轻工制造行业专题：需求修复在途，关注低估值龙头

主要观点： 报告日期：2023-12-18 1）地产层面，一方面，政策组合拳的落地，将有助于促进房地产市场信心修复和预期改善，推动刚需和改善性需求入市，进而带动地产链需求回暖；另一方面，随着消费信心恢复，2023年竣工交付带来的新房滞压装修需求有望在2024年逐步释放，推动家居消费增长。2）行业层面，①定制家居：行业已从单品类发展迈向大家居集成经营，通过品类之间的协同联单，共同推动客单价提升，对传统渠道的改革成效将成为决定新一轮市场格局的关键。我们认为，未来在多品类融合趋势下，单品类经销商可能会更多改造成多品类集成经销商，头部品牌将抢占中腰部品牌在整装公司的份额，并涉足整装领域。②：软体家居：随着2024年外需逐步恢复，叠加2023年上半年汇率相对低位，出口软体企业有望释放业绩。3）估值层面，截至2023年12月8日，家居用品PE(TTM)为20.91倍，处于近十年历史0.16%分位，经营稳健的头部企业股价经过23年的调整后估值已处历史低位，性价比凸显，建议把握家居企业窗口性布局机会。建议关注：欧派家居、志邦家居。 造纸：周期底部已过，加配超额收益龙头 按照库存周期的演绎逻辑，我们认为伴随浆价下行，行业已从2023年10月开始进入被动去库存周期，成品纸价格提升，纸企盈利呈现复苏迹象。分纸种来看，文化纸产品涨价顺利落地，盈利能力修复明显；白卡纸Q3起价格反弹带动盈利修复，价格仍处于历史低位；箱板瓦楞纸受进口冲击影响仍然承压。复盘上一轮2019.11-2021.1被动去库存周期阶段，板块龙头具有明显的“超额前置”特征，龙头超额收益在该阶段最为明显。建议关注：安全边际高的林浆纸一体化龙头太阳纸业、周期反转时修复弹性更强白卡龙头博汇纸业。 包装：成本弹性持续释放，把握高景气下游 随着疫情后生产逐步恢复以及核心原料价格的回落，包装行业迎来需求回暖以及盈利修复，短期来看，下游白酒消费稳步回升，快餐包装景气度较高，消费电子行业景气度回暖。长期来看，随着人均可支配收入提升，下游中高端消费品需求提升，消费包装品类多元化、高端化、去塑料化的发展趋势已成，在市场集中度具备较大提升空间的格局下，我们认为，能够整合资源、有效提升产能质量、具备绑定下游客户能力的企业有望脱颖而出。建议关注：裕同科技、奥瑞金。 出口：关注海外去库拐点，精选高确定性标的 出口企业业绩的影响因素主要分为收入和利润两端，收入端主要与海外需求有关，美国GDP增速对库存同比增速通常呈现1-3个季度的领先性，2024年随着经济复苏，有望带动美国销售额增长，从而补库需求外溢至进口需求，带动中国出口。利润端主要与原材料成本、 运输成本、汇率波动等相关，2024年汇率及原材料有望贡献正收益，海运费趋于稳定。我们建议寻找短期业绩拐点、长期需求向好，在补库存周期下收入弹性较大的标的，建议关注：盈趣科技、酷特智能、恒林股份、永艺股份。 新型烟草：海外一次性电子烟爆发，关注格局重塑新机遇 国内电子烟市场增速承压，海外一次性电子烟销售额爆发。电子烟属于势能型产品，具有极强的成长可持续性。依托产业链制造水平和成本优势，国内电子烟企业有望充分享受行业红利，打造电子烟品牌出海新趋势。建议关注赢合科技、思摩尔国际。 风险提示 行业竞争加剧的风险，宏观环境与房地产行业形势的风险，原材料价格波动的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，国际贸易政策风险，汇率波动加剧风险。 正文目录 1复盘：估值回归历史低位，龙头经营韧性更强............................................................................................................71.1市场：轻工行业跑赢沪深300，小盘股表现更优...................................................................................................71.2业绩：需求疲软业绩承压，龙头韧性更强............................................................................................................102家居：定制看渠道改革，软体看需求修复..................................................................................................................122.1整体：短期受地产周期影响明显，长期消费属性渐强.........................................................................................122.2定制：大家居集成经营为主趋势，整装渠道为高增长极......................................................................................152.3软体：外销需求逐步修复，品类融合持续推进....................................................................................................212.4投资建议：建议关注欧派家居、志邦家居............................................................................................................233.造纸：周期底部已过，加配超额收益龙头..................................................................................................................243.1周期：进入被动去库存阶段，龙头超额收益最为明显.........................................................................................243.2浆价：23年整体下行，24年或将低位震荡........................................................................................................273.3纸种：文化纸、白卡纸修复明显，包装纸仍承压................................................................................................293.4投资建议：建议关注太阳纸业、博汇纸业...........................................................................................................354.包装：成本弹性持续释放，把握高景气下游...............................................................................................................364.1供给端：行业整合持续推进，成本改善逻辑逐步兑现.........................................................................................364.2需求端：下游需求稳步复苏，食饮及3C电子景气度提升..................................................................................384.3投资建议：建议关注裕同科技、奥瑞金...............................................................................................................415.出口：关注海外去库拐点，精选高确定性标的...........................................................................................................425.1收入端：新一轮补库周期在望，收入预期延续复苏.............................................................................................425.2成本端：汇率及原材料有望贡献正收益，海运费趋于稳定..................................................................................455.3投资建议：建议关注盈趣科技、酷特智能、恒林股份、永艺股份.......................................................................466.新型烟草：海外一次性电子烟爆发，关注格局重塑新机遇.........................................................................................487.风险提示.....................................................................................................................................................................52 图表目录 图表1A股申万一级行业年初至今累计涨跌幅................................................................................................................7图表2A股轻工制造行业年初至今累计涨跌幅................................................................................................................7图表3A股轻工制造行业相对于沪深300的超额收益率.................................................................................................7图表4轻工行业23年至今涨幅前20标的......................................................................................................................8图表5A股申万一级行业PE(TTM)（截至2023年12月8日）....................................................................................9图表6A股轻工