高股息大涨后，哑铃“两头”和“杆”怎么选？

高股息大涨后，哑铃“两头”和“杆”怎么选？ 分析师：包承超、邓宇林 2024年1月6日 证券研究报告 第三部分生命周期视角，寻找估值跌到位的成长板块 第四部分国内高股息配置，行业维度需更多元 第五部分结构上，关注供给出清的传统行业+底部成长行业第六部分 录 目 第一部分 哑铃策略的“两头”和“杆”怎么选？ 第二部分 未来如何选择高股息资产？ 一、哑铃策略的“两头”和“杆”怎么选？ 图：2023年上半年，哑铃的两端为成长主题与高股息 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：2023年下半年，哑铃的两端为小微盘与高股息 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：近期，高股息似乎是哑铃策略中的唯一赢家 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：2010年至今，市场的主要特征是核心资产和小微盘+主题轮动的 图：2023年的变化来自于：高股息和核心资产的相关性明显减弱，今年核心资产的“杆”和高股息的“头”出现分化 哑铃A 头 “ 杆” 资料来源：Wind，国联证券研究所 哑 铃 B 头 资料来源：Wind，国联证券研究所 “高股息”与“核心资产”相关性明显下降。 本质原因——历史上很少有像本轮这么长时间的基本面磨底 图：核心资产相对小盘有更高性价比 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：核心资产相对TMT有更高性价比图：高股息与核心资产的估值水平相对均衡 图：核心资产的交易热度持续下降 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：高股息热度介于小微盘和TMT之间图：高股息相对核心资产的热度持续上升 图：煤炭的相对情绪热度GLDI快速上升至历史高位 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：高股息整体的相对情绪热度仍偏低 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：核心资产的整体交易热度处于历史最低区间 资料来源：Wind，国联证券研究所 绝对收益率 ExcessLiquidityClockStage 1 2 3 4 5 6 7 8 剩余流动 性 M2增速 ↓↓ ↑↓ ↑↓ ↑↑ ↑↑ ↓↑ ↓↑ ↓↓ 社融增速剩余流动性 ↑ ↑ ↑ ↑ ↓ ↓ ↓ ↓ 哑铃A端小盘+成长 小微盘 -33% —— 30% 32% 40% 31% -7% 2% 亏损股 -40% —— 24% 16% 34% 0% -5% -3% 人工智能 -29% —— 19% 19% 44% -2% 16% 6% TMT -31% —— 3% 15% 38% 2% 11% 1% “杆”核心资产 大盘成长 -26% —— -15% 23% 48% -2% 22% 4% 重仓TOP100 -4% —— -16% 15% 36% 4% 54% 5% 大盘价值 -6% —— -11% -4% 23% 2% 30% 12% 哑铃B端红利风格 高股息 3% —— -2% 2% 10% 8% 42% 24% 相对收益率 ExcessLiquidityClockStage 1 2 3 4 5 6 7 8 剩余流动性 M2增速 ↓↓ ↑↓ ↑↓ ↑↑ ↑↑ ↓↑ ↓↑ ↓↓ 社融增速剩余流动性 ↑ ↑ ↑ ↑ ↓ ↓ ↓ ↓ 哑铃A端小盘+成长 小微盘 -13% —— 31% 25% 18% 32% -18% -6% 亏损股 -20% —— 25% 9% 11% 1% -17% -11% 人工智能 -9% —— 19% 12% 22% -1% 5% -2% TMT -12% —— 4% 8% 15% 3% 0% -7% “杆”核心资产 大盘成长 -6% —— -14% 16% 25% -1% 11% -4% 重仓TOP100 16% —— -15% 