A股策略周报：超跌反弹后，仍是震荡

策略研 2024.01.01 方奕(分析师) 报告作者 究策略研究 超跌反弹后，仍是震荡 A本报告导读： 股超跌反弹行情正在展开，动力来自于交易，而非预期上修，高度不高仍是震荡。风格 策切换悄然发生，大盘价值（高股息）与中盘成长正在成为超额收益新来源。 略摘要： 周超跌反弹行情已现，高度不高仍是震荡。国泰君安策略团队在12月 报 24日《冬日里的回温：超跌反弹行情有望出现》提出超跌反弹行情 将出现。但区别于市场共识的春季躁动，我们认为本轮反弹更多来自于交易维度推动，而并非预期维度的上修推动，这与7月末与10月 末的反弹有所不同，因此我们判断“高度不高仍是震荡”：1）股市12月调整后的超卖状态、权重指数（沪深300、创业板指）低位估值，以及保险跨年配置、权重指数ETF流入、基金年末风格回摆等因素共同助推市场反弹，也是我们预判反弹的关键。2）存款利率下降打开了国内降息的预期，叠加美元与美元利率下降，助推了低位大盘股的表现。3）超跌反弹已经出现，行情要往上走需要盈利预期的推动，这仍需要时间。尤其是与地产相关的水泥发运率与螺纹钢表观消费量不振；与基建相关的石油沥青开工率弱于往期；新兴与传统PMI库存动力边际放缓。因此，对于指数的判断我们认为高度不高仍是震荡。 证中美利差的收窄与历史低位的估值，正在为中大盘股票提供缓冲垫。 券我们认为风格切换正在悄然发生，小盘股行情逐步走向尾声；而另一研方面以大盘价值（红利高股息）和中盘成长股（电子、医药为代表）究的组合正在成为超额收益的新来源。自我们12月初提出以上看法以报来，以国证2000为代表的小盘股出现跑输。从估值角度看，沪深300 告 为代表的大盘股与电子、医药等板块的估值水平已经处于历史相对低 位，隐含其计入了较多的悲观预期。历史经验也表明，在中美利差收窄、海外金融压力减小的时期中大盘的股票往往表现更好的超额收益。而小盘题材股在估值与交易优势下降、乐观预期难以兑现、风险偏好逐级下台阶的定价环境下，仍要警惕行情退潮。 行业比较：重点在低风险特征的股票，灵活选择成长股做超跌反弹。 现阶段周期认识和价值发现的思维和策略仍难以奏效，股票风格和个 股的选择并不在分子端盈利，而是在估值和风险溢价。由于缺乏新的预期，市场整体ROE改善难度较大，当前选股底仓重点在低风险特征的股票，关键在低估值与稳定现金流。推荐：1）红利高股息与资源品：电力与公用/运营商/高速公路/焦煤等；2）具有安全边际，估值十年以来最低，竞争优势稳健，受益性价比消费：食品/乳制品。3）除大盘价值股外，超跌反弹看好受益于全球金融条件改善或行业周期逐步回升的电子/医药及军工。 投资主题与个股推荐：数据要素/AI智能终端/产能出海。1）数据要素：数据资产入表会计标准实施，数据乘数效应有望加速显现。推荐1、公共数据供给和授权运营商；2、具备数字资产重估潜力的公司； 3、数据确权和流通交易服务商。2）AI智能终端：CES2024大会召开在即，AIforAll成为重要主题，AI处理器和端侧大模型迭代加速，终端设备迎新产品周期。推荐AIPC等终端设备和量产加速的苹果MR产业链；3）产能出海：依托国内产业链和产能优势开拓海外增量市场。推荐手工具/汽零等高端装备和跨境电商等出口优势产业。 风险提示：海外高利率持续时间超预期，全球地缘政治的不确定性。 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 郭胤含(研究助理) 021-38031691 guoyinhan026925@gtjas.com 证书编号S0880122080038 马浩然(分析师) 021-38031560 mahaoran027837@gtjas.com 证书编号S0880523020002 苏徽(分析师) 021-38676434 suhui012865@gtjas.com 证书编号S0880516080006 冬日里的回温：超跌反弹行情有望出现 相关报告 2023.12.24 低风险特征的股票依然是重点 2023.12.17 方向在低风险特征的股票 2023.12.10 增加对稳定类股票的配置 2023.12.03 结构胜于全局 2023.11.12 表1：重点推荐公司盈利预测、估值、评级表 代码 公司 行业 总市值（百万） EPS PE 评级 2023/12/29 2023E2024E 2025E2023E 2024E2025E 600794.SH 保税科技 计算机 4,946 0.210.25 0.3523 1916 增持 688232.SH 新点软件 计算机 11,946 1.101.54 2.1533 2417 增持 300075.SZ 数字政通 计算机 10,932 0.570.77 1.0223 1916 增持 000032.SZ 深桑达 计算机 24,102 -0.34 0.71- 6230 增持 002777.SZ 久远银海 计算机 10,251 0.660.82 1.0338 3124 增持 0992.HK 联想集团 海外 134,024 1.361.05 1.338 108 增持 688025.SH 杰普特 电子 8,791 1.802.62 3.5951 3526 增持 601595.SH 上海电影 传媒 11,577 0.350.63 0.8274 4132 增持 300624.SZ 万兴科技 计算机 13,027 0.851.20 1.74111 7954 增持 605319.SH 无锡振华 汽车 5,766 0.891.26 1.6626 1814 增持 002444.SZ 巨星科技 机械 27,080 1.431.72 2.0716 1311 增持 9869.HK 名创优品 社服零售 4,827 0.140.17 0.2028 2319 增持 300592.SZ 华凯易佰 社服零售 7,163 1.271.85 2.3620 1310 增持 2313.HK 申洲国际 纺服 120,859 3.504.23 5.0323 1916 增持 300979.SZ 华利集团 纺服 61,431 2.713.32 3.9019 1613 增持 数据来源：Wind，国泰君安证券研究；注：港股公司以港元计价 目录 1.