A股投资策略周报：借鉴日本：寻找中国企业出海的投资机遇

敬请参阅最后一页特别声明 1 前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：面对市场调整，唯有“哑铃策略”、轻仓、静待货币转向“宽松”。截至目前无论“宽货币”、“宽信用”均未显现，甚至国内流动性还在收紧，但我们依然抱有期望：明年1月中旬的“宽货币”拐点仍有可能出现。当下，建议轻仓或是“哑铃策略”，继续等待下一个驱动力的接力，迎来万众向往的“春季躁动”。 当下市场聚焦：1、近期市场有所调整，“春季躁动”还值得期待吗？2、90年代以后的日本，有哪些值得我们借鉴的地方？3、我们应该如何挖掘出海相关的投资机会？ 明年1月仍然可以期待“宽货币”拐点的到来 “春季躁动”还值得期待吗？我们依然可以从三因素框架出发，在基本面修复偏缓慢的背景下，市场的核心驱动力仍主要来自于流动性：海外流动性来看，伴随近期美债利率的快速回落，后续在美国失业率尚未攀升至4%之前，其下行动力将边际减弱甚至存在边际收紧的可能，A股上涨的增量驱动力将主要来自于国内流动性预期转向，即宽货币开启。考虑到PPI、企业实际回报率依然有下行压力，以及房地产风险仍有待化解，预计2024年年初MLF续作窗口，降息等“宽货币”举措依然可以期待，届时将有望带动A股的“春季躁动”行情。 借鉴日本：出海成为日本“失落的20年”当中不可忽视的“闪光点” 日本在经历89年末泡沫破灭之后，经济陷入了“失去的二十年”，但我们仔细观察90年以来日本企业的表现，日本制造业并没有失去这二十年，反而以出海扩张为战略，带动了企业的第二成长曲线，体现在股市上则获得显著的超额收益，甚至具备穿越经济周期的属性。通过研究与总结日本企业出海的经验，我们可以获得以下两点启示：（1）优势制造业率先出海，并逐步向微笑曲线两端迁移；（2）出海确实为日本企业贡献了第二增长曲线，并助其在股价表现上持续获得超额收益。 产能出海：寻找中国企业的第二增长曲线 我们认为，中国企业出海在保持本身既有出口份额的同时，亦可扩大对外投资规模，通过在海外投资建厂、生产的模式建立“本土化”供应链，抓住海外市场发展的机遇。参考日本经验来看，产能出海的机会或主要集中在消费制造业和高端制造领域。我们将出口占比较高的产品定义为我国出口具有比较优势的产业，可筛选出两种类别：一类是消费制造业，包括家具、纺织服装、家电以及手机、平板电脑等；另一类是高端制造业，包括新能源、汽车（包括汽车零部件）、机械设备等。考虑到当前我国企业仍然处于出海初期，我们主要通过两个方式对上述行业做进一步的筛选：（1）筛选“海外收入占比高+营收扩张速度快+利润率提升幅度高”的组合，包括：纺织制造、消费电子、小家电、白色家电、汽车零部件等；（2）当前国内出口亦处于转型升级过程，以“新三样”为代表的行业逐步形成全球竞争力，同时全球能源转型+海外国家新能源渗透率仍有提升空间的背景下，意味着以清洁能源、新能源汽车为代表的行业未来出海仍然具备较大的发展空间。 风格及行业配置：哑铃策略 （一）静待国内流动性“接力”，维持中小盘成长主题“抢反弹”。成长大概率轮动，建议均衡配置，包括：（1）汽车，尤其是“智能汽车/无人驾驶”大赛道的确定性机会，尤其是无人驾驶的政策性支持文件出台，将有利于产业加快扩张、渗透；（2）AI尤其看好电子、传媒，将受益于行业景气度拐点回升、AI科技加快升级及中美关系缓和；（二）配置高股息、黄金、医药拟防御。 风险提示 国内经济经济放缓超预期；国内货币政策宽松力度不及预期；美债利率反弹超预期。 策略资讯周刊 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、前期报告提要与市场聚焦...................................................................... 4 二、策略观点及投资建议.......................................................................... 4 2.1明年1月仍然可以期待“宽货币”拐点的到来 ................................................... 4 2.2借鉴日本：出海成为日本“失落的20年”当中不可忽视的“闪光点” ................................ 4 2.3产能出海：寻找中国企业的第二增长曲线 .................................................... 9 2.4 风格及行业配置：哑铃策略............................................................... 12 三、市场表现回顾............................................................................... 12 3.1 市场回顾：宽基指数多数下跌，一级行业跌多涨少........................................... 12 3.2 市场估值：宽基指数、风格指数估值跌多涨少............................................... 14 3.3 市场性价比：主要指数配置性价比较高..................................................... 15 3.4 盈利预期：指数盈利预期多数下调......................................................... 18 四、下周经济数据及重要事件展望................................................................. 