8% 14% 5% 43% -4% 大盘价值 14% —— -10% -11% 0% 3% 18% 4% 哑铃B端红利风格 高股息 23% —— 0% -4% -13% 9% 31% 16% 图：剩余流动性框架下的哑铃策略三部分的绝对收益图：剩余流动性框架下的哑铃策略三部分的相对收益 情景3：基本面没有那么差or政策预期宽松 2023年大部分时间处于状态“3”——哑铃“两头” ——“杆”最强，小微+成长次之，高股息最弱 强 小微盘+TMT>高股息>核心资产 近期预期切换，下修至状态“1”——只有“高股息”强 高股息>核心资产≈TMT+小微盘 资料来源：Wind，国联证券研究所 情景2：基本面一般，流动性宽松 ——回归哑铃“两头”，回到2023 情景1：基本面预期持续转弱 ——高股息独强，当下的延续 剩余流动性状态 后续市场如何演绎？ 134 社融增速 剩余M2增速流动 剩余流动性 性 是否政策刺激 ↓↑ ↓↓ ↑↑ 否是 需求仍较差，经济持续低迷货币扩张，但实际 市场展望 经济环境 市场整体较差，小盘+成长补跌，核心资产回落，高股息韧性凸显 市场维持 小盘+成长 市场环境总结 基本面预 核心资产高 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：信用-利率框架下，哑铃策略“两头”和“杆”的轮动 哑铃“杆”最强 60.0% 复苏期 核心资产 经济进入复苏期？ 信用扩张 40.0% 衰退末期&复苏前期 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 小微盘 亏损股 0.0% 小盘+成长 高股息 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 高股息 小微盘 亏损股 -5.0% 小盘+成长高股息 核心资产哑铃“两头”强 利率上行 利率下行 哑铃“杆”+高股息强 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 过热期&滞胀期 小盘+成长 核心资产 大盘价值 高股息 10.0% 人工智能 TMT 大盘成长 重仓TOP100 5.0% 0.0% -5.0% 小盘+成长 衰退期 人工智能 TMT 核心资产 大盘成长 重仓TOP100 大盘价值 高股息 高股息 哑铃“两头”强，主题成长最强 0.0% -10.0% 小微盘 亏损股 -20.0% -10.0% 信用收缩 -15.0% TMT 大盘成长 重仓TOP100 大盘价值 高股息 小微盘 亏损股 人工智能 TMT 大盘成长 重仓TOP100 大盘价值 高股息 -20.0% 人工智能 资料来源：Wind，国联证券研究所 二、高股息标的怎么选？ 图：各行业历年股息率情况 资料来源：Wind，国联证券研究所 图：从货币资金水平出发，今年哪些行业股息率较高？ 行业分类 行业名称 股息率 货币资金/总市值比例 股利分红/货币资金比例 过去3年股利分红/货币资金比例 预期今年股息率 股息率TTM，当年实际发放分红比例/年末总市值 行业货币资金总金额/行业最新总市值 行业股利分红总金额/行业整体货币资金总额 2023Q3货币资金/行业最新总市值*过去3年分红比例 总市值(亿元) 2021年 2022年 2023年 平均值 2021年 2022年 2023年 2021年 2022年 2023年 原材料 钛白粉 711 2.7% 4.3% 3.7% 3.5% 10.7% 20.7% 29.2% 32.5% 26.0% 14.9% 22.8% 6.7% 原材料 水泥制造 3087 3.8% 6.7% 4.9% 5.1% 23.8% 28.0% 38.3% 18.4% 17.9% 12.1% 16.3% 6.2% 原材料 铁合金 295 3.1% 8.7% 6.8% 6.2% 18.4% 17.6% 20.3% 14.4% 42.1% 34.8% 29.3% 5.9% 原材料 普钢 5035 5.9% 6.8% 3.0% 5.2% 28.7% 35.8% 37.6% 17.6% 16.9% 5.4% 13.2% 5.0% 