超跌反弹行情已现，高度不高仍是震荡4 2.中美利差的收窄与历史低位的估值，正在为中大盘股票提供缓冲垫5 3.行业比较：重点在低风险特征的股票，灵活选择成长股做超跌反弹6 4.投资主题和个股推荐：数据要素/小米生态链/AI智能终端/产能出海8 5.风险提示14 6.�维数据全景图14 1.超跌反弹行情已现，高度不高仍是震荡 超跌反弹行情已现，高度不高仍是震荡。国泰君安策略团队在12月24日《冬日里的回温：超跌反弹行情有望出现》提出超跌反弹行情将出现。 但区别于市场共识的春季躁动，我们认为本轮反弹更多来自于交易维度推动，而并非预期维度的上修推动，这与7月末与10月末的反弹有所 不同，因此我们判断“高度不高仍是震荡”：1）股市12月调整后的超卖状态、权重指数（沪深300、创业板指）低位估值，以及保险跨年配置、权重指数ETF流入、基金年末风格回摆等因素共同助推市场反弹，也是我们预判反弹的关键。2）存款利率下降打开了国内降息的预期，叠加美元与美元利率下降，助推了低位大盘股的表现。3）超跌反弹已经出现，行情要往上走需要盈利预期的推动，这仍需要时间。尤其是与地产相关的水泥发运率与螺纹钢表观消费量不振；与基建相关的石油沥青开工率弱于往期；新兴与传统PMI库存动力边际放缓。因此，对于指数的判断我们认为高度不高仍是震荡。 图1:12月21日市场进入超卖与极度悲观水平，我们提出超跌反弹将出现 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 3800 3600 股票市场风险偏好 3400 +2x标准差 3200 -2x标准差 3000 +1.5x标准差 2800 -1.5x标准差 2600 2400 上证综指 （右） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：市场前期超跌反弹在低估值方向图3：近期ETF资金趋势性流入 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 35 30 25 20 15 10 5 0 近�年PE(ttm)估值分位(%,右）周涨跌幅(%) 250 日度份额变动（亿份） 份额变动（MA60,亿份，右) 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 2022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/10 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图4：汽车轮胎开工率处同期低位图5：螺纹钢表观消费量处近�年最低值 开工率:汽车轮胎:全钢胎 2019 2020 2021 2022 2023 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 600 500 400 300 200 100 0 螺纹钢表观消费量 2019 2020 2021 2022 2023 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：水泥发运率处近�年最低值图7：高炉开工率回落超季节性趋势 水泥发运率:全国(%) 20192020202120222023 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 高炉开工率(247家):全国 2019 2020 2021 2022 2023 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.中美利差的收窄与历史低位的估值，正在为中大盘股票提供缓冲垫 中美利差的收窄与历史低位的估值，正在为中大盘股票提供缓冲垫。我们认为风格切换正在悄然发生，小盘股行情逐步走向尾声；而另一方面 以大盘价值（红利高股息）和中盘成长股（电子、医药为代表）的组合正在成为超额收益的新来源。自我们12月初提出以上看法以来，以国证 2000为代表的小盘股出现跑输。从估值角度看，沪深300为代表的大盘 股与电子、医药等板块的估值水平已经处于历史相对低位，隐含其计入了较多的悲观预期。历史经验也表明，在中美利差收窄、海外金融压力减小的时期中大盘的股票往往表现更好的超额收益。而小盘题材股在估值与交易优势下降、乐观预期难以兑现、风险偏好逐级下台阶的定价环境下，仍要警惕行情退潮。 图8:中美利差收窄的宏观环境复盘 中国:中债国债到期收益率:10年（%） 美国:国债收益率:10年（%） 8.0中国:中债国债到期收益率:10年-美国:国债收益率:10年（%，右）3 7.02 6.01 5.0 0 4.0 -1 3.0 2.0-2 1.0-3 0.0-4 美国:联邦基金目标利率(%)中国:人民币存款准备金率:大型存款类金融机构(%，右) 624 522 20 4 18 3 16 214 112 010 102 101 100 99 98 97 96 95 OECD综合领先指标:美国 OECD综合领先指标:中国 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表2:复盘历史：中美利差收敛时，大盘风格相对占优 起始结束 美债走势中债走势 上证指数涨跌幅（%）中证红利涨跌幅（%） 2010年5月2011年4月2013年7月2016年1月2016年12月201