浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 迈向2024年，中美经济周期错位预计将进入下半场。中国方面，在政策刺激持续发力的前提下，我们预计中国经济在2024年将继续温和复苏，全年实现4.7%的经济增速，汇率随之小幅回升。美国方面，我们预计美国经济明年二季度进入温和衰退，7月美联储开始降息应对经济下行，明年一共降100个基点。 投资策略方面，展望明年，我们认为中国股市或将震荡上行，可能以结构性行情为主。盈利有望成为主导力，股指回报或将优于今年。中资股中A股回报或将更稳健。大盘成长股或较占优。建议聚焦新兴成长股和成长性高息股。 行业方面，1）消费：中国消费行业在疫情过去后进入了一个新的常态。在需求减弱、消费升级步伐放缓、板块估值难有反转的情况下，自下而上挖掘具有盈利提升空间的alpha机遇将会是2024年消费板块权益投资的核心。2）互联网：2024年关键词为“出海”+“瘦身”+“AI”，向成长股和价值股两极分化。强增利，弱增收，价值属性大于成长属性。α来自出海；瘦身提升ROE；AI重振长期估值。3）科技行业：我们期待明年智能手机出货量温和增长，并且中国半导体晶圆代工以及功率半导体都将触底抬头，推动科技行业基本面和估值面共振向上。4）医疗行业：有望震荡上行，建议加大创新高弹性个股仓位。随着反腐基本落地后企业回归常态化增长、市场情绪改善及美元降息临近，我们对板块走势的判断变得更乐观。建议关注创新药械、CXO。5）新能源汽车行业，我们预计新能源乘用车销量在2024年维持高速成长，支撑行业渗透率加速上扬。中国新能源车企的高端化、智能化和自主化推动行业进入新产品周期，实现从存量竞争向增量竞争转换。 暖雨晴风初破冻，让我们一同期待2024年。 2023年12月18日 林闻嘉（首席消费分析师 | 研究部主管） richard_lin@spdbi.com | (852) 2808 6433 赵丹（首席互联网分析师） dan_zhao@spdbi.com | (852) 2808 6436 沈岱（首席科技分析师） tony_shen@spdbi.com | (852) 2808 6435 赖烨烨（首席策略分析师） melody_lai@spdbi.com | (852) 2808 0441 杨子超 CFA（互联网分析师） charles_yang@spdbi.com | (852) 2808 6409 金晓雯PhD, CFA（首席宏观分析师） xiaowen_jin@spdbi.com | (852) 2808 6437 桑若楠 CFA（消费分析师） serena_sang@spdbi.com | (852) 2808 6439 胡泽宇 CFA（医疗分析师） ryan_hu@spdbi.com | (852) 2808 6446 黄佳琦（科技分析师） Sia_huang@spdbi.com | (852) 2808 0355 2023-12-18 2 目录 2024年宏观经济展望：中美经济周期错位进入下半场 ................................................................ 4 2024年中国市场策略展望：穿越周期，焕新成长 ..................................................................... 61 消费行业2024年展望：自下而上挖掘新常态下的新机遇 ....................................................... 119 互联网行业2024年展望：波谷后的洗牌之年，在成长股和价值股间摇摆 ............................. 168 科技行业2024年展望：终端需求重回增长，提供消费电子和半导体行业增长动能 .............. 208 医疗行业2024年展望：板块有望震荡上行，关注细分赛道轮动机会 ..................................... 254 新能源汽车行业2024年展望：增量竞争态势延续，行业维持高速成长 ................................. 298 浦银国际研究 2023-12-18 3 主题研究 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 2024年市场展望：暖雨晴风初破冻  宏观经济：尽管趋势向好，中国经济仍面临着复苏动能减弱、房地产下行周期继续以及地方政府去杠杆等挑战，需要持续的政策刺激稳增长。在政策激励下，我们相信中国经济在2024年将继续温和复苏，全年有望实现4.7%的经济增速。汇率随之小幅回升。对于美国经济，我们预计明年二季度进入温和衰退，7月美联储开始降息应对经济下行，明年一共降100个基点。  投资策略：展望明年，我们认为中国股市或将震荡上行，可能以结构性行情为主。盈利有望成为主导力，估值修复空间较大，股指回报或将优于今年。中资股中A股回报或将更稳健。在缺乏趋势性行情的情况下，电信服务和能源板块有望提供较稳定的回报。在利率走低，流动性宽松的情况下，大盘成长股或较占优。建议聚焦新兴成长股和成长性高息股。  消费行业：中国消费行业在疫情过去后进入了一个新的常态，主要体现为消费者信心较低、各子行业增速相较疫情前有所放缓、部分子行业的消费升级步伐受到限制。考虑到各板块估值短期难有反转，我们预期盈利提升将主导2024年的股价表现。