20 五、风险提示................................................................................... 20 图表目录 图表1： 历次“M2-社融”拐头向上，往往对应“政策底”实质性出台 ....................................... 4 图表2： 90年代以后日本经济进入低速增长（单位：%）.............................................. 5 图表3： 各国OFDI/GDP比例（单位：%） ........................................................... 5 图表4： 日本对外直接投资存量占比——行业占比 ................................................... 6 图表5： 90年代以来日本海外生产比率明显上升..................................................... 6 图表6： 90年以来日本海外子企业收入占比持续抬升................................................. 7 图表7： 90年以来日本海外子企业利润占比持续抬升................................................. 7 图表8： 日本海外子公司与国内企业的营业利润率 ................................................... 7 图表9： 日本海外子公司与国内企业的总资产收益率 ................................................. 7 图表10： 1995-2012年海外业务扩张带来市场份额提升及利润率抬升的行业超额收益更为明显............. 8 图表11： 1990-2012年期间出海企业超额收益明显，甚至具备穿越经济周期属性......................... 8 图表12： 当前中国人口老龄化程度达到轻度老龄化标准 .............................................. 9 图表13： 2010年后中国劳动人口占比持续下滑...................................................... 9 图表14： 2018年以来美国自中国进口份额比例明显下滑............................................. 10 图表15： 301调查清单所涉及商品进口额出现回落.................................................. 10 图表16： 2021年我国对外直接投资净额为1788.19亿美元........................................... 10 策略资讯周刊 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表17： 从对外直接投资流量来看，租赁和商务服务业占比更高 ..................................... 11 图表18： 主要出口商品来看，具有比较优势且占比提升的行业一览 ................................... 11 图表19： 主要出口商品来看，出口占比下降的行业一览 ............................................. 12 图表20： 本周（12.18-12.22）国内宽基指数跌多涨少，海外主要指数多数上涨 ........................ 13 图表21： 本周（12.18-12.22）一级行业跌多涨少，煤炭、电力设备和家用电器等涨幅居前 .............. 14 图表22： 本周（12.18-12.22）A股主要指数估值跌多涨少........................................... 15 图表23： 本周（12.18-12.22）各行业估值多数下跌 ................................................ 15 图表24： 万得全A ERP超过“1倍标准差上限” ...................................................... 16 图表25： 上证指数ERP超过“1倍标准差上限” ...................................................... 16 图表26： 沪深300 ERP接近“2倍标准差上限” ...................................................... 16 图表27： 创业板指ERP超过“2倍标准差上限” ...................................................... 16 图表28： 万得全A股债收益差低于“2倍标准差下限” ................................................ 16 图表29： 上证指数股债收益差低于“2倍标准差下限” ................................................ 16 图表30： 沪深300股债收益差低于“2倍标准差下限” ................................................ 17 图表31： 创业板指股债收益差低于“2倍标准差下限” ................................................ 17 图表32： 金融