家用电器行业家电高股息专题研究：重视高分红、高股息家电企业的配置价值

投资建议：低估值和高股息的标的具备防御属性，在整体内外需市场仍有不确定性且板块估值持续筑底的背景下，超额收益凸显。家电中白电、厨电和传统小家电行业已步入成熟期，竞争格局较为稳定，龙头具有较稳定持续经营能力，采取积极分红政策的概率较大，有望维持较高的分红比例，推荐美的集团、海信家电、老板电器、苏泊尔。 开年以来，以美的为首的高股息标的相对收益凸显。我们从三个角度，对板块内后续有望维持高分红和提升分红比例的企业进行筛选。 第一，从企业具有较稳定持续经营能力的角度，白电龙头有望穿越周期。白电已步入成熟期，竞争格局较为稳定，具有较稳定持续经营能力，采取积极分红政策的概率较大。美的集团（2022年分红比例58%）、海尔智家（36%）、格力电器（46%）、海信家电（50%）仍具备维持较高比例分红的潜力。 第二，未分配利润充裕，经营活动现金流情况良好的企业分红比例有望提升。股息率较高的11家企业中，美的集团、格力电器、海信视像、莱克电气、公牛集团的未分配利润远高于年度分红总额，低股息率的企业中，海尔智家、海信家电，老板电器，石头科技未分配利润较高，具备高分红潜力。从各企业Capex梳理情况来看，龙头公司已进入稳定期，大额资本开支出现的概率较小。经营活动现金流角度，白电龙头经营活动产生的现金流遥遥领先，显示行业经营活动产生的现金流明显改善。值得注意的是，成长股公司通常需更多资金进行业务扩张，在行业下行周期中，有望去通过收购有价值资产获得第二增长曲线等行为，因此我们认为有部分个股虽然账面上具有较高的现金储备量，存在适度提升分红比例的概率，但超大比例分红的概率偏低，如海信视像（已经战略收购乾照光电），海尔智家（有海外并购案例），飞科电器（持续扩张品类线等），但这些行为的成长意义也是远大于提高短期的即时分红。 第三，股东利益角度，预计大股东股权占比高的公司分红比例也有望提升。第一大股东持股比例较高的企业分别有苏泊尔（83%）、飞科电器（81%）、TCL电子（55%）、公牛集团（54%）等。 风险提示：1）企业进行业务扩张降低分红从而使得股息率下降；2）行业需求复苏缓慢且竞争加剧时，可使得经营活动现金流下降，从而影响分红总额。 1.投资建议 低估值和高股息的标的具备防御属性，在整体内外需市场仍有不确定性且板块估值持续筑底的背景下，超额收益凸显。家电中白电、厨电和传统小家电行业已步入成熟期，竞争格局较为稳定，龙头具有较稳定持续经营能力，采取积极分红政策的概率较大，有望维持较高的分红比例。 1）推荐白电龙头美的集团、海信家电；2）推荐厨电龙头老板电器。厨电行业格局较好，龙头份额有望进一步提升龙头老板电器经营稳定且未分配利润充足，2022年分红比例在行业中处于中低水平，2023年年末已公布特别分红，分红比例有望提升；3）推荐传统小电龙头苏泊尔。 2022年股息率位列行业首位，且外销客户为公司大股东SEB，在海外龙头地位稳定，为苏泊尔提供相对稳定的收入和业绩来源。内销龙头地位稳固，经营稳定性强。结合未分配利润情况和过往分红情况，展望2023年，预计虽不可维持100%以上的分红比例水平，但我们预计可维持50-80%分红比例。 表1:通过预测2023年业绩和分红比例，得出12家企业股息率有望大于3.5%（亿元） 表2:估值表（元）股票代码commend 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.低估值、高股息特征个股相对收益表现突出 开年来，以美的为首的家电高股息标的表现出较强的相对收益。白电龙头美的集团股息率为4%，2023E PE为11x。过去一个月，在外资持股比例下降的背景下，美的集团股价仍实现+13%的上涨，位列行业首位。 此外，小家电龙头苏泊尔的股息率为8%，过去三个月区间涨跌幅为+11%。 表3:过去一个月，以美的为首的高股息标的超额收益凸显 图1：美的外资持股比例:2023年7月以来外资持股持续下滑，2023年12月14日下滑至24%以下 表4：家电板块高分红公司估值分位水平普遍偏低（%） 3.重点覆盖公司中，11家优质企业股息率大约3% 从2022年分红角度看，股息率大于等于3%且分红比例大于45%的企业共有11家。值得注意的是，企业不可维持长期超过100%的分红比例。 2022年的分红数据中苏泊尔、九阳股份、火星人、飞科电器四家的分红比例超过100%，在长周期内，预计在维持高分红基调不变的基础上，分红比例将略有下降。 表5:基于2022年的股息率与分红比例进行筛选，股息率大于等于3%且分红比例大于45%的企业共11家 4.后期分红比例有望表现较好的企业筛选 我们从以下几个方面出发，对后续分红比例有望表现较好的企业进行筛选： 1）主业是否具有较稳定持续经营能力；2）未分配利润是否充裕；3）可支配现金额度较高。