2023年12月PMI分析：PMI反映了当前中国经济的六个特征

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 宏观动态报告 2023年12月31日 PMI反映了当前中国经济的六个特征 ——2023年12月PMI分析 核心要点： 事件：国家统计局12月31日发布数据显示，中国12月官方制造业PMI为49.0%，前值49.4%，连续3个月下降。 PMI指数反映了当前中国经济的六个特征： 一、2023年全年制造业PMI走势“一波三折”。一季度PMI维持在50%以上，反映疫情过峰速度好于预期。二季度逆周期政策力度边际下降（以社融增速见顶回落为标志），制造业PMI快速降至50%以下。三季度逆周期政策边际发力（6月、8月降息，地产政策优化）、国际油价上行驱动PPI收窄降幅，制造业PMI开始回升并在9月短暂到达50.2%的位置。但四季度国际油价回落再次带动PPI回落，影响企业盈利预期，导致制造业PMI连续3个月下行。 二、四季度以来的PMI分项指标充分体现了“有效需求不足，部分行业产能过剩”情况。四季度制造业PMI在9月短暂站上50.2%的位置之后连续回落，同期PPI降幅扩大，CPI连续回落且再次转负，主要反映供过于求的状况有所加剧。从PMI分项指数可以看到，制造业PMI生产指数保持扩张但新订单指数持续收缩；原材料购进价指数扩张但出厂价指数继续收缩。服务业投入价格和销售价格指数也都在继续下降。这些都是供过于求加剧的信号。 三、制造业PMI出厂价指数收缩、购进价指数保持扩张。四季度的出厂价指数运行在47.9%左右，而原材料购进价指数则保持51.6%左右。购进价扩张但出厂价收缩，充分体现了终端需求不足的问题。 四、建筑业PMI显著上升，反映逆周期政策边际发力。四季度以来制造业PMI与服务业PMI都在下降，也都连续低于临界值。但建筑业PMI却逆势上行，特别是12月建筑业新订单指数、从业人员指数都站上临界值，可能体现了房地产政策优化或逆周期调节政策的发力，且逆周期政策具有明显的“就业优先”特征。 五、全球需求尚未好转，制造业新出口订单仍然相对低迷。美国Markit制造业PMI从10月的50.0%回落至12月的48.2%，欧元区制造业PMI在11月和12月维持在44.2%。中国制造业PMI新出口订单指数从10月的46.8%回落至12月的45.8%，中国出口的好转还要等美元指数进一步回落，全球货币政策空间打开之后。 六、中国库存周期虽已见底但缺乏回升的动力。12月采购量指数、原材料库存和产成品库存指数仍处于临界值以下。反映内需与外需同时低迷可能导致库存周期出现见底但回升斜率不足的状态。展望2024年，逆周期政策发力的信号已经在建筑业PMI上有所体现，外需回升动力也在形成，预计中国制造业PMI将逐渐回归临界值，可以同步观测出口由负转正、PPI由负转正、基建投资加速等信号。 分析师 [table_marketdata] 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 图：四季度以来建筑业从业人员指数显著上升 来源：Wind，中国银河证券研究院 风险提示： 1. 政策时滞的风险 2. PPI持续为负的风险 40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:从业人员%中国:非制造业PMI:服务业:从业人员%中国:非制造业PMI:建筑业:从业人员% 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 12月官方制造业PMI回落至49.0%。在9月短暂站上临界值之后连续3个月回落。其中生产指数回落至50.2%（前值50.7%），新订单指数回落至48.7%（前值49.4%）。 四季度美国Markit制造业PMI从10月的50.0%降至12月的48.2%，欧元区制造业PMI在11月和12月维持在44.2%。中国制造业PMI的新出口订单指数从10月的46.8%回落至12月的45.8%。中国出口好转还要等美元指数进一步回落，全球货币政策空间打开之后。12月进口指数也降至46.4%（47.3%）。 12月出厂价指数回落至47.7%（前值48.2%），原材料购进价指数则回升至51.5%（前值50.7%），保持扩张。从PPI（工业品出厂价指数）的走势来看，四季度趋于回落的。同时，购进价扩张但出厂价收缩，充分体现了终端需求不足的问题。 图1. 中采制造业PMI连续3个月下降 图2. 12月生产指数仍然高于临界值，新订单指数仍然低于临界值 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图3. 12月出口新订单指数和进口指数都在临界值以下进一步下行 图4. 12月美国制造业PMI出现回落，但仍然高于欧元区（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 45.050.055.02020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-12中国:制造业PMI %非官方中国PMI %40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:生产%中国:制造业PMI:新订单%40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:新出口订单%中国:制造业PMI:进口%35.050.065.02020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-12欧元区:制造业PMI美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:制造业PMI:季调 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 12月月采购量指数、原材料库存和产成品库存分别下降至49.0%、47.7%和47.8%（前值49.6%、48%和48.2%）。内需与外需同时低迷，可能导致库存周期出现见底但回升斜率不足的状态。 12月服务业PMI维持49.3%。其中新订单和业务活动预期指数分别为47.0%和59.4%（前值46.9%和59.3%）。投入价格和销售价格均下降至49.3%和48.9%（前值为49.2%和47.7%）。 12月建筑业PMI进一步上升至56.9%（前值55%），其中新订单指数为50.0%（前值48.6%），从业人员指数为51.7%（前值48.2%），都站在临界值以上。四季度建筑业PMI逆势上行，特别是12月建筑业新订单指数、从业人员指数站上临界值，体现了房地产政策优化或逆周期调节政策的发力，且逆周期政策具有明显的“就业优先”特征。 图5. 12月购进价指数保持扩张，出厂价格指数维持在临界值以下 图6. 12月制造业采购量和产成品库存都继续维持在临界值以下 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图7. 中、小型企业景气度仍在临界值以下 图8. 制造业、服务业、建筑业从业人员指数都持续低迷 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:主要原材料购进价格%中国:制造业PMI:出厂价格%40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:采购量%中国:制造业PMI:产成品库存%中国:制造业PMI:原材料库存%40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:大型企业%中国:制造业PMI:小型企业%中国:制造业PMI:中型企业%40.050.060.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:制造业PMI:从业人员%中国:非制造业PMI:服务业:从业人员%中国:非制造业PMI:建筑业:从业人员% 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 4 图9. 建筑业PMI进一步上行，但服务业PMI扔运行在荣枯线以下 图10.建筑业新订单指数回升至临界值以上 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 30.050.070.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:非制造业PMI:商务活动%中国:非制造业PMI:服务业%中国:非制造业PMI:建筑业%35.050.065.02022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12中国:非制造业PMI:建筑业:新订单%中国:非制造业PMI:服务业:新订单% 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 5 分析师承诺及简介 [Table_AuthorsRxplain] 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 高明：宏观经济分析师，中国人民大学国民经济学博士，2015至2017年招商证券与中国人民大学联合培养应用经济学博士后。2018至2022年招商证券宏观分析师；2022年11月加入中国银河证券，重点关注“经济结构—产业政策—资产轮动”的联动分析。 评级标准 [Table_RatingStandard] 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。 回避：预计低于基准指数。 免责声明 [Table_Avow] 本报告由中国