原材料 氨纶 462 1.5% 3.8% 2.2% 2.5% 16.1% 24.9% 32.9% 13.7% 18.5% 8.3% 13.1% 4.3% 原材料 聚氨酯 2831 1.3% 2.6% 2.0% 2.0% 10.9% 7.5% 16.9% 21.0% 21.2% 22.3% 21.5% 3.6% 原材料 特钢 2012 3.3% 2.7% 4.2% 3.4% 8.1% 16.6% 15.7% 31.4% 19.8% 17.5% 22.2% 3.5% 原材料 其他纤维 292 2.7% 3.3% 2.1% 2.7% 34.3% 44.3% 52.3% 9.1% 7.2% 4.4% 6.6% 3.5% 原材料 氮肥 1201 1.4% 5.6% 3.4% 3.5% 10.1% 13.4% 14.8% 12.0% 36.8% 18.4% 22.9% 3.4% 原材料 玻纤及制品Ⅲ 948 1.0% 2.7% 3.7% 2.5% 4.3% 9.0% 9.5% 22.7% 44.6% 31.7% 32.6% 3.1% 能源 油气开采 23504 4.4% 8.0% 5.9% 6.1% 17.6% 20.9% 18.5% 18.6% 53.4% 39.0% 38.0% 7.0% 能源 炼焦煤 2199 4.1% 7.4% 9.2% 6.9% 27.8% 35.3% 32.2% 12.3% 24.3% 24.4% 21.1% 6.8% 能源 动力煤 13919 6.0% 7.4% 8.7% 7.4% 44.6% 38.2% 29.3% 18.9% 20.9% 25.5% 22.2% 6.5% 能源 无烟煤 516 1.8% 4.2% 6.3% 4.1% 47.9% 46.0% 44.4% 6.9% 11.0% 14.3% 11.6% 5.2% 能源 油气炼制 11672 3.8% 7.0% 4.5% 5.1% 25.8% 23.6% 25.2% 17.4% 22.0% 17.6% 19.2% 4.8% 能源 油气仓储与销售Ⅲ 634 0.6% 4.5% 8.8% 4.7% 11.8% 10.1% 8.3% 1.3% 39.7% 72.4% 37.9% 3.1% 工业 集运 1972 2.2% 26.5% 16.7% 15.1% 53.2% 112.2% 105.2% 1.0% 26.9% 12.7% 16.6% 17.5% 工业 综合服务商 501 3.1% 4.2% 6.5% 4.6% 60.6% 77.6% 93.7% 5.6% 7.1% 6.7% 6.5% 6.1% 工业 房屋建设Ⅲ 2722 4.0% 4.6% 4.7% 4.4% 148.9% 144.0% 164.9% 2.9% 3.3% 2.8% 3.0% 4.9% 工业 高速公路 3092 3.6% 4.9% 3.9% 4.2% 18.4% 19.4% 16.8% 20.6% 25.5% 23.0% 23.1% 3.9% 工业 管材制品 399 2.2% 2.5% 3.1% 2.6% 9.0% 12.3% 15.3% 23.0% 21.5% 16.8% 20.2% 3.1% 工业 港口 4328 2.5% 2.7% 2.6% 2.6% 22.5% 25.3% 26.2% 12.9% 12.3% 10.1% 11.6% 3.1% 必选消费 多业态零售 515 6.4% 6.8% 2.0% 5.1% 35.8% 33.3% 45.3% 10.1% 13.7% 3.7% 9.4% 4.2% 必选消费 肉制品 1366 4.1% 5.9% 5.0% 5.0% 9.9% 11.3% 9.9% 37.9% 44.4% 41.5% 41.2% 4.1% 必选消费 乳制品 2502 1.6% 2.6% 3.1% 2.4% 11.3% 14.6% 22.7% 23.7% 15.3% 16.2% 17.4% 3.9% 必选消费 软饮料Ⅲ 1428 1.8% 2.6% 2.5% 2.3% 5.3% 7.9% 9.7% 35.0% 40.4% 33.0% 35.9% 3.5% 必选消费 制糖业 291 0.9% 1.7% 5.1% 2.6