体现在资产负债表中，净现金含量，现金含量指标等；3）不存在大额资本开支项目；4）公司业务现金流贡献稳定（经营性现金流增长表现等）；5）大股东股权占比较高，且历史上有高分红习惯的企业。 4.1.白电龙头更具有较稳定持续经营能力 从行业竞争角度来看，白电类的整体竞争格局较为稳定，且个别公司的业绩余粮充足，有望穿越周期。因此，美的集团（2022年分红比例58%）、海尔智家（36%）、格力电器（46%）、海信家电（50%）仍具备维持较高比例分红的潜力。 白电行业2013至2022年整体收入复合增长10.2%，业绩复合增长13.7%，增长相对稳健，2015年受空调渠道库存积压以及地产销售竣工下滑传导影响，白电整体需求大幅走弱，上市企业收入端出现双位数下滑。从龙头表现来看，美的、海尔表现相对稳健。同时从分红表现上看，2015年龙头分红依旧稳定，美的集团甚至进一步提升。而在2020年尽管受疫情冲击，内需受损，但白电龙头把握住海外需求外溢的机会，整体营收业绩表现更为稳健，同时分红也在进一步提升。 通过近10年的发展，白电优质企业地位不断提升，多元化品类、海内外市场布局更为全面，管理能力更为成熟，因此经营稳定性，增长确定性更为突出，我们认为这是能够维持高分红的基础。 表6:白电行业近10年收入、业绩、分红增长稳健（亿元） 4.2.未分配利润角度 未分配利润充裕的企业分红比例有望提升。股息率较高的11家企业中，美的集团、格力电器、海信视像、莱克电气、公牛集团的未分配利润远高于年度分红总额，低股息率的企业中，海尔智家、海信家电，老板电器，石头科技未分配利润较高，具备高分红潜力。 表7:11家高分红高股息公司中，有9家未分配利润远高于年度分红总额（亿元） 表8:股息率较低的部分企业，后期也具备高分红的潜力：如海信家电、老板电器等（亿元） 此外，从各企业Capex梳理情况来看，龙头公司已进入稳定期，大额资本开支出现的概率较小。 表9:从各企业Capex梳理情况来看，多数龙头公司已进入稳定期，大额资本开支出现的概率较小（亿元） 4.3.经营活动现金流角度 白电龙头经营活动产生的现金流遥遥领先，显示行业经营活动产生的现金流明显改善。美的、海尔、格力位列前三。预计格力电器、美的集团，海尔智家具备有维持高分红的能力且有希望提升分红比例。显示行业的海信家电和海信视像2022年分别为40亿和50亿元，同比2019年提升 了20亿和32亿元，不仅为稳定的分红比例提供一定的保障，且有望进一步提升分红。小家电行业苏泊尔、莱克电气、飞科电器、公牛集团的经营活动现金流均有所提升。 2022年分红比例较低的企业中，石头科技经营活动现金流表现较好，近两年现金流也实现提升，具备提升分红的能力。 表10:各企业经营活动产生的现金流：多个企业实现波动中提升（亿元） 值得补充的是，成长股公司通常需要更多的资金进行业务扩张，甚至在行业下行周期中，更有望通过收购并购去获得第二增长曲线，因此我们认为，虽然有部分个股账面上具有较高的现金储备量，但超大比例提升现金分红的概率较低，比如海信视像（已战略收购乾照光电，未来有望持续布局新显示技术），比如海尔智家（持续通过并购发展扩张业务），比如飞科电器（有扩张品类线的战略储备），但我们认为，这些成长性战略对于企业发展的意义，也是大于提高短期分红的即时意义。 4.4.股东利益角度：预计大股东股权占比高的公司有望维持高分红 部分公司的大股东持股比例较高，预计对维持高分红概率较大。家电板块中，第一大股东持股比例较高的企业分别有苏泊尔（83%）、飞科电器（81%）、TCL电子（55%）、公牛集团（54%）、九阳股份（50%）、老板电器（50%）。部分企业分红比例仍维持在较高水平，2018-2021年间苏泊尔分红比例区间为70%-80%，九阳股份分红比例区间为80%-100%，飞科电器分红比例区间为65%-80%， 莱克电气分红比例区间为21%-250%。公牛集团分红比例区间为30%-45%，老板电器分红比例区间为30%-55%。 表11:家电板块内各企业前五大股东持股情况：部分大股东持比较高的企业分红比例高 表12:家电板块分红比例：关注大股东股权占比较高+有高分红历史或不断提升分红比例的企业 此外，我们认为回购和分红都是提升对于股东回报的行为，持续稳定回购的企业表现有望超预期。 表13:过去两年存在回购行为的公司包括九阳股份、荣泰健康等（亿元） 5.风险提示 1）企业进行业务扩张降低分红从而使得分红比例下降。企业收益的留存部分，最终有望用于企业自身的再投资。在行业下行周期中，公司有望去通过收购有价值资产获得第二增长曲线。当公司需更多资金进行业务扩张时，分红比例可能降低。 2）行业需求复苏缓慢且竞争加剧时，可使得经营活动现金流下降，从而影响分红总额。当前，内需市场仍处于缓慢弱复苏的过程中，在整体竞争加剧，可能对企业经营活动现金流造成一定程度的影响，从而影响分红总额。