我们建议投资者在2024年自下而上挖掘消费板块的投资机遇，重点关注有下沉潜力、渠道库存风险较小、全渠道布局、且有持续降本增效空间的消费品企业。  互联网行业：2024年或成为波谷后的洗牌之年，关键词：“出海”、“瘦身”和“AI”。公司进一步向成长股和价值股做两极分化。整体业绩呈现“强增利，弱增收”，价值属性大于成长属性。成长更显稀缺，短期α机会来自出海和下沉市场；利润释放，提升股东回报，关注回购、派息及分拆上市等。估值位于底部区间，价值重估或带来板块反弹机会。  科技行业：我们预计2024年全球智能手机出货量将同比增长5%，带动科技硬件产业恢复增长，预期明年科技硬件行业上行Beta机会较大。短期看，消费电子产业链有望受益于手机高端化。中期看，2024年中国半导体晶圆代工和中国功率半导体将享受半导体行业周期上行红利。长期看，汽车电子化以及AI大模型等将助力提升终端电子及半导体行业整体需求。  医疗行业：2024年中国医疗行业有望震荡上行，建议加大创新高弹性个股仓位。当前时点较年中变化在于反腐基本落地后企业业绩回归常态化增长的预期以及市场情绪的边际改善。在经历了近两年半的下跌周期后，压制医药板块估值的负面因素已较充分反映在当前股价中，叠加美联储有望在2024年开始降息，我们对板块走势的判断较年中变得更乐观。建议重点关注创新药、创新高值耗材及近期回调明显的CXO。  新能源汽车行业：我们维持近期略微上调后的预测，预计2023和24年中国新能源乘用车销量将达878万/1,119万辆，同比增长34%/27%，对应渗透率34.0%/42.7%。中国新能源车高端化、智能化和自主化推动行业进入新产品周期，车企供应端产品矩阵丰富度增加、产品力提升，叠加补能等配套设施的完善，有望增强用户心智、改善用户体验，从而刺激行业整体需求增加，实现从存量竞争向增量竞争转换。  投资风险：宏观经济复苏不及预期，政策刺激不及预期，地缘政治紧张局势升级，行业竞争加剧。 浦银国际 主题研究 2024年市场展望 林闻嘉 首席消费分析师 | 研究部主管 richard_lin@spdbi.com (852) 2808 6433 金晓雯 PhD，CFA 首席宏观分析师 xiaowen_jin@spdbi.com (852) 2808 6437 赖烨烨 首席策略分析师 melody_lai@spdbi.com (852) 2808 0441 赵丹 首席互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 胡泽宇 CFA 医疗分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 桑若楠 CFA 消费分析师 serena_sang@spdbi.com (852) 2808 6439 杨子超 CFA 互联网分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2023年12月18日 浦银国际研究 主题研究 | 宏观经济 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 2024年宏观经济展望：中美经济周期错位进入下半场 今年中美经济的走势似乎和年初市场预期的大相径庭。在大幅升息周期中，美国经济增速反而越走越快。中国经济在防控政策放松后曾被寄予厚望，然而防疫政策放松对经济的促进作用似乎较为短暂。好在及时的政策调整下预计仍能实现5%的经济目标。我们预计中美经济分化将在明年逐渐显现。 政策刺激持续发力，中国经济延续温和复苏。虽然经济在6月起的一系列政策刺激下复苏再起，但是依然面临着复苏动能减弱、房地产下行周期继续以及地方政府去杠杆等挑战，仍需持续的政策刺激稳增长。我们相信积极的财政政策将继续领衔政策宽松。在5000亿元特别国债延后到明年上半年发行的基础上，2024年的赤字率预计定在3.5%-3.8%的区间内，地方专项债额度小幅上升2000亿元至4万亿元。货币政策也会协同发力，预计明年上半年还有两次25个基点的降准。降息的空间和可能性或低于降准，将取决于经济复苏情况。房地产政策或继续加码，直至行业企稳。在政策激励下，我们相信中国经济在2024年将继续温和复苏，向全面正常化发展。我们认为中国2024年全年可实现4.7%的经济增速，两年复合增速或加快0.8个百分点到4.9%。通胀率将在经济复苏的环境下温和回升，帮助名义GDP增速加快1.7个百分点到6%。经济复苏结构或更为平衡，投资有所改善，消费保持韧性，进出口对经济的拖累作用也有所减弱。更为均衡的经济复苏也有利于人民币兑美元汇率在2024年小幅升值。 美国经济明年二三季度或经历温和衰退，预计7月起陆续开启4次25个基点降息。尽管经济数据未见明显衰退信号，我们相信适度的衰退是让通胀率最终回归目标水平的必要条件。我们的基本判断是美国经济在明年二三季度经历温和衰退。劳动力市场的收紧和通胀率的下行或仍较为缓慢，限制货币政策转向。我们预计明年7月起才开始降息，全年降100个基点。即便面临衰退，在选举年份，两党或难以达成增量财政刺激的共识。叠加居高不下的政府债务，财政刺激的空间较为有限。基于我们的增长和政策预测，我们相信10年期美国国债收益率将继续下行，但是暴跌的概率不高。由于经济比较优势和预计晚于其他发达经济体的降息决策，美元指数在加息周期结束后的跌幅或明显小于国债收益率。从目前的民意调查来看，尚不能判断谁将成为下一任总统。无论谁当选，我们相信有选择性的对抗和合作将在中美关系中延续。 风险提示