公司23/24/25年归母净利润分别为9.67/11.83/14.51亿元，同比分别+4.9%/+22.3%/+22.7%，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：消费复苏不及预期，竞争加剧，新品牌推广不及预期。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12,930 14,487 16,938 19,768 同比增长（%） 29.1 12.0 16.9 16.7 归母净利润(百万元) 922 967 1,183 1,451 同比增长（%） 1.5 4.9 22.3 22.7 毛利率（%） 40.9 41.5 42.9 43.2 净利率（%） 7.1 6.8 7.1 7.4 ROE（%） 11.3 11.3 13.0 14.9 每股收益(元) 0.36 0.37 0.46 0.56 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 附表 资产负债表 单位:人民币百万元 利润表 单位:人民币百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12,338 12,876 13,863 15,112 营业收入 12,930 14,487 16,938 19,768 货币资金 3,414 4,042 4,047 4,111 营业成本 -7,639 -8,477 -9,676 -11,226 存货 2,287 2,018 2,250 2,551 毛利 5,292 6,010 7,262 8,542 应收贸易款项 3,809 3,790 4,318 4,914 其他收入 317 376 356 376 预付款项 1,371 1,570 1,792 2,079 销售费用 -2,690 -3,479 -4,036 -4,639 其他 1,451 1,451 1,451 1,451 管理费用 -1,454 -1,413 -1,777 -2,114 非流动资产 4,155 4,184 4,202 4,210 财务费用 -91 -154 -154 -154 物业厂房设备 1,368 1,381 1,385 1,380 税前利润 1,361 1,350 1,663 2,026 无形资产 723 737 751 765 所得税 -449 -372 -469 -563 商誉 830 830 830 830 净利润 912 979 1,194 1,463 其他 1,235 1,235 1,235 1,235 少数股东损益 -9 12 12 12 资产总计 16,494 17,060 18,065 19,322 归母净利润 922 967 1,183 1,451 流动负债 6,645 6,716 7,118 7,638 EPS(元) 0.36 0.37 0.46 0.56 短期借款 2,231 2,231 2,231 2,231 应付款项 2,772 2,843 3,245 3,765 其他应付 1,426 1,426 1,426 1,426 主要财务比率 其他 216 216 216 216 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债 1,542 1,542 1,542 1,542 成长性 长期借款 193 193 193 193 营业收入增长率 29.1% 12.0% 16.9% 16.7% 其他 1,349 1,349 1,349 1,349 毛利润增长率 26.7% 13.6% 20.8% 17.6% 负债合计 8,187 8,258 8,660 9,180 归母净利润增长率 1.5% 4.9% 22.3% 22.7% 股本 23 23 23 23 盈利能力 储备 8,221 8,705 9,296 10,022 毛利率 40.9% 41.5% 42.9% 43.2% 非控股权益 63 74 86 97 净利率 7.1% 6.8% 7.1% 7.4% 股东权益合计 8,307 8,802 9,405 10,142 ROE 11.3% 11.3% 13.0% 14.9% 负债及权益合计 16,494 17,060 18,065 19,322 偿债能力 资产负债率 49.6% 48.4% 47.9% 47.5% 营运能力 现金流量表 单位:人民币百万元 存货周转率(次) 4.04 3.94 4.53 4.68 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 每股资料 税前利润 1,361 1,350 1,663 2,026 每股收益(元) 0.36 0.37 0.46 0.56 折旧和摊销 134 152 162 172 每股净资产(元) 3.19 3.38 3.61 3.89 经营活动现金流 572 1,291 776 971 估值比率(倍) 投资活动现金流 -873 -180 -180 -180 PE 9.4 8.9 7.3 5.9 融资活动现金流 -236 -484 -591 -726 PB 1.0 1.0 0.9 0.9 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外公司跟踪报告(评级) 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiang Road & Bridge Construction Development Co Ltd、成都经开资产管理有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、Chouzhou International Investment Ltd、桐庐新城发展投