权益及期权策略周报（股指）：历史底部基差与行情的关系
2023-12-31 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 历史底部基差与行情的关系 ······报告要点 期货从基差维度，阶段筑底信号疑似显现。 权益及期权策略 摘要： 研究员：姜沁021-60812986jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 观点：结合本轮基差指标，我们认为隐含阶段见底的信号。其一，当下除IM期货外，其余品种贴水大幅收敛，与熊市底部有大量资金抄底的特征一致；其二，本轮行情基差与股价的关联性较高，隐含对冲力量驱动基差；其三，IF年化基差拐点在12月上旬已经出现，显示机构进一步对冲意愿下降，对应阶段见底判断。由此，结合基差这一单独指标，隐含市场阶段筑底已经完成，操作上续持IM多单。 康遵禹010-58135952kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 操作建议：持有IM，跌破10月前低止损 风险点：1）外资流出 一、股指：历史底部基差与行情的关系 （一）一周回顾：边际企稳特征出现 本周权益市场出现极致缩量信号，Wind全A指数成交额一度降至6000亿附近，抛压递减之后市场初步显示出企稳端倪，周四周五呈现反弹趋势。元旦之后，传统意义上的春躁行情随时启动，从历年的驱动逻辑来看，一是博弈政策加码，二是经济数据空窗期，三是可以博弈一季度超量信贷。而本轮市场与过往的差异主要体现在政策预期，当下期待值偏低，地产下行令资金看长做短，本轮春躁或以题材概念为主，强度也面临变数。于是，我们倾向资金面的复盘意义提升，本周我们回溯历史上底部区域IF基差与沪深300的对应关系。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 （二）IF基差与沪深300的关系 A.讨论的基本假设 因临近期货交割日，期货基差自然收敛于零值附近，故本文用IF当季年化基差率指代基差的变化水平，并剔除现金分红影响。同时讨论中剔除了2015年熊市样本，因当时规则调整，多空力量处于失衡，基差驱动力量难以确定是否由行情驱动，故对于最终结果的指向意义有限。由此，我们将最终的样本划分为2018年Q4、2020年Q1、2022年Q2及Q4、2023年Q4，我们希望在这几轮底部环境中寻找到基差的共性。下面图表是上述底部环境基差和行情的时间序列，作为讨论的提前。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 B.共性一：长熊底部的年化基差率反而偏高 统计底部环境IF当季的年化基差率水平，数据显示长熊底部和短熊底部的特征不尽相同。针对短熊（V型反转），如2020年疫情，多数下跌由事件驱动所致，故在下跌趋势中，往往吸引对冲力量入场，此时基差将呈现深度贴水状态。反观长熊， 如2018年四季度，沪深300中枢已经大幅下沉，此时部分资金选择贴水较深的IF当季或IF下季进行抄底，熊市尾声年化基差率反而会有所收敛，甚至长时间处于升水状态。 C.共性二：年化基差率与沪深300正相关居多，熊市基差指引意义提升 观测IF年化基差率与沪深300指数的相关性，除2022年Q2以外，绝大部分熊市底部基差与股价呈现正相关。数据表明，阴跌期间，基差的核心驱动因素取决于套保力量，套保力量对冲，贴水走深，套保力量离场，贴水变浅。同时我们发现V型反转环境中，基差与股价的匹配度会更高。 资料来源：Wind中信期货研究所 D.共性三：基差拐点略领先于价格拐点 另外研究年化基差的拐点与价格拐点出现的时间，从图4至图8中，可以发现基差拐点出现时间似乎更早。而下图中我们罗列了拐点出现的实际时间，除2022年4月底部无指引性以外，其余熊市基差见底对底部判断均有一定帮助。但在实践中运用难度较大，主要问题是时滞时间不定，根据基差拐点进行抄底存在过早提示的可能性。 （三）小结：基差对本轮行情的指引性 结合本轮基差指标，我们认为隐含阶段见底的信号。其一，当下除IM期货外，其余品种贴水大幅收敛，与熊市底部有大量资金抄底的特征一致；其二，本轮行情基差与股价的关联性较高，隐含对冲力量驱动基差；其三，IF年化基差拐点在12月上旬已经出现，显示机构进一步对冲意愿下降，对应阶段见底判断。由此，结合基差这一单独指标，隐含市场阶段筑底已经完成，操作上续持IM多单。 二、股指期货数据跟踪 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 注1：年化折溢价率=（期货-指数）/指数*360/期货距离交割日时间 注2：年化移仓成本=（期货近月-期货远月）/指数*360/期货交割日距离时间 资料来源：Wind中信期货研究所 三、股市微观流动性跟踪 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（股指） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 免责声明 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。 如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户。 尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得，但中信期货有限公司对于本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证。因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性及完整性产生任何依赖，且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。 此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下。我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成任何投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议。 深圳总部 中信期货有限公司深圳总部地址：深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场（二期）北座13层1301-1305、14层邮编：518048电话：400-990-8826
